美股市場(chǎng)過(guò)去一周出現(xiàn)了劇烈的波動(dòng)和瘋狂的衰退交易，市場(chǎng)有一種不祥的感覺(jué)，即美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)落后于形勢(shì)。資深金融市場(chǎng)專家Mike Dolan指出，雖然美聯(lián)儲(chǔ)降息可能有點(diǎn)晚，但在阻止美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退方面，它還沒(méi)有落后于曲線。而且利率市場(chǎng)尚未消化美聯(lián)儲(chǔ)可能挽救市場(chǎng)而實(shí)施緊急寬松貨幣政策立場(chǎng)——即在未來(lái)兩年寬松周期內(nèi)任何時(shí)候的激進(jìn)寬松政策。
市場(chǎng)降息預(yù)期迅速升溫，但中性利率預(yù)期未反映深度衰退
上個(gè)月美國(guó)失業(yè)率出人意料的急劇上升顯然嚇壞了市場(chǎng)，而大型科技股的震蕩進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)的恐慌。隨著波動(dòng)性的飆升，市場(chǎng)已競(jìng)相對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)未來(lái)幾個(gè)月的一系列大幅降息進(jìn)行定價(jià)。
美股越來(lái)越擔(dān)心美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)落后于曲線了，應(yīng)該已經(jīng)開(kāi)始降息了。美聯(lián)儲(chǔ)沒(méi)有計(jì)劃在8月或10月召開(kāi)利率制定會(huì)議，這降低了其在正常會(huì)議上進(jìn)行政策調(diào)整的靈活性，這加劇了這些擔(dān)憂。會(huì)議計(jì)劃外的政策調(diào)整是可能的，但很少發(fā)生，通常是為了緊急情況。
就在一個(gè)月前，期貨價(jià)格顯示，預(yù)計(jì)在今年剩余時(shí)間里，美聯(lián)儲(chǔ)只會(huì)降息兩次25個(gè)基點(diǎn)，但現(xiàn)在的押注大幅上升——周二的最新統(tǒng)計(jì)顯示，市場(chǎng)預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)今年降息幅度約為115個(gè)基點(diǎn)。在一系列匆忙的預(yù)期修正中，最值得注意的是，摩根大通目前預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)9月和11月將分別降息50個(gè)基點(diǎn)，12月將降息25個(gè)基點(diǎn)。
現(xiàn)在毫無(wú)疑問(wèn)，美聯(lián)儲(chǔ)將于下月開(kāi)始降息:在上周的會(huì)議上，它發(fā)出了非常明確的信號(hào)。但降息幅度就不那么明顯了。
但在收益率曲線更遠(yuǎn)端的情況，或許更能說(shuō)明投資者對(duì)未來(lái)整個(gè)寬松周期的預(yù)期。周一的期貨和貨幣市場(chǎng)價(jià)格顯示，未來(lái)18個(gè)月的所謂終端利率從未低于2.85%，即使是在周一市場(chǎng)動(dòng)蕩最嚴(yán)重的時(shí)候。這與目前5.38%的政策中值利率相差甚遠(yuǎn)。
但這仍高于美聯(lián)儲(chǔ)政策制定者所認(rèn)為的長(zhǎng)期“中性”利率水平——被廣泛視為既不刺激也不抑制經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的利率水平R*。在今年被美聯(lián)儲(chǔ)官員推高30個(gè)基點(diǎn)之后，被視為中性利率的美聯(lián)儲(chǔ)長(zhǎng)期利率預(yù)測(cè)中值為2.8%。
利率市場(chǎng)甚至可能根本沒(méi)有反映出深度衰退的影響。因此，如果焦慮的貨幣市場(chǎng)不認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)將被迫降息至低于這一水平，那么未來(lái)的美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩應(yīng)該就不會(huì)那么糟糕——盡管最近幾天出現(xiàn)了衰退擔(dān)憂。至少，這表明市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退仍持模棱兩可的態(tài)度，認(rèn)為取消“限制性”政策本身可能就足以守住底線。
雖然這可能突顯出投資者對(duì)粘性通脹的擔(dān)憂揮之不去，但更可能反映出他們對(duì)某種深度衰退實(shí)際上正在醞釀的懷疑。數(shù)據(jù)表明，市場(chǎng)認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)只需把腳從剎車上移開(kāi)，就能保持?jǐn)U張勢(shì)頭。美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)確實(shí)正在走弱，但是經(jīng)濟(jì)并沒(méi)有陷入困境——美國(guó)第二季度GDP折合成年率增長(zhǎng)2.8%。
即使按市場(chǎng)目前預(yù)期降息，實(shí)際利率也未低至緊急救濟(jì)的“負(fù)水平”
另一種看該問(wèn)題的方式是考慮經(jīng)通脹調(diào)整后的美聯(lián)儲(chǔ)“實(shí)際”政策利率，目前為2.5%。這是17年來(lái)的最高水平。自2023年4月以來(lái)，隨著反通脹進(jìn)程的開(kāi)始，實(shí)際政策利率從零穩(wěn)步上升。
如果美聯(lián)儲(chǔ)的整個(gè)寬松周期被證明是如本周市場(chǎng)所暗示的降息250個(gè)基點(diǎn)，而消費(fèi)者價(jià)格通脹在此期間將保持在3%的高位，那么實(shí)際政策利率會(huì)回到零水平。而過(guò)去15年的平均實(shí)際政策利率為-1.4%，因此回歸到零并不意味著美聯(lián)儲(chǔ)正走向緊急模式。
美聯(lián)儲(chǔ)官員本周的講話暗示，他們還不太擔(dān)心經(jīng)濟(jì)衰退，但在政策方面，一切仍在討論之中。他們還堅(jiān)稱，他們將繼續(xù)逐個(gè)會(huì)議進(jìn)行評(píng)估，一個(gè)月的數(shù)據(jù)或市場(chǎng)動(dòng)蕩不會(huì)過(guò)度改變他們的想法。舊金山聯(lián)儲(chǔ)主席戴利表示，美聯(lián)儲(chǔ)“準(zhǔn)備在明確經(jīng)濟(jì)需要的情況下，采取經(jīng)濟(jì)需要的措施。”
引發(fā)衰退言論的部分原因是上周非農(nóng)數(shù)據(jù)中失業(yè)率觸發(fā)了所謂的“薩姆規(guī)則”(Sahm Rule)，該規(guī)則假定，3個(gè)月平均失業(yè)率比12個(gè)月低點(diǎn)上升0.5個(gè)百分點(diǎn)，通常預(yù)示著衰退。但即使是該規(guī)則的作者、前美聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)濟(jì)學(xué)家克勞迪婭?薩姆(Claudia Sahm)也淡化了最新的觸發(fā)因素，因?yàn)橐咔楹吞鞖庀嚓P(guān)的季節(jié)性因素仍困擾著就業(yè)數(shù)據(jù)。
美國(guó)經(jīng)濟(jì)目前正在放緩至更可持續(xù)的水平，近期經(jīng)濟(jì)衰退并不是最可能的道路。然而，隨著勞動(dòng)力市場(chǎng)的疲軟，美聯(lián)儲(chǔ)似乎仍將在9月份降息——這一舉措也將伴隨著政策制定者公布最新季度預(yù)測(cè)，包括長(zhǎng)期中性利率。
景順策略師Kristina Cooper認(rèn)為："美聯(lián)儲(chǔ)上周沒(méi)有降息是個(gè)錯(cuò)誤，但我不認(rèn)為這將對(duì)經(jīng)濟(jì)造成無(wú)法彌補(bǔ)的損害。股市的拋售是一種非常情緒化的市場(chǎng)反應(yīng)，高估了經(jīng)濟(jì)衰退的可能性。”
