3月初，滬鋅開始震蕩上行，一波三折之后，在上周二觸及兩個(gè)月高點(diǎn)。但反彈之勢就此告終，期價(jià)此后節(jié)節(jié)敗退，下行至一個(gè)月低位。
鋅精礦加工費(fèi)是否仍在回升，礦端邊際轉(zhuǎn)松狀態(tài)是否在向冶煉端傳導(dǎo)？傳統(tǒng)旺季背景下需求表現(xiàn)如何？最近滬鋅主要受哪些因素拖累？如何看待后續(xù)走勢？文華財(cái)經(jīng)【機(jī)構(gòu)會診】板塊邀請滬鋅期貨專家為您一一分析。
【機(jī)構(gòu)會診】：鋅精礦加工費(fèi)是否仍在回升，礦端邊際轉(zhuǎn)松狀態(tài)是否在向冶煉端傳導(dǎo)？
金瑞期貨 曾童：年初至今，鋅礦連續(xù)上行，國產(chǎn)礦加工費(fèi)從1800元/噸反彈至3400元/噸，進(jìn)口礦加工費(fèi)-20美元反彈至35美元/噸，二季度的現(xiàn)貨加工費(fèi)仍舊處于繼續(xù)上調(diào)的趨勢之中。3月開始，國內(nèi)煉廠結(jié)束低產(chǎn)量模式，生產(chǎn)水平逐步恢復(fù)至正常，整體產(chǎn)量邊際回升。4月，隨著河南萬洋的新建產(chǎn)能投產(chǎn)，國內(nèi)鋅產(chǎn)量或?qū)⑦M(jìn)一步抬升。
一德期貨有色研發(fā)中心鉛鋅分析師 張圣涵：2024 年四季度以來，海外如俄羅斯 OZ 礦、剛果（金）Kipushi 礦等礦山陸續(xù)復(fù)產(chǎn)，國內(nèi)火燒云、銀珠山等礦山正常出產(chǎn)，鋅礦供應(yīng)逐漸增加。2025 年全球鋅精礦產(chǎn)量增量預(yù)計(jì)超 50 萬噸。春節(jié)前國內(nèi)煉廠原料備貨較為充裕，鋅礦加工費(fèi)漲勢明顯，產(chǎn)業(yè)鏈利潤從礦端轉(zhuǎn)至下游冶煉廠。截至3月2日，國內(nèi)鋅礦加工費(fèi)漲至3400元/金屬噸，進(jìn)口鋅礦加工費(fèi)漲至35美元/干噸。自25年年初，國內(nèi)外鋅礦加工費(fèi)分別上漲了1450元/金屬噸和55美元/干噸。
年后，硫酸市場迎來“開門紅”，硫酸作為鋅冶煉的核心副產(chǎn)品，其價(jià)格上行直接拉動了冶煉廠綜合利潤。除硫酸外，鋅冶煉過程中伴生的鉛、銅、銀等小金屬價(jià)格近期亦表現(xiàn)強(qiáng)勢，部分企業(yè)通過優(yōu)化副產(chǎn)品回收率提升綜合效益，當(dāng)下部分冶煉廠已經(jīng)開始盈利，因此其生產(chǎn)意愿加強(qiáng)，二季度精煉鋅供應(yīng)復(fù)產(chǎn)壓力或進(jìn)一步加大，月產(chǎn)量有望逼近 55 萬噸。
國泰君安期貨研究所有色金屬研究員 莫驍雄：國產(chǎn)礦與進(jìn)口礦加工費(fèi)仍在持續(xù)回升，當(dāng)下國內(nèi)冶煉廠已達(dá)到盈利狀態(tài)，生產(chǎn)端積極性提升，部分煉廠常規(guī)檢修延后。預(yù)計(jì)2025Q2礦平衡與2024Q4至2025Q1階段存在差異，體現(xiàn)在鋅礦增量更為顯著，Antamina、Tara以及火燒云等礦按計(jì)劃邊際增產(chǎn)，而非彼時(shí)煉廠低產(chǎn)、Back高位引致隱性庫存釋放所帶來的邊際轉(zhuǎn)松，礦端供應(yīng)增量傳導(dǎo)至冶煉端增量的路徑順暢。
【機(jī)構(gòu)會診】：近期國內(nèi)鋅錠社會庫存呈現(xiàn)震蕩回落姿態(tài)，整體回落幅度有限，傳統(tǒng)旺季背景下需求表現(xiàn)如何？
金瑞期貨 曾童：元宵節(jié)后，鋅消費(fèi)進(jìn)入季節(jié)性旺季，3月國內(nèi)鋅錠去庫萬余噸。相較于往年，今年春季去庫的速度相對較為緩慢。其主要原因還是在于國內(nèi)消費(fèi)恢復(fù)節(jié)奏較為緩慢，從分行業(yè)看，鍍鋅板、壓鑄合金、氧化鋅在汽車、白家電和出口的支撐下，生產(chǎn)恢復(fù)較為良好。然而，鍍鋅結(jié)構(gòu)件復(fù)蘇節(jié)奏卻較為緩慢，與去年同期相比，還是處于負(fù)增速的情況。
一德期貨有色研發(fā)中心鉛鋅分析師 張圣涵：當(dāng)下終端項(xiàng)目逐漸復(fù)蘇，帶動鍍鋅廠的新訂單不斷增加。鍍鋅結(jié)構(gòu)件來看，光伏訂單不如預(yù)期，但鐵塔訂單仍然強(qiáng)勁，鐵塔企業(yè)開工情況良好，護(hù)欄訂單較去年同期有所增加，但主要集中在大廠。2025年年初鍍鋅板出口依舊強(qiáng)勁。因美國新任總統(tǒng)的上臺使得國內(nèi)企業(yè)對未來的國際貿(mào)易產(chǎn)生擔(dān)憂，因此許多企業(yè)自去年底開始通過“搶出口”的方式提前發(fā)貨，以規(guī)避潛在的貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)。目前東南亞地區(qū)需求較為旺盛，持續(xù)提振中國鍍鋅板出口表現(xiàn)。未來隨著關(guān)稅擾動持續(xù)，部分企業(yè)也對后續(xù)鍍鋅板以及壓鑄鋅合金出口表現(xiàn)存在一定憂慮。壓鑄鋅合金方面，家具配件訂單表現(xiàn)一般，箱包拉鏈等日用小五金訂單持穩(wěn)；氧化鋅方面，橡膠級訂單較為穩(wěn)定，但下游經(jīng)銷商現(xiàn)貨較多，采買有限，化工橡膠訂單有所改善，陶瓷級訂單和飼料訂單未有明顯變化，電子級訂單不及去年同期。
國泰君安期貨研究所有色金屬研究員 莫驍雄：傳統(tǒng)旺季相較歷史同期表現(xiàn)為中性偏弱，消費(fèi)終端存在結(jié)構(gòu)性分化：電力板塊鐵塔訂單持續(xù)旺盛，與家電、汽車相關(guān)的鍍鋅板需求相對較好，建筑與部分傳統(tǒng)基建領(lǐng)域欠佳，出口制品訂單同比增速存在見頂回落跡象。終端支撐有限的背景下，多數(shù)下游企業(yè)回款較慢、資金流不足，采用錨定價(jià)格的謹(jǐn)慎補(bǔ)庫策略，近期價(jià)格多次沖上24000元/噸關(guān)口，反噬下游備庫需求，因此社庫去庫雖然節(jié)點(diǎn)較為正常，但是去庫幅度偏小。
【機(jī)構(gòu)會診】：最近滬鋅告別反彈姿態(tài)，重心出現(xiàn)明顯下移，主要受哪些因素拖累？如何看待后續(xù)走勢？
金瑞期貨 曾童：鋅價(jià)重心下移，最主要的主導(dǎo)因素在于鋅礦的供應(yīng)逐步寬松，疊加消費(fèi)復(fù)蘇節(jié)奏緩慢。展望后市，二季度國內(nèi)煉廠新擴(kuò)產(chǎn)能集中釋放，除萬洋以外，還有云銅預(yù)計(jì)也將在5月釋放產(chǎn)量，因而供應(yīng)進(jìn)一步增加。而需求則始終較為平穩(wěn)，未見超預(yù)期的表現(xiàn)，因而預(yù)計(jì)鋅價(jià)還有繼續(xù)下探的可能。
一德期貨有色研發(fā)中心鉛鋅分析師 張圣涵：此次鋅價(jià)回調(diào)，一方面受宏觀層面影響，全球貿(mào)易摩擦不斷，美國關(guān)稅政策效應(yīng)顯現(xiàn)，需求轉(zhuǎn)移與經(jīng)濟(jì)下行預(yù)期并存?；久嫔?，從理論上講2025年海外礦山逐步復(fù)產(chǎn)已經(jīng)成為既定事實(shí)，原料的問題已經(jīng)基本解決，超過3000元/噸的加工費(fèi)已經(jīng)使部分冶煉廠出現(xiàn)盈利，2025年全球鋅市將逐步過剩。雖然當(dāng)前鋅錠七地社會庫存處于歷史同期低位，但隨著供應(yīng)的增加和需求的相對疲軟，鋅錠累庫風(fēng)險(xiǎn)提升。市場對庫存變化較為敏感，累庫預(yù)期使得投資者對鋅價(jià)的信心減弱，從而導(dǎo)致鋅價(jià)回落。
而從中長期來看，2025年鋅價(jià)或在以銅為引導(dǎo)基本金屬的相對樂觀的宏觀預(yù)期與供應(yīng)恢復(fù)的基本面現(xiàn)實(shí)的博弈下延續(xù)窄幅震蕩的局面。滬鋅主要波動區(qū)間在22000-24500元，倫鋅區(qū)間價(jià)格在2500-3200美元。同時(shí)關(guān)注海外冶煉廠突發(fā)減產(chǎn)帶來的內(nèi)外正套機(jī)會。
國泰君安期貨研究所有色金屬研究員 莫驍雄：前期滬鋅的反彈受到多重因素驅(qū)動，包括LME鋅注銷倉單比例兩度抬升、Hobart煉廠減產(chǎn)等自身基本面擾動，以及銅關(guān)稅落地前現(xiàn)貨流動帶來的有色金屬板塊風(fēng)險(xiǎn)情緒影響等。利多階段性出盡后，有色板塊多頭止盈，品種上市場轉(zhuǎn)為關(guān)注國內(nèi)鋅礦的季節(jié)性復(fù)產(chǎn)和國內(nèi)煉廠的開工率上行預(yù)期，鋅價(jià)隨之下跌，且彈性明顯強(qiáng)于其他有色金屬。中期維度，預(yù)計(jì)鋅價(jià)仍以偏弱趨勢運(yùn)行，且盈虧比較為可觀。后續(xù)需要關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)為，若TC Benchmark低位，海外煉廠尤其是韓、歐地區(qū)減產(chǎn)預(yù)期增強(qiáng)，情緒上或?qū)⒔o予反彈，但只影響到礦的內(nèi)外分配結(jié)構(gòu)，全年過剩邏輯不變，仍可以反套拋空思路對待。
