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中國(guó)和全球交易所與其他社會(huì)銅庫(kù)存對(duì)比（萬(wàn)噸）
2022年,新冠肺炎疫情仍在延續(xù)，全球政府債務(wù)處于歷史最高水平，多國(guó)通脹高企，大宗商品價(jià)格高位運(yùn)行，地緣政治局勢(shì)加劇全球能源和糧食供應(yīng)壓力……在如此復(fù)雜多樣的環(huán)境下，全球經(jīng)濟(jì)下行壓力加大。國(guó)際貨幣基金（IMF）分析認(rèn)為，全球經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)增加，與疫情開(kāi)始暴發(fā)時(shí)情況大致相當(dāng)。當(dāng)前，各種因素相結(jié)合，又在以難以預(yù)測(cè)的方式相互作用。一些短期風(fēng)險(xiǎn)可能還會(huì)引發(fā)中期風(fēng)險(xiǎn)，多種經(jīng)濟(jì)前景風(fēng)險(xiǎn)之間相互關(guān)聯(lián)。2022年，全球經(jīng)濟(jì)不確定性很高，宏觀風(fēng)險(xiǎn)很大，經(jīng)濟(jì)年度增長(zhǎng)率有可能下探到接近2019年的水平（2.2%）。
美國(guó)經(jīng)濟(jì)成為全球焦點(diǎn)
美聯(lián)儲(chǔ)二季度的表態(tài)很關(guān)鍵
由于美元的國(guó)際貨幣地位，美聯(lián)儲(chǔ)的加息縮表行為不僅將對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響，也將對(duì)國(guó)際金融領(lǐng)域產(chǎn)生難以預(yù)測(cè)的重大影響，進(jìn)而影響包括大宗商品在內(nèi)的全球經(jīng)濟(jì)的各個(gè)方面。
有分析指出，在1953年以來(lái)的17次美聯(lián)儲(chǔ)緊縮周期中，有8次以衰退告終，9次沒(méi)有產(chǎn)生衰退。而近40年來(lái)的加息中，每次的第一年都出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。但這次加息的背景，是幾十年一遇的高通脹，這樣規(guī)模的通脹，絕不是“和風(fēng)細(xì)雨”的利率微調(diào)所能解決的。
上世紀(jì)70年代的那場(chǎng)大通脹，通脹率高達(dá)兩位數(shù)。當(dāng)時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)史上最強(qiáng)“鷹派”主席保羅·沃爾克開(kāi)始積極收緊貨幣政策，此舉使市場(chǎng)利率在1980年4月份一路飆升至17.6%，到1982年甚至達(dá)到了更高的水準(zhǔn)。激進(jìn)的政策引發(fā)了美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退并導(dǎo)致失業(yè)率飆升，但最終美國(guó)迎來(lái)了一個(gè)通脹更為溫和的美好時(shí)代，美元也得以走強(qiáng)，甚至回到了布雷頓森林體系建立前的水平。
和40年前相比，美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面和政治環(huán)境都已經(jīng)大不相同。自2018年起，美聯(lián)儲(chǔ)的政策導(dǎo)向就開(kāi)始和以往出現(xiàn)偏差，美聯(lián)儲(chǔ)似乎已經(jīng)不再遵循錨定通脹和就業(yè)的“泰勒規(guī)則”。2021年8月份，知名經(jīng)濟(jì)學(xué)家約翰·泰勒發(fā)文指出，根據(jù)他的“泰勒規(guī)則”（Taylor Rule），美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)該將聯(lián)邦基準(zhǔn)利率定在5%。
鮑威爾希望能夠?qū)崿F(xiàn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”，即在不對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較大沖擊的前提下抑制通脹。根據(jù)近期美聯(lián)儲(chǔ)的表態(tài)，聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)(FOMC)的首要目標(biāo)是盡快達(dá)到2.4%左右的中性利率。與此同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)還準(zhǔn)備縮減其資產(chǎn)負(fù)債表，但美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)表示，重點(diǎn)是加息，而不是資產(chǎn)負(fù)債表。美國(guó)銀行全球研究中心以全年實(shí)現(xiàn)中性利率為背景，預(yù)計(jì)美國(guó)通脹將持續(xù)到第三季度，在第四季度會(huì)有溫和下降。
長(zhǎng)期以來(lái)，美元指數(shù)和大宗商品指數(shù)有較清晰的負(fù)相關(guān)性，但2021年以來(lái)，出現(xiàn)了美元指數(shù)和大宗商品齊漲的新趨勢(shì)，其背后的邏輯是美元相對(duì)其他貨幣走強(qiáng)，但相對(duì)大宗商品走弱。美元經(jīng)濟(jì)已經(jīng)到了本輪經(jīng)濟(jì)周期的末期，資本正從債市和股市逐步撤出，部分資本開(kāi)始涌入大宗商品市場(chǎng)以對(duì)沖美元風(fēng)險(xiǎn)。過(guò)多資本涌入大宗商品市場(chǎng)又會(huì)帶來(lái)一種新的風(fēng)險(xiǎn)隱患，即大宗商品市場(chǎng)的定價(jià)機(jī)制正轉(zhuǎn)變?yōu)橐环N實(shí)物和金融因素共同驅(qū)動(dòng)的新的定價(jià)機(jī)制，資本一方面助推了大宗商品價(jià)格，另一方面加劇了價(jià)格的波動(dòng)性，從而增加了市場(chǎng)參與者的風(fēng)險(xiǎn)。而這種波動(dòng)性帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)一旦發(fā)展到一定規(guī)模，很可能反噬資本，一如2008年國(guó)際油價(jià)的暴漲暴跌。
從國(guó)際資本的角度看，市場(chǎng)還是更希望美聯(lián)儲(chǔ)能夠大幅快速去QE，推動(dòng)美元快速走強(qiáng)，加快美股市場(chǎng)深度回調(diào)和全球資本潮汐回流，從而產(chǎn)生更多更有投資價(jià)值、安全性更高的投資洼地。
因此，對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)而言，想無(wú)風(fēng)險(xiǎn)化解此次通貨膨脹，幾無(wú)可能。美聯(lián)儲(chǔ)既然已表態(tài)，當(dāng)前任務(wù)是先盡快達(dá)到中性利率2.4%的目標(biāo)，那么今年5月份和6月份，美聯(lián)儲(chǔ)的兩次加息強(qiáng)度將是其真實(shí)貨幣政策的表態(tài)。如果兩次加息共100個(gè)基點(diǎn)或更少，那就說(shuō)明美聯(lián)儲(chǔ)選擇與通脹“共存”；反之，如果加息150個(gè)基點(diǎn)甚至更多，則表示美聯(lián)儲(chǔ)真的決心盡快壓制通脹。
全球銅需求表現(xiàn)強(qiáng)勁
金融屬性將決定銅價(jià)后續(xù)走勢(shì)
受風(fēng)電、光伏發(fā)電和電動(dòng)汽車的用銅需求刺激，全球銅需求表現(xiàn)強(qiáng)勁，由于銅商品的特性，銅市一些數(shù)據(jù)也難以精確跟蹤和發(fā)布，一些市場(chǎng)上表現(xiàn)的信號(hào)和實(shí)際供需存在少量的偏差。
自去年第四季度以來(lái)，全球金屬交易所特別是LME倉(cāng)庫(kù)出現(xiàn)了歷史最低顯性庫(kù)存，這種低庫(kù)存可能會(huì)影響期貨市場(chǎng)的正常交易，從而存在逼空情況，但它并不能反應(yīng)銅市的整體供應(yīng)情況。實(shí)際上，自去年以來(lái)，全球銅精礦加工費(fèi)一直在緩慢上漲，說(shuō)明銅礦供應(yīng)在改善，而銅金屬現(xiàn)貨市場(chǎng)也并未出現(xiàn)供應(yīng)緊張的情況。無(wú)論在中國(guó)還是全球范圍，儲(chǔ)存在廠商和交易商手中的社會(huì)隱性庫(kù)存都保持在大體穩(wěn)定的水平，遠(yuǎn)大于交易所倉(cāng)庫(kù)的顯性庫(kù)存規(guī)模。
高銅價(jià)在一定程度上抑制了銅的終端消費(fèi)，中國(guó)國(guó)網(wǎng)投資計(jì)劃有所延遲，預(yù)計(jì)銅低壓線纜的市場(chǎng)占有率也下降了約10%。銅原料端的表觀消費(fèi)也大于銅終端需求側(cè)統(tǒng)計(jì)到的實(shí)際消費(fèi)，除去統(tǒng)計(jì)誤差外，也趨勢(shì)性地說(shuō)明銅的隱形庫(kù)存在增加。
從目前的情況來(lái)看，2022年，全球銅供應(yīng)和消費(fèi)都會(huì)小于年初預(yù)期。全球經(jīng)濟(jì)下行會(huì)拖累全球銅消費(fèi)，全年銅消費(fèi)增量可能收窄至30萬(wàn)~40萬(wàn)噸；由于今年第一季度智利銅產(chǎn)量下降較為明顯，年初預(yù)計(jì)的礦銅供應(yīng)大增的局面也將明顯收縮。如果智利全年銅產(chǎn)量減量在60萬(wàn)噸以內(nèi)，全球礦銅供應(yīng)預(yù)計(jì)仍會(huì)有50萬(wàn)噸左右的增量。因此，2022年，全球銅供需基本面仍處于小幅過(guò)剩格局，金融屬性將主導(dǎo)未來(lái)銅價(jià)走勢(shì)。
如果美聯(lián)儲(chǔ)選擇溫和的貨幣路線，即全年實(shí)現(xiàn)中性目標(biāo)利率，那么，在金融因素驅(qū)動(dòng)下，大宗商品可能繼續(xù)上漲。今年以來(lái)，銅價(jià)漲幅低于工業(yè)金屬平均水平，仍有一定的上沖空間，有可能上沖至1.2萬(wàn)~1.3萬(wàn)美元/噸。如果美聯(lián)儲(chǔ)第二季度加息力度超預(yù)期，可能會(huì)對(duì)金融市場(chǎng)帶來(lái)強(qiáng)烈沖擊，美元加速走強(qiáng)，資本避險(xiǎn)情緒增強(qiáng)、撤出大宗商品市場(chǎng)，銅市隱性庫(kù)存快速拋售，銅價(jià)或?qū)⒖焖傧绿接|及6000美元~7000美元/噸，價(jià)格重心向基本面回歸。
自疫情暴發(fā)以來(lái)，拉美國(guó)家經(jīng)濟(jì)狀況受到嚴(yán)重影響，美元加息和糧食危機(jī)對(duì)銅礦主產(chǎn)國(guó)智利和秘魯又會(huì)造成嚴(yán)重沖擊，從而對(duì)銅礦生產(chǎn)產(chǎn)生影響。但目前尚不能確定這種影響是積極的，還是消極的，究竟是政府更加積極維護(hù)銅礦生產(chǎn)以確保出口，還是政府以高盈利銅礦為“誘餌”作文章轉(zhuǎn)移社會(huì)矛盾，現(xiàn)階段還難以定性判斷。
