電解鋁： 預計12月原鋁市場供需基本面或季節(jié)性走弱，但總體壓力不大。虧損加劇帶來檢修減產及彈性生產，雖然伴隨新投產能，但總體產量偏穩(wěn)為主。而進口或因內外比值走弱而小幅回落。供應壓力不甚明顯。消費季節(jié)性走弱，國內主要終端市場新單下降，鋁材出口退稅取消后對出口也有一定沖擊。但在新能源汽車增長提速及年底趕單的對沖下，總體消費大幅下降的可能性不大。因此供需基本面穩(wěn)中向弱，總體壓力有限。而成本居高不下給予鋁價下方較強支撐。預計12月鋁價多以震蕩筑底走勢為主，或有階段性反彈行情。操作可考慮以區(qū)間操作為主。
氧化鋁： 采暖季生產擾動增加，產能運行持續(xù)受限，氧化鋁產量難有明顯增加，甚至階段有波動，供給端缺乏彈性。下游電解鋁規(guī)模性減產的可能性仍不大，對氧化鋁消費也不會有大幅變化。而西北鋁廠低庫存下冬儲備庫需求強。因此預計12月份氧化鋁供應短缺的情況不會扭轉，支撐現貨價格高位堅挺，甚至不排除階段性再度上漲的可能。期貨價格則受資金情緒左右，但現貨高位堅挺給予期貨價格下方支撐，12月盤面趨勢性走弱的可能性不大，操作上可考慮實施進行正套操作。
電解鋁：消費趨弱，但成本高企給予鋁價下方支撐
氧化鋁：現貨短缺暫難扭轉，期價高位盤整
正文
一、成本抬升但消費趨弱，鋁價沖高回落
國內鋁價在11月大起大落。當月上旬價格持續(xù)走強，成本持續(xù)攀升給予價格上行動力，個別鋁廠減停產的消息也刺激多頭情緒，進一步推升盤面。滬鋁主力合約自20800元/噸水平攀升至21500元/噸水平，最高21820元/噸，日內收盤價創(chuàng)年內新高。不過進入中下旬，價格則大幅走弱。多頭情緒降幅，大幅減持后鋁價快速回落。期價政策面不及預期也對市場信心有明顯打壓，另外特朗普效應縈繞市場，因擔憂特朗普上臺后一系列關稅政策打擊消費。滬鋁主力合約回落至20700元/噸水平。爾后國內取消鋁材出口退稅政策的消息給予市場當頭重擊，盤面急速下挫，滬鋁主力合約一度跌至20300元/噸以下。短暫修復性反彈后，下旬鋁價重回跌至。一方面氧化鋁現貨價格漲勢放緩，另一方面消費季節(jié)性走弱，庫存去化大幅放緩，此外市場對海外尤其是美國新政府經濟、貿易政策的不確定性擔憂持續(xù)。滬鋁主力合約最低跌至20220元/噸。最后一個交易所價格修復性反彈至20400元/噸水平，最終收于20390元/噸，當月跌1.55%。
相對過年大起大落，11月外盤鋁價總體呈區(qū)間震蕩走勢。月初市場基本沉浸在對美國大選不確定性的擔憂中，鋁價偏弱震蕩。隨著美國大選塵埃落定，市場情緒短暫改善，疊加國內價格飆漲，倫鋁也跟隨短暫沖高。LME三月期鋁價最高至2732美元/噸。但之后市場重回特朗普交易，美元指數不斷創(chuàng)新高，持續(xù)施壓鋁價。LME三月期鋁價一度跌破2500美元/噸，最低2485美元/噸。之后中國取消鋁材出口退稅政策打壓滬鋁的同時刺激倫鋁飆漲，LME三月期鋁價一度重回2700美元/噸高位，但這未有持續(xù)。該利多消化后，市場重回理性，三月期鋁價回落至2700美元/噸水平。月末，雖然美元指數高位回落，但鋁價仍在消費悲觀預期的主導下走弱，LME三月期鋁價回落至2600美元/噸水平。當月價格跌近1.2%。
二、現貨市場有反復，下游低位采購為主
當月國內現貨市場隨著盤面劇烈波動而反應強烈，主要表現為價格大漲接貨下降，價格跌至低位接貨改善。由于總體消費趨于季節(jié)性走弱，下游接貨相對被動，但也不乏低價積極補庫的行為。面臨出口退稅即將取消，部分鋁加工企業(yè)與海外買家積極搶出口。期間貿易商主要以接貨交長單行為為主。當月華東市場主流成交價格前期由20700元/噸上漲至21700元/噸，中下旬則逐步回落至20400元/噸以下；華南市場則從20600元/噸漲至21500元/噸后逐步下跌至20300元/噸水平。兩地價差逐步收窄，月末收窄至50元/噸水平。
當月現貨升貼水也先漲后跌，前期現貨升水攀升至100元/噸水平，之后逐步下降至貼水50元/噸以內，月末基本收斂至平水附近。同期海外現貨升貼水則波動不大，LME現貨合約維持貼水狀態(tài)，月中貼水一度收斂至20美元/噸水平，但下旬重回貼水30美元/噸上下水平，海外未出現明顯擠倉情況。
二、產量微增，進口回升
虧損加劇抑制貴州新產能投放且?guī)聿糠蛛娊怃X廠采取大修、技改等措施，不過新疆仍有一定產能投放，因此11月電解鋁運行產能總體變化不大，有效運行產能仍在4380萬噸左右。當月產量預計在357.5萬噸，同比增2.9%。預計1-11月累計產量在3930萬噸，同比增4.67%。
圖4：國內電解鋁運行產能及產量
資料來源：新湖期貨研究所
進口量環(huán)比明顯回升，同比降幅收窄。海關數據顯示10月未鍛造鋁及鋁材進口32萬噸，環(huán)比增5.46萬噸，同比降8.7%；1-10月累計進口317萬噸，同比增32.4%。
10月進口原鋁17.48萬噸，環(huán)比增3.77萬噸，同比下降19.31%。1-10月累計進口182.38萬噸，同比仍增55.54%。
11月內外比值短暫反彈后再度走弱，國內取消鋁材出口退稅政策使得內外比值大幅走弱，因取消出口退稅將導致眾多鋁材出口陷入虧損，內外比值走弱一定程度減輕該政策對出口的沖擊。期間人民幣對美元匯率同樣走弱，特朗普再度勝選刺激美元指數不斷創(chuàng)新高，人民幣被動貶值。內外比值走弱及人民幣貶值使得進口虧損加劇。這或在后期進口量上有所體現。不過考慮到俄羅斯鋁的特殊性，進口量不會因此大幅下降。
三、消費呈季節(jié)性趨弱態(tài)勢
10月消費總體平穩(wěn)，除鋁型材消費略有下降外，其他細分市場較9月總體持穩(wěn)。表現為鋁型材企業(yè)開工率小幅下滑，這一定程度受長假因素影響。而鋁板帶箔企業(yè)開工率平穩(wěn)，產量維持在相對高位。鋁桿產量也基本面無顯著變化，四季度電網工程有趕工的情況，鋁桿消費同樣表現良好。汽車市場增速回升、家電企業(yè)排產高位運行以及出口維持較高增長對總體需求的拉動作用依舊明顯，雖然建筑用鋁受受累于疲弱的地產市場，但其他領域的增長彌補了建筑用鋁消費的拖累。
終端市場方面，政策效力在一二線城市有所顯性，但總體，各項指標繼續(xù)大幅萎縮。統計局數據顯示1-10月全國房地產開發(fā)投資86309億元，同比下降10.3%，降幅較1-9月擴大0.2個百分點。1-10月，房地產開發(fā)企業(yè)房屋施工面積720660萬平方米，同比下降12.4%，降幅擴大0.2個百分點。1-10月房屋新開工面積61227萬平方米，下降22.6%，降幅擴大0.4個百分點；1-10月房屋竣工面積41995萬平方米，下降23.9%，降幅所需0.5個百分點。1-10月新建商品房銷售面積77930萬平方米，同比下降15.8%，降幅收窄1.3個百分點。
圖9：國內房地產各項指標
資料來源：Wind 新湖期貨研究所
國內地產刺激政策不斷加碼，在商品房銷售端有一定見效，不過對竣工乃至新開工方面?zhèn)鲗ё饔蒙蟹浅Ｓ邢蕖?/span>
國內汽車市場強勁增長，產銷量環(huán)比繼續(xù)攀升，同比也重回正增長。中汽協數據顯示10月，汽車產銷分別完成299.6萬輛和305.3萬輛，環(huán)比分別增長7.2%和8.7%，同比分別增長3.6%和7%。
1-10月，汽車產銷累計完成2446.6萬輛和2462.4萬輛，同比分別增長1.9%和2.7%，汽車產量增速較1-9月收窄0.01個百分點，銷量增速擴大0.36個百分點。
圖11：中國汽車產銷量數據統計
資料來源：iFind 新湖期貨研究所
新能源汽車持增長提速，趕出口訂單的拉動作用明顯。中汽協數據顯示10月， 新能 源汽車產銷分別完成146.3萬輛和143萬輛，環(huán)比分別增長11.9%和11.1%，同比分別增長48%和49.6%，新能源汽車新車銷量達到汽車新車總銷量的46.8%。
1-10月，新能源汽車產銷累計完成977.9萬輛和975萬輛，同比分別增長33%和33.9%，新能源汽車新車銷量達到汽車新車總銷量的39.6%。
圖12：國國新能源汽車產銷統計
資料來源：iFind 新湖期貨研究所
國內光伏市場處于調整階段，產業(yè)鏈仍處于虧損狀態(tài)，產量增長動力不足。統計局數據顯示10月太陽能電池產量環(huán)比微幅增長，同比增幅擴大至13.2%,；1-10月太陽能電池產量累計增15.5%。10月新增裝機環(huán)比小幅回落至20.42GW，同比增49.93%；1-10月累計新增裝機181.3GW，同比增27.17%。出口方面，搶出口行為拉動10月出庫量大幅回升，當月出口同比大增73.51%；1-10月累計出口量增30.54%。
消費品以舊換新的政策對家電市場仍有助力，產量隨普遍季節(jié)性回落，但同比仍維持高增長。其中10月空調產量同比大增18%，彩電、洗衣機、冰箱等產量也維持較高增長態(tài)勢。當月集成電路產量環(huán)比回落，同比增幅放緩。前10個月電網工程投資累計同比維持較高增長。
出口方面，10月鋁半成品出口環(huán)比小幅回升，但同比增幅擴大。海關數據顯示10月，中國出口未鍛軋鋁及鋁材58萬噸，環(huán)比下降2.8萬噸，同比增長19.4%；1-10月累計出口549萬噸，同比增長16.9%。 鋁制品出口 環(huán)比繼續(xù)回升，同比增幅擴大。10 月出口鋁制品 30.92 萬噸 ， 環(huán)比增2.2萬噸 ，同比增 25.3 % ；1- 10 月累計出口 289.4 萬噸，同比增 27.93 %。 海外需求韌性強，且在美國加征關稅前搶出口訂單增多，促進出口增加。
11月，國內消費總體表現穩(wěn)中偏弱，但呈現出一定韌性。國內主要終端市場新訂單明顯呈乏力狀態(tài)，尤其以建筑板塊消費趨弱明顯。雖然國內不斷市場地產刺激政策，但總體效力仍有限，且尚未向竣工端傳導。不過其他板塊走弱態(tài)勢不明顯，汽車市場尤其是新能源汽車市場高增長態(tài)勢不改，家電市場延續(xù)高排產狀態(tài)。而出口方面仍受益于搶出口訂單，特朗普當選對市場帶來的擔憂加劇了國內外買賣雙方的搶單行為。多重因素影響下，當月鋁加工企業(yè)接貨情況表現尚可，Mysteel數據顯示11月國內鋁錠周度出庫量維持在14萬噸上下水平。而鋁棒出庫總體趨降，僅在鋁價大幅下跌之際鋁型材企業(yè)接貨短暫回升。Mysteel數據顯示當月國內鋁棒周度出庫量基本在4萬噸上下水平。
四、庫存趨于見底
當月產量總體變化不大，新投伴隨減停產，進口量隨著內外比值的變化有所波動，但總體變化也不大，當月供應小幅波動為主。而消費穩(wěn)中略降，但總體變化也不大。但西北地區(qū)進入季節(jié)性運力收緊影響，發(fā)運周期拉長，在途貨增多，市場到貨量受限，表現為主要消費地庫存入庫減少，這使得當月顯性庫存繼續(xù)下降。Mysteel數據顯示11月各主要消費地鋁錠庫存一度降至53萬噸以下，月底則回升至55萬噸水平，當月去庫1.4萬噸，降幅大幅收窄。同期鋁棒庫存先降后升，Mysteel數據顯示月內鋁棒社會庫存最低將至11萬噸水平，月末則回升至12萬噸，當月鋁棒去庫近1萬噸。
11月上期所庫存轉降，總庫存由28.3萬噸下降至22.8萬噸，當月下降5.55萬噸。倉單則由16.6萬噸下降至10.8萬噸，下降5.8萬噸。
11月LME鋁庫存繼續(xù)下降，總庫存自73.9萬噸逐步下降至69.6萬噸水平，當月去庫4.27萬噸。當月注銷倉單同樣下降，自33.6萬噸下降至31.6萬噸水平，減少2萬噸。注銷倉單占比自45.45%下降至45.34%。
圖19：倫鋁庫存及注銷倉單占比變化
資料來源：iFind 新湖期貨研究所
五、氧化鋁價格漲勢漸趨緩，電解鋁虧損面擴大
1.氧化鋁價格續(xù)漲，月末漲勢趨緩
產量受限，雖然實際消費增長放緩因電解鋁運行產能總體變化不大，但鋁廠備庫需求強，疊加出口增加，當月氧化鋁持續(xù)處于短缺狀態(tài)，刺激價格不斷上漲。月初現貨價格即攀升至5000元/噸水平。國內氧化鋁廠在二季度普遍存在超賣情況，這主要因預期鋁土礦供應大幅回升推升氧化鋁產量，另外預期四季度云南電解鋁減產。但預期均落空，導致超賣部分無法及時交貨，普遍存在欠貨的情況。而進入四季度，西北地區(qū)電解鋁廠進入冬儲階段。氧化鋁廠在努力交付所欠貨后現貨供應急劇減少，到時現貨流通量緊縮。雖然多數電解鋁廠有長單供應，但并非100%長單，少數電解鋁廠長單量非常少，必須通過現貨補貨原材料，這加劇了氧化鋁現貨供應缺口，不斷推升現貨價格。到11月底，現貨價格上漲至5700元/噸水平，當月漲700元/噸。少量成交出廠價達到5800元/噸。與此同時海外供應短缺的情況也未緩解，雖然當月下旬俄鋁宣布減產25萬噸產能，但未有扭轉現貨短缺，月末海外有成交離岸價達到850美元/噸。
當月上旬，期貨價格延續(xù)與現貨同步上漲走勢，期貨主力合約最高攀升至5477元/噸。交易所采取限倉、提保、提手續(xù)費等一系列監(jiān)管措施后，投機氛圍有所降溫，期貨價格進入震蕩走勢，主力合約在5300元/噸上下反復波動。月末收于5223元/噸，漲幅收窄至7.4%。
2.氧化鋁產量增長受限
價格大漲，氧化鋁企業(yè)利潤也不斷攀升，到月底平均利潤接近2400元/噸。超高利潤刺激現有產能積極生產，超產情況較普遍。不過超產意味著設備超負荷運行，帶來計劃外的檢修，另外北方采暖季大氣污染防治措施也使得部分氧化鋁廠焙燒減停產。10月末至11月初，運行產能階段性大幅下降，致使產量出現下降。后期隨著運行產能逐步恢復，產量回升，但未能恢復至日均產量24萬噸的高位。由于11月無新產能投放，而環(huán)保限產、缺礦等因素導致運行產能出現波動的情況時有發(fā)生，月底產量無顯著增加。11月產量預計在700萬噸左右。
從供需平衡看，短期仍有一定供應缺口。一方面在無更多產能投放而北方受環(huán)保擾動影響增加，另外部分氧化鋁廠仍受制于礦供應不足，產量難有明顯增加。另一方面下游電解鋁雖然檢修減產增多，但仍相對有限，且伴隨產能投放，總體運行變化變化不大，消費相對平穩(wěn)。不過西北地區(qū)電解鋁廠備庫需求仍存，因原材料庫存降至極低水平。
表1：氧化鋁供需平衡
資料來源：Mysteel 新湖期貨研究所
進入采暖季后，北方地區(qū)污染天氣頻發(fā)，環(huán)保限產增多，另外山西、河南部分氧化鋁廠仍受鋁土礦供應不足困擾，產能運行持續(xù)受限，而年內暫無更多新產能投產計劃，這都導致供給端不確定性增加，氧化鋁產量難有明顯增加，甚至階段有波動，供給端缺乏彈性。受虧損加劇影響，實施檢修、減產的鋁廠增多，但規(guī)模性減產的可能性仍不大，且北方仍有一定產能投放，總體運行產能變化不大，對氧化鋁消費也不會有大幅變化。而西北鋁廠原材料庫存仍未止降，個別鋁廠僅有數天氧化鋁庫存，距離安全庫存差距較大，冬儲備庫需求增加。因此預計12月份氧化鋁供應短缺的情況不會扭轉，支撐現貨價格高位堅挺，甚至不排除階段性再度上漲的可能。
3.預焙陽極價格微跌，動力煤續(xù)跌
11月預焙陽極價格微幅下跌。上游原材料石油焦價格小幅上漲，不過并未能向預焙陽極價格傳導。陽極供應總體寬松，電解鋁運行增加有限。
當月動力煤價格繼續(xù)下跌，當月前期總體氣溫高于往年同期，雖然月末階段性寒潮來襲，但總體需求增加不明顯，而電廠動力煤庫存持續(xù)攀升，打壓動力煤價格。12月動力煤或逐步進入冬季消費旺季，但在高庫存壓力下，動力煤價格也難有明顯上漲。不過動力煤價格下跌在鋁廠用電成本上不會有明顯反應。
氧化鋁價格大漲，電力及其他輔料成本變化不大，電解鋁成本重心大幅抬升，而鋁價重心則明顯下移，電解鋁利潤大受擠壓。當月加權平均利潤基本被蠶食，按月平均價格計算，加權平均利潤幾乎降至零，而按月末價格計算加權平均利潤為-400元/噸上下，60%運行產能陷入虧損。
六、后市展望
保增長訴求下，年底國內宏觀政策面仍有一定發(fā)力空間，雖然在實物工作量上不會快速體現，但對市場信心有提振作用。不過海外的不確定性擔憂仍存。特朗普正式上臺前，市場對特朗普經濟、貿易政策帶來的沖擊擔憂不減，美國通脹黏性也打壓降息預期，支撐美元維持強勢，這都對鋁價不利。
基本面看，虧損加劇或使得更多電解鋁廠實施檢修、減產或彈性生產，不過這主要以規(guī)模小、產業(yè)鏈單一的鋁廠，目前減產檢修產能僅在20萬噸左右。年內發(fā)生規(guī)模性減產的可能性仍不大。與此同時有部分技改后產能在啟槽，這使得總體運行產能并未顯著變化。預計12月份產量以平穩(wěn)為主，預計在372萬噸左右，同比增4.2%。進口方面，隨著國內外比值大幅走弱，進口量或階段性小幅回落，不過總體變化不大。
圖25：2023年中國電解鋁運行產能及產量預測（單位：萬噸）
資料來源：新湖期貨研究所
消費方面，進入傳統淡季，12月消費總體趨降，國內主要終端市場進入淡季。另外鋁材出口退稅取消后，出口將受一定沖擊，訂單階段性下降。不過仍存在一些年中趕訂單的情況，新能源汽車維持高增長態(tài)勢，此外家電企業(yè)12月也維持高排產狀態(tài)，因此預計12月消費總體以緩慢減弱為主。
從表觀需求情況看，12月供應由短期轉為緊平衡，表現為顯性庫存小幅累庫。
表2：國內電解鋁供需平衡表
資料來源：Mysteel iFind 新湖期貨研究所
成本端看，電力及其他輔料成本大幅變化的可能性仍不大。重點仍在氧化鋁。
進入采暖季后，北方地區(qū)污染天氣頻發(fā)，環(huán)保限產增多，另外山西、河南部分氧化鋁廠仍受鋁土礦供應不足困擾，產能運行持續(xù)受限，而年內暫無更多新產能投產計劃，這都導致供給端不確定性增加，氧化鋁產量難有明顯增加，甚至階段有波動，供給端缺乏彈性。受虧損加劇影響，實施檢修、減產的鋁廠增多，但規(guī)模性減產的可能性仍不大，且北方仍有一定產能投放，總體運行產能變化不大，對氧化鋁消費也不會有大幅變化。而西北鋁廠原材料庫存仍未止降，個別鋁廠僅有數天氧化鋁庫存，距離安全庫存差距較大，冬儲備庫需求增加。因此預計12月份氧化鋁供應短缺的情況不會扭轉，支撐現貨價格高位堅挺，甚至不排除階段性再度上漲的可能。期貨價格則受資金情緒左右，但現貨高位堅挺給予期貨價格下方支撐，12月盤面趨勢性走弱的可能性不大，操作上可考慮實施進行正套操作。
綜合看，預計12月原鋁市場供需基本面或季節(jié)性走弱，但總體壓力不大。虧損加劇帶來檢修減產及彈性生產，雖然伴隨新投產能，但總體產量偏穩(wěn)為主。而進口或因內外比值走弱而小幅回落。供應壓力不甚明顯。消費季節(jié)性走弱，國內主要終端市場新單下降，鋁材出口退稅取消后對出口也有一定沖擊。但在新能源汽車增長提速及年底趕單的對沖下，總體消費大幅下降的可能性不大。因此供需基本面穩(wěn)中向弱，總體壓力有限。而成本居高不下給予鋁價下方較強支撐。預計12月鋁價多以震蕩筑底走勢為主，或有階段性反彈行情。操作可考慮以區(qū)間操作為主。
