正文
核心觀點(diǎn)： 25年預(yù)計(jì)鋰價(jià)波動(dòng)將降低，年內(nèi)將繼續(xù)磨底，全球鋰資源成本曲線85%分位水平（約6萬元/噸）將提供較為夯實(shí)的成本支撐。25年預(yù)計(jì)高成本項(xiàng)目出清速度將進(jìn)一步加快，價(jià)格拐點(diǎn)或?qū)⒊霈F(xiàn)，但鑒于供給側(cè)諸多項(xiàng)目?jī)H轉(zhuǎn)為維護(hù)和保養(yǎng)，可使其在市場(chǎng)條件有利時(shí)快速恢復(fù)運(yùn)營(yíng)，供給彈性較大，預(yù)計(jì)難以使鋰價(jià)徹底切換成上行趨勢(shì)，整體呈現(xiàn)寬幅震蕩偏弱格局。從節(jié)奏上來看，24年末需求強(qiáng)勁，或?qū)⑶爸?5Q1部分需求，疊加季節(jié)性淡季影響，鋰價(jià)偏弱；Q2待旺季實(shí)際需求成色驗(yàn)證，若無超預(yù)期因素影響，價(jià)格或?qū)⒗^續(xù)尋底，拐點(diǎn)到來時(shí)機(jī)需關(guān)注基本面邊際變化。
供應(yīng)： 預(yù)計(jì)25年全球鋰資源供給仍處于擴(kuò)張周期，供給增量主要來自于南美鹽湖及非洲鋰礦，供給減量情況根據(jù)鋰價(jià)下跌幅度及時(shí)間長(zhǎng)度存有較大彈性。
需求： 新能源汽車領(lǐng)域，預(yù)計(jì)25年消費(fèi)品以舊換新政策將繼續(xù)延續(xù)或加碼，國(guó)內(nèi)增量仍有空間，但預(yù)計(jì)增速不及24年；海外增速受補(bǔ)貼退坡及政策風(fēng)險(xiǎn)擾動(dòng)影響或?qū)⑹芟蕖?chǔ)能領(lǐng)域，預(yù)計(jì)25年仍維持較高增速，特朗普上臺(tái)后美國(guó)政策風(fēng)險(xiǎn)仍存擾動(dòng)，可重點(diǎn)關(guān)注中東、拉美等新興市場(chǎng)增量表現(xiàn)。
庫(kù)存及供需平衡： 預(yù)計(jì)25年全球鋰供給約為162.4萬噸 LCE，供給增速有所放緩（預(yù)計(jì)yoy21%），全球鋰需求約為148.9萬噸 LCE，需求增速基本持平（預(yù)計(jì)yoy25%），全年過剩13.5萬噸 LCE，過剩幅度將有所收窄。
行情展望： 預(yù)計(jì)鋰價(jià)全年運(yùn)行區(qū)間為（60000,95000）。策略推薦期權(quán)雙賣。
風(fēng)險(xiǎn)因素：1.海外政策 2.需求超預(yù)期 3.供應(yīng)端集中出清
一、碳酸鋰行情回顧
24年鋰價(jià)中樞繼續(xù)下移，整體波動(dòng)縱向?qū)Ρ扔兴啪?，橫向?qū)Ρ热蕴幱谳^高水平，截至24年12月20日收盤，碳酸鋰主連報(bào)收于77880元/噸，主連年內(nèi)下挫27.69%。24年鋰價(jià)交易主邏輯仍為基本面供需確定性過剩邏輯，期間因短時(shí)供需錯(cuò)配及消息面擾動(dòng)出現(xiàn)階段性反彈行情。
年內(nèi)碳酸鋰價(jià)格走勢(shì)主要受5個(gè)階段性因素主導(dǎo)；
（1）春節(jié)前受弱現(xiàn)實(shí)弱預(yù)期及交投冷清影響鋰價(jià)震蕩偏弱。 期間存有一定供給端擾動(dòng)（如Core Lithium公告其Finniss項(xiàng)目的采礦暫時(shí)停止；SQM Atacama鹽灘遭遇當(dāng)?shù)厣鐓^(qū)居民封路抗議干擾；Greenbushes長(zhǎng)協(xié)包銷定價(jià)從Q-1變更為M-1并下調(diào)FY24精礦生產(chǎn)指引等），對(duì)短期情緒面造成一定影響，對(duì)基本面實(shí)質(zhì)影響有限。
（2）春節(jié)后供應(yīng)端江西環(huán)保督察擾動(dòng)+上半年旺季需求改善預(yù)期上升，碳酸鋰期價(jià)反彈力度較強(qiáng)，實(shí)現(xiàn)八連陽，主力突破前期震蕩區(qū)間，觸及年內(nèi)高點(diǎn)125000元/噸。 自2月21日受到江西環(huán)保督査消息擾動(dòng)，鋰渣危廢/固廢定性問題引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂，繼而Mt Cattlin礦山宣布下調(diào)全年產(chǎn)量指引，供應(yīng)端擔(dān)憂再起，市場(chǎng)情緒面回暖，鋰價(jià)波動(dòng)較大。此外，春節(jié)后電車價(jià)格戰(zhàn)也在需求側(cè)給予支撐。
（3）3月下旬起，供需雙旺，基本面矛盾不大，鋰價(jià)高位震蕩。 供應(yīng)端智利對(duì)中國(guó)出口量增速超預(yù)期，國(guó)內(nèi)鋰鹽廠開工率逐漸恢復(fù)，需求端汽車以舊換新政策超預(yù)期落地，鋰價(jià)整體呈現(xiàn)寬幅震蕩格局。
（4）5月中旬起，基本面邊際轉(zhuǎn)弱+海外政策風(fēng)險(xiǎn)+宏觀情緒轉(zhuǎn)弱，鋰價(jià)加速下挫。5月14日，美國(guó)加征關(guān)稅細(xì)則落地（對(duì)中國(guó)新能源整車出口關(guān)稅由25%增100%、對(duì)用于電動(dòng)汽車的鋰離子電池及零部件關(guān)稅由7.5%增至25%、對(duì)用于非電動(dòng)汽車鋰離子電池將由7.5%增至25%）。6月12日，歐盟擬對(duì)中國(guó)產(chǎn)電動(dòng)汽車加征臨時(shí)反補(bǔ)貼稅。海外政策風(fēng)險(xiǎn)上升，外需邊際轉(zhuǎn)弱擔(dān)憂上升，驅(qū)動(dòng)鋰價(jià)下行。后7月13日，特朗普在賓夕法尼亞州的競(jìng)選集會(huì)現(xiàn)場(chǎng)發(fā)生槍擊事件，特朗普勝率迅速提升，市場(chǎng)開始計(jì)價(jià)“特朗普交易2.0”，基于特朗普“重傳統(tǒng)能源生產(chǎn)+貿(mào)易保護(hù)主義+制造業(yè)回流”的政策主張，市場(chǎng)宏觀情緒轉(zhuǎn)弱，新能源相關(guān)概念回調(diào)，鋰價(jià)加速下挫。
（5）8月下旬起至今，中秋節(jié)前大廠減產(chǎn)傳聞擾動(dòng)+11月需求側(cè)預(yù)期差，鋰價(jià)震蕩偏強(qiáng)。9月11日，盤中網(wǎng)傳寧德時(shí)代宜春鋰選礦廠將停產(chǎn)，盤后九嶺發(fā)布公告稱春友鋰業(yè)、宜豐九宇將停產(chǎn)檢修，使短期市場(chǎng)情緒面升溫，鋰價(jià)出現(xiàn)小幅反彈。后下半年旺季需求韌性超預(yù)期，11、12月下游正極排產(chǎn)超預(yù)期疊加庫(kù)存端去庫(kù)時(shí)間長(zhǎng)度和幅度超預(yù)期，在“低估值+基本面預(yù)期差”情況下，配合供應(yīng)端消息面擾動(dòng)（Bald Hill鋰礦將進(jìn)行維護(hù)和保養(yǎng)），拉漲情緒，但受制于中長(zhǎng)期確定性過剩的供需格局以及鋰價(jià)上行后出現(xiàn)明顯利潤(rùn)空間后代工產(chǎn)量的增加、下游承接力度的明顯減弱，盤面快速回吐漲幅。
二、供應(yīng)分析
24年來，資源端降本增效、削減資本開支不斷，澳洲礦山接連下調(diào)產(chǎn)量指引，部分礦山放緩擴(kuò)建、投產(chǎn)、爬產(chǎn)進(jìn)度及減停產(chǎn)等，總體增量不及前期預(yù)期，但供應(yīng)端大規(guī)模出清尚未出現(xiàn)，減量整體有限。 預(yù)計(jì)25年全球鋰資源供給仍處于擴(kuò)張周期，南美鹽湖和非礦低成本項(xiàng)目將加入供應(yīng)，同時(shí)高成本礦將繼續(xù)出清，全年鋰資源供給預(yù)計(jì)約為162.4萬噸 LCE，主要增量來自于南美鹽湖及非礦。
從碳酸鋰供應(yīng)來看，24年我國(guó)碳酸鋰總產(chǎn)量預(yù)估約為68.87萬噸，分原料來看，鋰輝石原料占比約49%，鋰云母原料占比約22%，鹽湖占比約17%，回收料占比約12%。 預(yù)計(jì)25年碳酸鋰產(chǎn)量仍維持高位。
1. 上游-原料端
1.1 鋰礦端供應(yīng)
1 .1.1 海外：澳礦部分產(chǎn)能出現(xiàn)減停產(chǎn)，非礦項(xiàng)目整體進(jìn)展順利
澳洲主要鋰輝石礦山項(xiàng)目共有9個(gè)，四主力礦山Greenbushes、Pilgangoora、Mt Marion和Wodgina 24年整體供應(yīng)較為穩(wěn)定，其中P礦24年產(chǎn)量超預(yù)期，但年末宣告將停止其Ngungaju工廠運(yùn)營(yíng)進(jìn)入維護(hù)狀態(tài)。Mt Holland和Kathleen Valley為24年新投產(chǎn)礦山，Kathleen第一批鋰精礦于Q3已成功產(chǎn)出并裝運(yùn)；Holland于3月投產(chǎn)，現(xiàn)處于產(chǎn)能爬坡中。Finniss于年初宣告停產(chǎn)，現(xiàn)正進(jìn)行重啟研究并認(rèn)為于25Q1有望重啟；Mt Cattlin將暫停4A階段剝離工作和Stage 3之后的擴(kuò)張投資，轉(zhuǎn)入養(yǎng)護(hù)狀態(tài)；Bald Hill鋰礦24年穩(wěn)定產(chǎn)出，后續(xù)也將關(guān)停并進(jìn)行維護(hù)和保養(yǎng)。24年來，澳洲部分高成本礦開始減停，部分項(xiàng)目延遲推進(jìn)、或縮減資本開支，但大部分礦山均僅為轉(zhuǎn)入維護(hù)和保養(yǎng)，這可使其在市場(chǎng)條件有利時(shí)快速恢復(fù)運(yùn)營(yíng)，供給彈性較大。
澳礦24全年產(chǎn)量預(yù)期為42.1萬噸 LCE，同比增長(zhǎng)9%;25年產(chǎn)量預(yù)期為44.5萬噸 LCE,同比增長(zhǎng)5%，合計(jì)增量2.4萬噸LCE，預(yù)計(jì)主要增量項(xiàng)目來自于Kathleen和Holland爬產(chǎn)，主要減量項(xiàng)目為Bald Hill,Cattlin等。
海外其他鋰礦資源集中于非洲及美洲地區(qū)，非洲擁有豐富的鋰輝石和透鋰長(zhǎng)石資源，其鋰資源主要集中在剛果（金）、津巴布韋、馬里等地區(qū)，美洲資源主要集中于巴西及加拿大等地區(qū)。24年非礦項(xiàng)目整體進(jìn)展較為順利 ，非礦Bikita、Sabi Star已達(dá)產(chǎn)，Arcadia爬產(chǎn)中，Kamativi一期已生產(chǎn)，二期于11月已投產(chǎn)，贛鋒鋰業(yè)Goulamina項(xiàng)目一期于12月15日正式投產(chǎn)。 非礦24全年產(chǎn)量預(yù)期為12.9萬噸 LCE，同比增長(zhǎng)153%；25年全年產(chǎn)量預(yù)期為21.2萬噸 LCE,同比增長(zhǎng)64%，增量8.3萬噸 LCE，需重點(diǎn)關(guān)注贛鋒Goulamina及紫金B(yǎng)ougouni新產(chǎn)能實(shí)際投放情況、雅化Kamativi放量情況。
再看美洲礦，24年巴西項(xiàng)目Mibra及Grota do Cirilo基本達(dá)產(chǎn)，加拿大NAL項(xiàng)目產(chǎn)量創(chuàng)記錄。 美洲礦24全年產(chǎn)量預(yù)期為7萬噸 LCE，增速有所超預(yù)期（同比+71%）；25年全年產(chǎn)量預(yù)期為8.1萬噸 LCE,預(yù)計(jì)同比增速將放緩（+16%），增量1.1萬噸 LCE。
1 .1.2 中國(guó)：中礦項(xiàng)目整體進(jìn)展順利，輝石增量關(guān)注新疆項(xiàng)目
國(guó)內(nèi)鋰輝石項(xiàng)目主要集中在四川和新疆，鋰云母項(xiàng)目主要集中在江西。輝石項(xiàng)目甲基卡及業(yè)隆溝在產(chǎn)，四川李家溝項(xiàng)目工程建設(shè)進(jìn)展順利，預(yù)計(jì)25年達(dá)到設(shè)計(jì)產(chǎn)能，新疆有色的大紅柳灘項(xiàng)目一期于5月產(chǎn)出碳酸鋰，將成為未來國(guó)內(nèi)輝石主要增量來源，預(yù)計(jì)25年后開始放量。
24年部分低品位鋰云母礦停止開采，鋰云母礦企積極降本增效（通過副產(chǎn)品長(zhǎng)石粉增收等），新投產(chǎn)主要項(xiàng)目為寧德時(shí)代枧下窩項(xiàng)目和紫金礦業(yè)道縣湘源項(xiàng)目，中秋節(jié)前網(wǎng)傳寧德時(shí)代宜春鋰選礦廠（枧下窩礦區(qū)）將停產(chǎn)，引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂，后寧德時(shí)代相關(guān)負(fù)責(zé)人表示公司枧下窩礦區(qū)項(xiàng)目節(jié)后按計(jì)劃正常生產(chǎn)；道縣湘源項(xiàng)目正在建設(shè)中。此外，24年江特電機(jī)茜坑鋰礦 “探轉(zhuǎn)采” 已取得重大進(jìn)展，于5月拿到采礦許可證，預(yù)計(jì)或?qū)⒃?5年后貢獻(xiàn)增量。
中國(guó)鋰礦石（輝石+云母）24全年產(chǎn)量預(yù)期為15.6萬噸 LCE，同比增速低于前期市場(chǎng)預(yù)期；25年全年產(chǎn)量預(yù)期為19.5萬噸 LCE,增速將進(jìn)一步放緩，增量3.9萬噸 LCE。預(yù)計(jì)25年主要增量項(xiàng)目為大紅柳灘、黨壩、化山瓷石礦、茜坑等，主要減量項(xiàng)目為枧下窩項(xiàng)目。
1 .1.3 中國(guó)鋰精礦進(jìn)口：同比仍增，但增速放緩
根據(jù)鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，24年1-11月中國(guó)鋰礦石進(jìn)口數(shù)量為507.56萬噸，同比增加27.1%。其中從澳大利亞進(jìn)口327.52萬噸，同比增加2.8%，從津巴布韋進(jìn)口105.00萬噸，同比增加254.1%。另外，從巴西進(jìn)口26.36萬噸，同比增加65.2%，從尼日利亞進(jìn)口26.72萬噸，同比增加32.3%。 預(yù)計(jì)25年中國(guó)鋰精礦進(jìn)口將繼續(xù)維持高位，進(jìn)口結(jié)構(gòu)將繼續(xù)轉(zhuǎn)變（非礦進(jìn)口占比提升）。
1 .2 鹽湖端供應(yīng)
1 .2.1 海外：增量關(guān)注阿根廷項(xiàng)目，部分小有延期
全球鹽湖資源集中在南美鋰三角地區(qū)（玻利維亞、阿根廷、智利），智利仍為現(xiàn)階段鹽湖端供應(yīng)主力，其Atacama鹽湖是現(xiàn)階段全球產(chǎn)量最大的鹽湖，但隨著智利政府對(duì)資源管控日益增強(qiáng)，智利未來新增項(xiàng)目有限，邊際增量需重點(diǎn)關(guān)注阿根廷項(xiàng)目。24年來海外鹽湖投產(chǎn)處于擴(kuò)張期，產(chǎn)量維持增長(zhǎng)，部分項(xiàng)目小有延期，其中贛鋒鋰業(yè)的阿根廷鹽湖項(xiàng)目目前正常生產(chǎn)，進(jìn)展順利，其余計(jì)劃下半年完成投產(chǎn)的鹽湖均有一定程度延期，如Centenario-Ratones、3Q等，Arcadium也放緩了阿根廷Fénix 和Sal de Vida鹽湖項(xiàng)目的進(jìn)度安排，推后到2025年以后。
24年南美鹽湖全年產(chǎn)量預(yù)期為34.2萬噸 LCE，同比增長(zhǎng)24%；25年全年產(chǎn)量預(yù)期為43.2萬噸 LCE,同比增速加快（+26%），增量為9萬噸 LCE，重要增量項(xiàng)目可關(guān)注SQM的Atacama以及Eramet的Centenario。
1 .2.2 中國(guó)：鹽湖項(xiàng)目增量可期
國(guó)內(nèi)鹽湖項(xiàng)目主要集中在青海和西藏，但由于基建薄弱、自然環(huán)境惡劣，資源開發(fā)存在一定限制。24中國(guó)鹽湖全年產(chǎn)量預(yù)期為16.3萬噸 LCE，同比增長(zhǎng)33%；25年全年產(chǎn)量預(yù)期為19.4萬噸 LCE,增量為3.1萬噸 LCE，需重點(diǎn)關(guān)注藍(lán)科鋰業(yè)察爾汗鹽湖擴(kuò)建及中信國(guó)安產(chǎn)能爬坡。
1 .3 鋰電回收：利潤(rùn)長(zhǎng)期倒掛導(dǎo)致排產(chǎn)降低
近年來隨著全球鋰電池裝車量逐步提升，鋰電回收市場(chǎng)規(guī)模逐漸擴(kuò)大，回收料也成為了碳酸鋰生產(chǎn)原料的一個(gè)重要組成部分。24年來隨著碳酸鋰價(jià)格持續(xù)下跌，回收端利潤(rùn)長(zhǎng)期倒掛導(dǎo)致排產(chǎn)降低，24年預(yù)計(jì)回收料生產(chǎn)碳酸鋰占比下降至約12%?，F(xiàn)階段國(guó)內(nèi)電池回收行業(yè)整體呈現(xiàn)“小、散、亂”格局，缺乏統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，交易透明度低，但24年來國(guó)內(nèi)政策引導(dǎo)力度不斷加強(qiáng)，且對(duì)回收企業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)，行業(yè)供給結(jié)構(gòu)將有所優(yōu)化。
鋰價(jià)較長(zhǎng)階段處于低位將限制回收企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)濟(jì)性，預(yù)計(jì)25年回收料生產(chǎn)企業(yè)仍面臨利潤(rùn)倒掛困境，產(chǎn)量供給將進(jìn)一步下降，同時(shí)，隨著行業(yè)監(jiān)管與規(guī)范趨嚴(yán)，預(yù)計(jì)25年中小回收企業(yè)將逐漸出清，行業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。 動(dòng)力電池回收產(chǎn)業(yè)屬于新能源后周期行業(yè)，預(yù)計(jì)早期裝機(jī)的動(dòng)力電池將在2025-2030 年迎來集中退役，未來隨著市場(chǎng)上電池廢料供給增多，以及行業(yè)集聚效應(yīng)顯現(xiàn)，回收加工廠渠道成本將降低，后續(xù)回收料產(chǎn)碳酸鋰供給仍有較大空間，但預(yù)計(jì)需待26年之后。
2. 中游-冶煉端
2.1 中國(guó)：全球主要碳酸鋰生產(chǎn)國(guó)，產(chǎn)量處于歷史高位
24年隨著鋰輝石精礦進(jìn)口價(jià)格下降，外采鋰輝石生產(chǎn)企業(yè)原料成本下降，整體處于盈虧平衡狀態(tài)，外采鋰云母生產(chǎn)企業(yè)由于長(zhǎng)期利潤(rùn)倒掛大多均轉(zhuǎn)為代加工模式，一體化生產(chǎn)企業(yè)仍有一定利潤(rùn)。根據(jù)鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，24年我國(guó)碳酸鋰總產(chǎn)量預(yù)估為68.87萬噸，同比增長(zhǎng)39.45%，從年內(nèi)節(jié)奏上來看，自5月起放量開始加速，其中，鋰輝石原料占比約49%，鋰云母原料占比約22%，鹽湖占比約17%，回收料占比約12%。 預(yù)計(jì)25年國(guó)內(nèi)碳酸鋰產(chǎn)量仍保持增長(zhǎng)，增速或有所放緩，預(yù)計(jì)輝石料產(chǎn)碳酸鋰量將繼續(xù)走高，云母料產(chǎn)碳酸鋰量或繼續(xù)走低。國(guó)內(nèi)閑置鋰鹽產(chǎn)能豐富，新產(chǎn)能投產(chǎn)周期短，鋰價(jià)出現(xiàn)明顯利潤(rùn)空間后產(chǎn)量上升彈性較大。
2.2 中國(guó)碳酸鋰進(jìn)口：高速增長(zhǎng)
24年中國(guó)碳酸鋰進(jìn)口量高速增長(zhǎng)，主要源于智利及阿根廷。根據(jù)海關(guān)數(shù)據(jù)，24年1-10月中國(guó)碳酸鋰?yán)塾?jì)進(jìn)口18.77萬噸，同比增長(zhǎng)54.6%，增速較去年顯著提升。其中從智利進(jìn)口14.82萬噸，同比增加40.5%，占國(guó)內(nèi)總進(jìn)口量的80%，從阿根廷進(jìn)口3.57萬噸，同比增加147.4%。 預(yù)計(jì)25年隨著阿根廷鹽湖新產(chǎn)能擴(kuò)建及爬產(chǎn)，進(jìn)口量仍維持較高水平增長(zhǎng)。
三、需求分析
2024年預(yù)計(jì)全年全球鋰需求約為118.9萬噸 LCE，預(yù)計(jì)25年全球鋰需求約為148.9萬噸 LCE，增量主要來自于新能源汽車及儲(chǔ)能領(lǐng)域。
1.初端需求-正極材料及電池電芯： 磷酸鐵鋰排產(chǎn)超預(yù)期
24年正極材料產(chǎn)量顯著增長(zhǎng)，其中磷酸鐵鋰表現(xiàn)超預(yù)期，24Q4突破季節(jié)性規(guī)律，帶動(dòng)淡季需求韌性強(qiáng)。 根據(jù)鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，24年中國(guó)磷酸鐵鋰產(chǎn)量預(yù)估為247萬噸，同比增長(zhǎng)68.85%；中國(guó)三元材料產(chǎn)量預(yù)估為64萬噸，同比增長(zhǎng)13%。
從電池端來看，儲(chǔ)能電池增速表現(xiàn)亮眼，動(dòng)力電池仍有增長(zhǎng)，但增速有所放緩。 據(jù)動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟數(shù)據(jù)，24年1-11月我國(guó)動(dòng)力和儲(chǔ)能電池累計(jì)產(chǎn)量為965.3GWh，累計(jì)同比增長(zhǎng)37.7%，增速較去年放緩4個(gè)百分點(diǎn)；累計(jì)銷量為914.3GWh，累計(jì)同比增長(zhǎng)42.8%，其中動(dòng)力電池占總銷量75.7%，累計(jì)同比增長(zhǎng)27.1%，儲(chǔ)能電池銷量累計(jì)同比增長(zhǎng)132.5%；累計(jì)出口達(dá)167.9GWh，累計(jì)同比增長(zhǎng)26.1%，其中動(dòng)力電池占總出口量的69.0%，累計(jì)同比增長(zhǎng)2.1%，儲(chǔ)能電池出口累計(jì)同比增長(zhǎng)164.5%。
2. 終端需求-新能源汽車： 國(guó)內(nèi)政策繼續(xù)加碼，歐美補(bǔ)貼退坡增量預(yù)期較弱
24年新能源汽車國(guó)內(nèi)滲透率爬升，海外政策擾動(dòng)增量不及預(yù)期。從國(guó)內(nèi)來看，24年國(guó)內(nèi)政策加碼，4月“以舊換新”補(bǔ)貼、7月“報(bào)廢更新”政策等拉動(dòng)需求持續(xù)超預(yù)期，其中“報(bào)廢更新”政策對(duì)新能源汽車需求的利好更強(qiáng)，國(guó)內(nèi)新能源汽車滲透率快速攀升。 根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，1-11月中國(guó)新能源汽車產(chǎn)銷分別完成1134.5萬輛和1126.2萬輛，同比分別增長(zhǎng)34.6%和35.6%，國(guó)內(nèi)滲透率超40%，其中，國(guó)內(nèi)銷量1012.1萬輛，同比增長(zhǎng)40.3%，增速較去年全年提升6.7個(gè)百分點(diǎn)。 分新能源汽車類型來看，24年插混占比顯著提升，插混單車帶電量約為25kwh,較純電顯著偏低。 根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，1-11月純電累計(jì)產(chǎn)量占比60%，同比增長(zhǎng)15.5%；插混占比約40%，同比增長(zhǎng)79.4%。 中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議中明確指出25年將繼續(xù)增加發(fā)行超長(zhǎng)期特別國(guó)債，持續(xù)支持“兩新”政策實(shí)施（即推動(dòng)新一輪大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新），預(yù)計(jì)25年消費(fèi)品以舊換新政策將繼續(xù)延續(xù)或加碼，國(guó)內(nèi)增量仍有空間，但預(yù)計(jì)增速不及24年。
從新能源汽車出口趨勢(shì)來看，24年歐美出臺(tái)新能源相關(guān)貿(mào)易保護(hù)主義政策，中國(guó)向歐美出口邊際轉(zhuǎn)弱，向亞洲和南美地區(qū)出口有所提高。 根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，1-11月中國(guó)新能源汽車出口114.1萬輛，同比增長(zhǎng)4.5%，增速較去年全年下降72.7個(gè)百分點(diǎn)。 再看政策具體影響， 美國(guó)301新關(guān)稅政策對(duì)中國(guó)動(dòng)力電池出口或造成負(fù)面沖擊，美國(guó)為中國(guó)鋰電池出口的第一大目的地國(guó)家，但鑒于短期內(nèi)美國(guó)市場(chǎng)對(duì)于中國(guó)進(jìn)口電池依賴性明顯，整體影響可控；對(duì)新能源車出口影響可忽略不計(jì)，中國(guó)新能源車對(duì)美出口敞口較低，占總出口量的不足1%， 25年可重點(diǎn)關(guān)注特朗普正式上臺(tái)后美國(guó)新能源行業(yè)政策變動(dòng)，IRA法案或遭受廢止。 歐盟對(duì)華電動(dòng)汽車反補(bǔ)貼政策，該法案在10月29日正式落地，并于10月31日起開始實(shí)行，歐洲為中國(guó)電動(dòng)汽車出口的主要市場(chǎng)，24年1-10月中國(guó)向歐出口新能源車占比約35%，較去年下降約7個(gè)百分點(diǎn)， 25年可關(guān)注歐洲對(duì)華反補(bǔ)貼實(shí)施后歐洲主機(jī)廠的電動(dòng)化進(jìn)程、中資電池企業(yè)海外產(chǎn)能建設(shè)進(jìn)度以及歐洲行業(yè)政策調(diào)整情況。
從海外來看，24年海外新能源汽車仍處于增長(zhǎng)階段，但邊際增量不及前期市場(chǎng)預(yù)期，預(yù)計(jì)25年美國(guó)新能源汽車銷量增速進(jìn)一步降低，歐洲增速將上升。24年美國(guó)受IRA法案退坡影響，新能源車銷量增速顯著下滑，需警惕特朗普上臺(tái)后帶來的政策風(fēng)險(xiǎn)。24年歐洲新能源車銷量同比降低，碳排放考核將托底其需求。
3. 終端需求-儲(chǔ)能板塊：儲(chǔ)能需求超預(yù)期
24年全球儲(chǔ)能行業(yè)表現(xiàn)超預(yù)期，Q3起國(guó)內(nèi)外儲(chǔ)能需求集中釋放，中美歐仍為其主要市場(chǎng)，整體占比超60%，中東、拉美等新興市場(chǎng)表現(xiàn)亮眼。24年來，國(guó)內(nèi)大儲(chǔ)龍頭企業(yè)訂單充足，國(guó)內(nèi)年底儲(chǔ)能并網(wǎng)搶裝潮來臨進(jìn)一步拉動(dòng)需求釋放；美國(guó)大儲(chǔ)需求持續(xù)景氣，并網(wǎng)效率提升疊加搶出口帶動(dòng)需求增長(zhǎng)；歐美戶儲(chǔ)持續(xù)去庫(kù)，降息周期開始，拉動(dòng)需求逐步恢復(fù)；中東、拉美等大儲(chǔ)需求旺盛，推動(dòng)Q3以來儲(chǔ)能需求持續(xù)超預(yù)期。根據(jù)GGII數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)24年全球表前儲(chǔ)能裝機(jī)仍將高于出貨增速，裝機(jī)量將突破130GWh，儲(chǔ)能系統(tǒng)（表前和表后）全球出貨將突破160GWh，儲(chǔ)能電池全球出貨量將突破200GWh。 預(yù)計(jì)25年全球儲(chǔ)能需求仍旺盛，但鑒于儲(chǔ)能市場(chǎng)增速受行業(yè)政策直接影響大，25年仍存較大政策風(fēng)險(xiǎn)，如歐美貿(mào)易壁壘加大等，可重點(diǎn)關(guān)注海外大儲(chǔ)需求增量情況。
四、供需平衡及庫(kù)存分析
從供需平衡來看，24年全球鋰資源供需過剩15.7萬噸LCE。25年預(yù)計(jì)供給增速有所放緩（預(yù)計(jì)yoy21%）,需求增速基本持平（預(yù)計(jì)yoy25%）,全年過剩13.5萬噸LCE,過剩幅度將有所收窄。
從庫(kù)存情況來看， 24年碳酸鋰庫(kù)存結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變，冶煉廠庫(kù)存向下游及貿(mào)易商環(huán)節(jié)轉(zhuǎn)移。全年總庫(kù)存仍處于累積態(tài)勢(shì)，根據(jù)SMM數(shù)據(jù)，截至12月19日，碳酸鋰周度樣本庫(kù)存為10.82萬噸，年內(nèi)累庫(kù)約62%，8月底起由于需求持續(xù)超預(yù)期，出現(xiàn)連續(xù)14周合計(jì)超2萬噸的去庫(kù)。 現(xiàn)階段產(chǎn)業(yè)鏈庫(kù)存水平仍較高，預(yù)計(jì)25年去庫(kù)阻力仍較大。
五、總結(jié)與展望
24年鋰價(jià)交易主邏輯為供應(yīng)端大幅放量后的基本面供需確定性過剩邏輯，預(yù)計(jì)25年交易主邏輯將轉(zhuǎn)為需求側(cè)實(shí)際表現(xiàn)情況，期間供給側(cè)放量不及預(yù)期或大規(guī)模減停產(chǎn)將對(duì)鋰價(jià)產(chǎn)生擾動(dòng)。
供應(yīng)上，原料端來看， 24年資源端已出現(xiàn)一定擾動(dòng)，但整體影響規(guī)模有限，預(yù)計(jì)25年供給增量主要來自于南美鹽湖及非洲鋰礦，供給減量情況根據(jù)鋰價(jià)下跌幅度及時(shí)間長(zhǎng)度存有較大彈性，預(yù)計(jì)主要減量項(xiàng)目為高成本澳非礦、低品位鋰云母。回收料方面，預(yù)計(jì)25年回收料生產(chǎn)企業(yè)仍面臨利潤(rùn)倒掛困境，產(chǎn)量供給將進(jìn)一步下降，同時(shí)，隨著行業(yè)監(jiān)管與規(guī)范趨嚴(yán)，預(yù)計(jì)25年中小回收企業(yè)將逐漸出清，行業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。 冶煉端來看， 預(yù)計(jì)25年碳酸鋰產(chǎn)量將繼續(xù)維持高位，增速出于24年的高基數(shù)效應(yīng)或有所下降。
需求上， 主要增量仍來自于新能源汽車及儲(chǔ)能領(lǐng)域。 從新能源汽車來看， 預(yù)計(jì)25年消費(fèi)品以舊換新政策將繼續(xù)延續(xù)或加碼，國(guó)內(nèi)增量仍有空間，但預(yù)計(jì)增速不及24年；海外增速受補(bǔ)貼退坡及政策風(fēng)險(xiǎn)擾動(dòng)影響或?qū)⑹芟蕖?從儲(chǔ)能來看， 預(yù)計(jì)25年仍維持較高增速，特朗普上臺(tái)后美國(guó)政策風(fēng)險(xiǎn)仍存擾動(dòng)，可重點(diǎn)關(guān)注中東、拉美等新興市場(chǎng)增量表現(xiàn)。
庫(kù)存及供需平衡上， 預(yù)計(jì)25年產(chǎn)業(yè)鏈庫(kù)存水平仍維持高位，去庫(kù)阻力較大，24年全球鋰資源供需過剩15.7萬噸LCE。25年預(yù)計(jì)供給增速有所放緩（預(yù)計(jì)yoy21%）,需求增速基本持平（預(yù)計(jì)yoy25%）,全年過剩13.5萬噸LCE,過剩幅度將有所收窄。
總體來看， 預(yù)計(jì)2025年供需兩側(cè)仍維持雙增格局，增速均將放緩，整體仍呈現(xiàn)過剩，但預(yù)計(jì)過剩幅度將有所收窄。25年預(yù)計(jì)鋰價(jià)波動(dòng)將降低，年內(nèi)將繼續(xù)磨底，由于低成本項(xiàng)目繼續(xù)加入供應(yīng)，成本支撐較24年將進(jìn)一步降低，全球鋰資源成本曲線85%分位水平（約6萬元/噸）將提供較為夯實(shí)的支撐，25年預(yù)計(jì)高成本項(xiàng)目出清速度將進(jìn)一步加快，價(jià)格拐點(diǎn)或?qū)⒊霈F(xiàn)，但鑒于供給側(cè)諸多項(xiàng)目?jī)H轉(zhuǎn)為維護(hù)和保養(yǎng)，可使其在市場(chǎng)條件有利時(shí)快速恢復(fù)運(yùn)營(yíng)，供給彈性較大，預(yù)計(jì)難以使鋰價(jià)徹底切換成上行趨勢(shì)，整體呈現(xiàn)寬幅震蕩偏弱格局。從節(jié)奏上來看，24年末需求強(qiáng)勁，或?qū)⑶爸?5Q1部分需求，疊加季節(jié)性淡季影響，鋰價(jià)偏弱；Q2待旺季實(shí)際需求成色驗(yàn)證，若無超預(yù)期因素影響，價(jià)格或?qū)⒗^續(xù)尋底，拐點(diǎn)到來時(shí)機(jī)需關(guān)注基本面邊際變化。預(yù)計(jì)鋰價(jià)全年運(yùn)行區(qū)間為（60000,95000）。
