摘要
1、本輪有色金屬價格上漲的核心邏輯在于美元信用重構(gòu)，在于新質(zhì)生產(chǎn)力需求，在于供給約束，而上述邏輯均未因4月新增社融負(fù)增而受到影響。
2、透過現(xiàn)象：鋰最高漲幅約13倍，鉬約7倍，鈾約4倍，看本質(zhì)：底層邏輯是“產(chǎn)業(yè)巨變+供給剛性”共同驅(qū)動，需求持續(xù)性和價格高度或?qū)⑹菤v史級別的，銻錫鎢鉬等為近期表現(xiàn)最強(qiáng)的幾個小金屬，相關(guān)標(biāo)的顯著受益。
3、供給端，小金屬通常面臨更高的資源稀缺性，且資源枯竭日益突出。需求端，小金屬在新興領(lǐng)域中所發(fā)揮的作用不容小覷，且小金屬的需求彈性及價格彈性更甚于基本金屬，由此帶來的小金屬板塊權(quán)益端的超額收益同樣有望更大，由于新興領(lǐng)域的持續(xù)發(fā)展，供給受限的小金屬將表現(xiàn)出長牛特征。
事件
銻錫鎢鉬等小金屬價格出現(xiàn)大幅度上漲，銻鎢創(chuàng)下歷史新高
根據(jù)我的鋼鐵，5月13日，1#銻錠報價11.80萬元/噸，較年初8.45萬元/噸上漲39.6%；
根據(jù)安泰科，5月13日，白鎢精礦(65%，國產(chǎn))報價14.75萬元/噸，較年初12.05萬元/噸上漲22.4%；鉬精礦(45%-50%)報價3740元/噸度，較年初3185元/噸度上漲17.4%；
根據(jù)SHFE，5月13日，錫收盤價26.33萬元/噸，較年初21.07萬元/噸上漲24.9%。
近期小金屬價格出現(xiàn)加速上漲態(tài)勢。
簡評
1、低社融對有色影響幾何？
我們認(rèn)為幾乎沒有影響，本輪有色金屬價格上漲的核心邏輯在于美元信用重構(gòu)，在于新質(zhì)生產(chǎn)力需求，在于供給約束，而上述邏輯均未因4月新增社融負(fù)增而受到影響。
前述報告《供給受限的資源品有望走?！分械亩嘀剡壿嬘型掷m(xù)兌現(xiàn)，不同邏輯組合下，有色配置持續(xù)重點推薦“銻、錫、鎢、鉬、金、銀、銅、鋁”8類品種。
2、為什么我們認(rèn)為銻錫鎢鉬等小金屬彈性最大？
年初至今，以銻錫鎢鉬為代表的的小金屬商品價格出現(xiàn)較大幅度上漲，且近期有加速上漲態(tài)勢。我們認(rèn)為，一眾小金屬品種均出現(xiàn)上漲現(xiàn)象絕非偶然，其背后是“產(chǎn)業(yè)巨變+供給強(qiáng)剛性”所共同驅(qū)動。
需求端受益產(chǎn)業(yè)巨變：2006年“煤飛色舞”行情的主要驅(qū)動是國內(nèi)城市化過程所帶來的的地產(chǎn)基建大發(fā)展，而穿透到元素周期表，其需要的是以鋼鐵、銅、鋁、鋅為代表的基本金屬，那時小金屬的消費地大多在發(fā)達(dá)國家；而當(dāng)下，面對全球新的技術(shù)革命浪潮以及國內(nèi)的制造業(yè)升級，元素需求結(jié)構(gòu)發(fā)生重大變化，如鋰鈷鎳稀土因新能源汽車發(fā)展需求大增、錫因AI發(fā)展需求增長、鉬鎢因金屬材料升級需求增長、銻因光伏需求及軍工需求而增長，基本金屬中銅鋁同樣受益新能源發(fā)展，需求出現(xiàn)增長。
新材料、新能源以及人工智能等領(lǐng)域的發(fā)展，對應(yīng)到小金屬上面的單位使用量可能不如基本金屬大（小金屬更多是添加劑形式存在），但小金屬所發(fā)揮的作用卻不容小覷，如鉬元素的“耐磨耐腐蝕耐高溫”性質(zhì)之于高端制造，銻元素的“澄清”性質(zhì)之于光伏玻璃、“熱縮冷脹”性質(zhì)之于軍工，錫元素因熔點低、展性好、易與許多金屬形成合金、并且無毒、耐腐蝕等特性之于半導(dǎo)體、光伏焊帶、汽車電子等等，我們認(rèn)為在供需驅(qū)動以及美元信用重構(gòu)的背景下，本輪或是歷史級別的行情。
小金屬的需求彈性及價格彈性強(qiáng)于基本金屬。（1）新興領(lǐng)域驅(qū)動的需求當(dāng)中，小金屬板塊的需求彈性或強(qiáng)于基本金屬，以銻為例，2019年銻下游需求中，光伏玻璃占比或僅為5%，2023年已快速提升至23%；（2）此外，由于小金屬更多是以添加劑形式存在，下游對其的價格敏感性較低，同樣以銻為例，根據(jù)湖南黃金公告，焦銻酸鈉在光伏玻璃的生產(chǎn)制造中，用量一般保持在0.2%-0.4%，根據(jù)百川盈孚，截止5月10日，光伏玻璃噸成本約2378元，目前焦銻酸鈉價格約61500元/噸，據(jù)此測算，銻元素成本占光伏玻璃比重約5%-10%，而光伏玻璃在組件成本中占比不足20%。綜上所述，光伏下游對于銻價的彈性敏感性較低。
供給端資源稀缺性日益顯性化：小金屬通常面臨更高的資源稀缺性且資源枯竭日益突出。銻在地殼中的含量僅0.0001%，錫在地殼中的含量僅0.004%。此外，由于常年過度開采，普遍面臨資源儲量減少、品位下降的情況。
小金屬板塊的超額收益同樣更大。我們選取2008年以來4輪有色金屬股票牛市作為分析對象，子版塊分別選取小金屬、工業(yè)金屬、貴金屬的申萬指數(shù)，并以“子版塊累計漲幅-有色行業(yè)累計漲幅”作為對應(yīng)超額收益率?？傮w而言，小金屬板塊在有色金屬板塊牛市期間最終實現(xiàn)的累計收益率較高。
風(fēng)險提示
1、全球經(jīng)濟(jì)大幅度衰退，消費斷崖式萎縮。世界銀行在最新發(fā)布的《全球經(jīng)濟(jì)展望》中預(yù)計2024年全球GDP增速為3.1%，2025年為3.2%。該機(jī)構(gòu)認(rèn)為，隨著通脹放緩和增長平穩(wěn)，全球經(jīng)濟(jì)正在通往軟著陸的道路上，但風(fēng)險仍然存在。歐美經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)已經(jīng)出現(xiàn)下降趨勢，若陷入深度衰退對有色金屬的消費沖擊是巨大的。
2、美國通脹失控，美聯(lián)儲貨幣收緊超預(yù)期，強(qiáng)勢美元壓制權(quán)益資產(chǎn)價格。美國無法有效控制通脹，持續(xù)加息。美聯(lián)儲已經(jīng)進(jìn)行了大幅度的連續(xù)加息，但是服務(wù)類特別是租金、工資都顯得有粘性制約了通脹的回落。美聯(lián)儲若維持高強(qiáng)度加息，對以美元計價的有色金屬是不利的。
3、國內(nèi)新能源板塊消費增速不及預(yù)期，地產(chǎn)板塊繼續(xù)消費持續(xù)低迷。盡管地產(chǎn)銷售端的政策已經(jīng)不同程度放開，但是居民購買意愿不足，地產(chǎn)企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險化解進(jìn)展不順利。若銷售持續(xù)未有改善，后期地產(chǎn)竣工端會面臨失速風(fēng)險，對國內(nèi)部分有色金屬消費不利。
