1月5日訊：
摘要
全球稀土產(chǎn)業(yè)格局的變遷表現(xiàn)為“資源+技術(shù)”的迭代，目前中國(guó)對(duì)稀土的掌控力已滲透到全產(chǎn)業(yè)鏈。回顧過去七十年全球稀土供應(yīng)格局變遷，均表現(xiàn)為“資源+技術(shù)”的迭代。中國(guó)憑借原礦及冶煉端技術(shù)突破帶來的成本優(yōu)勢(shì)，成功顛覆全球稀土原礦及冶煉產(chǎn)品的供應(yīng)格局，并且在資源優(yōu)勢(shì)的加持下，進(jìn)一步向下游深加工轉(zhuǎn)型升級(jí)，最終大幅提升全產(chǎn)業(yè)鏈的話語權(quán)，2021年中國(guó)在原礦/冶煉/磁材三個(gè)環(huán)節(jié)的產(chǎn)量占全球比分別達(dá)到60%/94%/93%。
國(guó)內(nèi)稀土供應(yīng)格局持續(xù)優(yōu)化，供給可控能力顯著提升；海外新建項(xiàng)目進(jìn)度緩慢，以中國(guó)供應(yīng)為主的格局或?qū)⒀永m(xù)。一是國(guó)內(nèi)打擊非法稀土產(chǎn)業(yè)鏈成效顯著，稀土大集團(tuán)第二輪整合深入推進(jìn)，“南重北輕”的供給格局進(jìn)一步優(yōu)化，我國(guó)稀土資源供給可控能力顯著提升。二是海外稀土項(xiàng)目雖為數(shù)不少，但總體來說開發(fā)進(jìn)度緩慢且多數(shù)低品位礦山開發(fā)經(jīng)濟(jì)性不高，我們認(rèn)為，以中國(guó)供應(yīng)為主的格局有望延續(xù)。
“萬物電驅(qū)”時(shí)代已至，需求加速驅(qū)動(dòng)稀土供需持續(xù)偏緊。一是“萬物電驅(qū)”時(shí)代已至，新能源車、節(jié)能電機(jī)等新興需求方興未艾，人形機(jī)器人再添需求亮點(diǎn)，有望驅(qū)動(dòng)高端磁材需求加速增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)2021-2025年高端磁材需求量CAGR達(dá)到22%。二是在稀土供應(yīng)仍偏緊的背景下，我們測(cè)算2023-2025年輕稀土礦供需缺口占比約為-0.2%/-3.3%/-3.4%，重稀土礦供需缺口占比約為-6.9%/-2.6%/-6.5%，均有望延續(xù)供需偏緊格局。
價(jià)格上行通道已開啟，積極布局稀土&磁材輪動(dòng)。前期價(jià)格大幅下跌已將需求下滑和供應(yīng)釋放的預(yù)期體現(xiàn)殆盡。我們認(rèn)為在供應(yīng)偏緊，需求有望全面復(fù)蘇背景下，價(jià)格上行通道已開啟，積極布局稀土&磁材的輪動(dòng)。
風(fēng)險(xiǎn)
下游需求不及預(yù)期，海外稀土供給超預(yù)期，國(guó)內(nèi)指標(biāo)增速超預(yù)期。
正文
1. 從“資源+技術(shù)”視角看全球及中國(guó)的稀土產(chǎn)業(yè)變遷
1.1 全球稀土供應(yīng)格局的變遷：“資源+技術(shù)”的迭代
回溯過去七十年全球稀土供應(yīng)格局的變遷，主要表現(xiàn)為“資源+技術(shù)”的迭代，最終落腳點(diǎn)均為成本下降。具體來看，我們將過去七十年稀土供應(yīng)發(fā)展歷史分為三個(gè)階段：
第一階段：1950-1960年，歐洲突破精礦分解技術(shù)，疊加南非獨(dú)居石資源的開發(fā)，主導(dǎo)全球稀土應(yīng)用發(fā)展。1947年美國(guó)科學(xué)家發(fā)明離子交換法分離稀土元素，并由著名學(xué)者斯佩丁（F·H·Spedding）改進(jìn)離子交換法工藝，從而制備出純凈的單一稀土，推動(dòng)了單一稀土元素應(yīng)用研究進(jìn)入黃金期。直到20世紀(jì)50年代，歐洲發(fā)明的燒堿焙燒法在稀土精礦分解環(huán)節(jié)實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破，使稀土的工業(yè)化應(yīng)用成為可能，疊加南非獨(dú)居石資源的開發(fā)，歐洲開始主導(dǎo)全球稀土應(yīng)用的發(fā)展。當(dāng)時(shí)位于法國(guó)的羅納·普朗克公司的拉羅歇爾稀土廠成為了二十世紀(jì)全球規(guī)模最大、技術(shù)最先進(jìn)的單一稀土分離廠[1]。
第二階段：1960-1980年，優(yōu)質(zhì)稀土資源美國(guó)Mountain Pass礦的大開發(fā)，是此輪全球稀土供應(yīng)格局變遷的主要驅(qū)動(dòng)力。1952年，美國(guó)Mountain Pass稀土礦山得以開發(fā)，由美國(guó)鉬公司負(fù)責(zé)運(yùn)營(yíng)，根據(jù)公司公告，其稀土氧化物品位高達(dá)8.2%。美國(guó)憑借優(yōu)質(zhì)的稀土資源供應(yīng)，一躍成為當(dāng)時(shí)全球稀土供應(yīng)的壓倒性力量，占全球比例曾高達(dá)90%。
第三階段：1980年至今，技術(shù)迭代引領(lǐng)此輪全球稀土供應(yīng)格局變遷，疊加白云鄂博礦豐富的稀土資源，以中國(guó)為主的稀土供應(yīng)時(shí)代拉開帷幕。一是精礦分解端，1972年北京有色金屬研究總院開始采用濃硫酸焙燒法冶煉低品位的稀土精礦；二是稀土分離端，1976年徐光憲院士提出稀土分離環(huán)節(jié)的串級(jí)萃取理論，并開始廣泛應(yīng)用于單一稀土元素的分離；三是白云鄂博礦稀土資源豐富，截至2021年底，其已探明稀土儲(chǔ)量高達(dá)4350萬噸REO，占全國(guó)的83.7%、全球的37.8%[2]。憑借技術(shù)迭代帶來的成本優(yōu)勢(shì)，以及白云鄂博礦的資源優(yōu)勢(shì)，以中國(guó)為主的稀土供應(yīng)時(shí)代開啟。
圖表：“資源+技術(shù)”的迭代：過去七十年全球稀土供應(yīng)格局變遷的主旋律
資料來源：USGS，公司公告，中國(guó)稀土產(chǎn)業(yè)對(duì)外貿(mào)易現(xiàn)狀、存在問題及對(duì)策研究_崔建高（2021），中金公司研究部
1.2 從出口結(jié)構(gòu)的變遷看中國(guó)稀土產(chǎn)業(yè)鏈的轉(zhuǎn)型升級(jí)
中國(guó)稀土產(chǎn)業(yè)鏈正式步入商業(yè)化進(jìn)程始于20世紀(jì)80年代，以徐光憲院士突破稀土分離環(huán)節(jié)串級(jí)萃取技術(shù)為關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。1980年后全球稀土供應(yīng)進(jìn)入了以中國(guó)為主的時(shí)代，我們認(rèn)為，中國(guó)在稀土出口產(chǎn)品類型上可分為三大階段，體現(xiàn)了中國(guó)稀土產(chǎn)業(yè)鏈逐步轉(zhuǎn)型升級(jí)的過程。
第一階段：1980-1995年，國(guó)內(nèi)精礦分解技術(shù)進(jìn)一步改造升級(jí)帶來了更大的成本優(yōu)勢(shì)，再疊加資源優(yōu)勢(shì)，主要出口稀土初級(jí)產(chǎn)品，并成功顛覆全球原礦供應(yīng)格局。國(guó)內(nèi)精礦分解技術(shù)——濃硫酸焙燒法在歷經(jīng)兩次技術(shù)改進(jìn)后，北京有色金屬研究總院成功在1985年研制出第三代酸法（硫酸焙燒-P204），在之前的基礎(chǔ)上更具成本優(yōu)勢(shì)。
在成本和資源優(yōu)勢(shì)的加持下，中國(guó)開始大量出口稀土初級(jí)產(chǎn)品，顛覆了全球稀土原礦供應(yīng)格局。從出口量來看，1981年，中國(guó)出口稀土初級(jí)產(chǎn)品僅2800噸，而1995年中國(guó)稀土初級(jí)產(chǎn)品出口量首次超過美國(guó)，達(dá)到2.7萬噸[3]。從國(guó)際稀土市場(chǎng)價(jià)格來看，1989年國(guó)際氧化鐠釹平均價(jià)格約12萬美元/噸，而1993年該價(jià)格下滑至4萬美元/噸[4]。中國(guó)憑借先進(jìn)工藝帶來的成本優(yōu)勢(shì)以及白云鄂博礦的資源優(yōu)勢(shì)，對(duì)海外稀土原料供應(yīng)產(chǎn)生沖擊，如：法國(guó)冶煉分離廠改用中國(guó)氯化稀土代替原本的獨(dú)居石，日本大部分稀土原料也轉(zhuǎn)由中國(guó)進(jìn)口，美國(guó)則從1994年起成為稀土純進(jìn)口國(guó)[5]。
第二階段：1996-2006年，中國(guó)稀土產(chǎn)業(yè)鏈逐步向冶煉分離端發(fā)展，主要出口附加值更高的單一稀土金屬及化合物，憑借成本+資源優(yōu)勢(shì)再一次改變?nèi)蛳⊥烈睙挿蛛x產(chǎn)品供應(yīng)格局。20世紀(jì)80年代，徐光憲院士提出并逐步發(fā)展了串級(jí)萃取理論，奠定了稀土大規(guī)模冶煉分離的理論基礎(chǔ)，中國(guó)稀土產(chǎn)業(yè)鏈逐步轉(zhuǎn)型升級(jí)至冶煉分離端。憑借串級(jí)萃取技術(shù)帶來的成本優(yōu)勢(shì)，再疊加資源優(yōu)勢(shì)，中國(guó)再一次改變?nèi)蛳⊥烈睙挿蛛x產(chǎn)品供應(yīng)格局。從出口量來看，根據(jù)聯(lián)合國(guó)貿(mào)易數(shù)據(jù)，以稀土金屬為例，中國(guó)1996年出口稀土金屬5054噸，而2006年達(dá)到頂峰13677噸。從國(guó)際稀土市場(chǎng)價(jià)格來看，氧化鐠釹國(guó)際均價(jià)從1998年的1.2萬美元/噸跌至2001年的0.62萬美元/噸。此后，中國(guó)稀土成為世界稀土的代名詞和風(fēng)向標(biāo)。
第三階段：2006年至今，國(guó)內(nèi)稀土出口配額及征稅制度的出臺(tái)，倒逼海外磁材產(chǎn)能向中國(guó)轉(zhuǎn)移，憑借自身的成本及資源優(yōu)勢(shì)，在技術(shù)的加持下，中國(guó)稀土磁材出口席卷全球。不計(jì)成本的粗放式開采和稀土的賤價(jià)外流，逐步引起了國(guó)內(nèi)稀土相關(guān)部門的關(guān)注。國(guó)家于1998、2006年先后分別采取稀土出口配額及出口征稅制度[6]。出于對(duì)原材料保障的考慮，海外稀土磁材產(chǎn)能紛紛向中國(guó)轉(zhuǎn)移，主要表現(xiàn)為在中國(guó)合資或新設(shè)廠。磁材產(chǎn)能的轉(zhuǎn)移填補(bǔ)了中國(guó)在稀土功能材料生產(chǎn)技術(shù)方面的空白[7]，驅(qū)動(dòng)了中國(guó)稀土產(chǎn)業(yè)鏈向下游磁材深加工領(lǐng)域的再一次轉(zhuǎn)型升級(jí)。
憑借稀土磁材原料的成本及資源優(yōu)勢(shì)，有了磁材技術(shù)的加持后，中國(guó)稀土磁材出口席卷全球。根據(jù)聯(lián)合國(guó)貿(mào)易數(shù)據(jù)，2004年中國(guó)稀土磁性材料總出口量為20.16萬噸，在2007年達(dá)到峰值28.92萬噸，之后由于2008年金融危機(jī)的沖擊以及出口配額的限制等影響，出口量有所下降，而2014年中國(guó)稀土出口配額管理制被迫取消，稀土磁材出口量又迎來新一輪提升。
圖表：中國(guó)稀土金屬1992-2012年出口情況
資料來源：聯(lián)合國(guó)貿(mào)易數(shù)據(jù)，中金公司研究部
圖表：中國(guó)稀土磁性材料1999-2021年出口情況
資料來源：聯(lián)合國(guó)貿(mào)易數(shù)據(jù)，中金公司研究部
圖表：2000年起海外稀土永磁產(chǎn)能紛紛向中國(guó)轉(zhuǎn)移
資料來源：中國(guó)磁性材料產(chǎn)業(yè)發(fā)展分析報(bào)告_前瞻資訊（2011），中金公司研究部
1.3 中國(guó)憑借“資源+技術(shù)”優(yōu)勢(shì)全面提升了稀土全產(chǎn)業(yè)鏈的話語權(quán)
在中國(guó)過去稀土產(chǎn)業(yè)發(fā)展的四十年中，憑借資源的優(yōu)勢(shì)以及技術(shù)的迭代，逐步打造稀土產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的主導(dǎo)地位，目前已實(shí)現(xiàn)對(duì)全球稀土全產(chǎn)業(yè)鏈較強(qiáng)的話語權(quán)。一是原礦端，USGS數(shù)據(jù)顯示，2021年中國(guó)稀土礦儲(chǔ)量和產(chǎn)量分別占比全球的37%和60%，占據(jù)全球主導(dǎo)地位。二是冶煉端，全球超過90%的稀土冶煉集中在中國(guó)，并對(duì)接龐大的中國(guó)下游市場(chǎng)。三是磁材端，受益于國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈的完善，國(guó)內(nèi)磁材技術(shù)不斷迭代升級(jí)，2021年中國(guó)磁材供應(yīng)占全球比例高達(dá)93%。
圖表：2021年中國(guó)在稀土產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)均占據(jù)主導(dǎo)地位
資料來源：USGS，各公司公告，中金公司研究部
我們認(rèn)為，中國(guó)在稀土生產(chǎn)方面具備成本優(yōu)勢(shì)，尤其是冶煉端，短期內(nèi)以中國(guó)為主的供應(yīng)格局難以改變。一是原礦開采成本，海外選取資源品位較優(yōu)異的MP稀土礦山進(jìn)行對(duì)比，根據(jù)公司公告，2021年MP礦噸REO開采成本約為9629元，換算成噸氧化鐠釹開采成本約為6.33萬元；而包頭礦噸REO開采成本約為8576元，換算成噸氧化鐠釹開采成本約為3.90萬元，分別低于MP礦11%和38%。
二是原礦+冶煉分離總成本，海外選取具備大規(guī)模加工產(chǎn)能的Lynas進(jìn)行對(duì)比，根據(jù)公司公告，2021年Lynas噸REO開采+冶煉總成本約為9.86萬元，換算成噸氧化鐠釹開采+冶煉總成本約為28.7萬元；而包頭礦噸REO開采+冶煉總成本約為2.56萬元，換算成噸氧化鐠釹開采+冶煉總成本約為12.92萬元，分別低于Lynas 74%和55%。
圖表：MP礦和包頭礦在采礦環(huán)節(jié)的成本對(duì)比情況
資料來源：各公司公告，中金公司研究部
圖表：Lynas礦和包頭礦在采礦+冶煉端合計(jì)生產(chǎn)成本對(duì)比情況
資料來源：各公司公告，中金公司研究部
注：假設(shè)冶煉過程回收率為90%
2. 國(guó)內(nèi)：政策保駕護(hù)航，供給可控不斷提升
2.1 第一輪稀土集團(tuán)整合初步塑造供應(yīng)新格局，“1+5”模式的六大稀土集團(tuán)誕生
2014年，國(guó)內(nèi)開啟了第一輪稀土集團(tuán)整合，表現(xiàn)為“1+5”模式的六大稀土集團(tuán)誕生。2014年1月8日，工信部會(huì)同有關(guān)部門在北京召開組建大型稀土企業(yè)集團(tuán)專題會(huì)議[8]，提出“1+5”稀土集團(tuán)組建方案，即北方“1”以包鋼集團(tuán)（旗下包鋼股份、北方稀土）組建成立北方稀土集團(tuán)，南方“5”分別以央企五礦集團(tuán)、中鋁集團(tuán)（中國(guó)稀有稀土）和地方國(guó)企廣東稀土（廣晟有色）、南方稀土（贛州稀土、江銅、江鎢）、廈門鎢業(yè)組建稀土集團(tuán)，最終確立為“1+5”模式的六大稀土集團(tuán)，并于2015年起陸續(xù)完成驗(yàn)收工作。
2016年12月27日，六家大型稀土企業(yè)集團(tuán)組建工作全部完成[9]，大集團(tuán)主導(dǎo)我國(guó)稀土產(chǎn)業(yè)的格局基本形成。一是稀土資源方面，六大稀土集團(tuán)整合了全國(guó)23家稀土礦山中的22家（另1家停產(chǎn)），2016年底整合完成后控制資源占全國(guó)的99％。二是冶煉分離方面，將原來99家稀土冶煉分離企業(yè)壓縮到59家，冶煉分離產(chǎn)能從40萬噸減少到30萬噸，并整合59家冶煉分離企業(yè)中的57家（另2家停產(chǎn)），2016年底整合完成后控制冶煉分離產(chǎn)能占全國(guó)的60%以上。三是六大集團(tuán)按省份進(jìn)行資源整合，大集團(tuán)主導(dǎo)我國(guó)稀土產(chǎn)業(yè)的格局初步形成。
從儲(chǔ)量角度看，輕稀土以北方稀土集團(tuán)為主的資源結(jié)構(gòu)基本形成，重稀土資源結(jié)構(gòu)有待進(jìn)一步集中。囿于數(shù)據(jù)可得性問題，我們采用2021年六大稀土集團(tuán)掌控稀土資源儲(chǔ)量情況進(jìn)行分析，輕稀土方面，北方稀土集團(tuán)掌控稀土資源儲(chǔ)量一家獨(dú)大，占比高達(dá)92%；重稀土方面，資源儲(chǔ)量掌控以南方稀土集團(tuán)（占比45%）和中國(guó)五礦集團(tuán)（占比35%）為首，其余三大集團(tuán)為輔，重稀土資源結(jié)構(gòu)有待進(jìn)一步集中。
圖表：六大集團(tuán)國(guó)內(nèi)輕稀土2021年儲(chǔ)量占比情況
資料來源：公司公告，自然資源部，中金公司研究部
圖表：六大集團(tuán)國(guó)內(nèi)重稀土2021年儲(chǔ)量占比情況
資料來源：公司公告，自然資源部，中金公司研究部
2.2 持續(xù)打擊非法稀土產(chǎn)業(yè)鏈，強(qiáng)化稀土供應(yīng)控制
非法稀土產(chǎn)業(yè)鏈由來之一：南方離子型稀土礦分布廣、埋藏淺、工藝簡(jiǎn)單，成為非法稀土的主要來源。一是南方離子型稀土礦分布范圍廣泛，在廣東、廣西、江西、福建等省份均有分布，且礦山區(qū)大多地理位置偏僻，不易被發(fā)現(xiàn)。二是賦存在風(fēng)化殼中的離子吸附型稀土礦在經(jīng)過風(fēng)化作用后，主要富集于全風(fēng)化層中上部[10]，由于埋藏淺，奠定了離子型稀土礦易開采的基礎(chǔ)。三是采用原地浸礦工藝，挖井注液即可將離子項(xiàng)的稀土元素交換出來[11]，工藝簡(jiǎn)單，導(dǎo)致其易被私采。
圖表：離子型稀土礦主要富集于B-全風(fēng)化層中上部
資料來源：《贛南離子吸附型稀土礦的發(fā)現(xiàn)與勘查開發(fā)》_鄧茂春等（2015），中金公司研究部
注：A-表土層（厚度：1~數(shù)米），B-全風(fēng)化層（厚度：一般3-10米，厚者達(dá)30余米），C-半風(fēng)化層，D-弱風(fēng)化層
非法稀土產(chǎn)業(yè)鏈由來之二：套利空間大，獲利豐厚。非法稀土與正規(guī)稀土生產(chǎn)在成本上主要有三塊不同，一是非法稀土不繳納稅收，以2015年稀土礦山開采企業(yè)適用的稅率為例，根據(jù)廣晟有色年報(bào)披露和財(cái)政部公告，其中包括17%的增值稅、7.5%-27%的從價(jià)計(jì)提資源稅[12]、25%的所得稅；二是非法稀土生產(chǎn)不考慮生態(tài)環(huán)境治理，據(jù)統(tǒng)計(jì)，2001-2013年間我國(guó)稀土資源開發(fā)的生態(tài)環(huán)境總成本為761.7億元，對(duì)應(yīng)離子型稀土礦、氟碳鈰礦、包頭礦噸REO生態(tài)環(huán)境成本分別為20.3、2.1、0.5萬元[13]；三是非法稀土基本采用土法，設(shè)備簡(jiǎn)單，資本開支低，以上三方面的成本節(jié)約為非法稀土的開采帶來了高昂的利潤(rùn)。
圖表：正規(guī)稀土生產(chǎn)企業(yè)與非法稀土成本對(duì)比一覽
資料來源：廣晟有色年報(bào)，財(cái)政部，《2001—2013年我國(guó)稀土資源開發(fā)生態(tài)環(huán)境成本評(píng)估》_馬國(guó)霞等（2017），中金公司研究部
2015年之前，由于打擊非法稀土鏈還未取得壓倒性勝利，規(guī)范稀土行業(yè)的政策在起正面作用的同時(shí)，也一定程度上加大了非法稀土的套利空間，從而出現(xiàn)劣幣驅(qū)逐良幣的現(xiàn)象，導(dǎo)致非法稀土猖獗，稀土市場(chǎng)失靈。我們梳理了2015年以前稀土精礦開采、冶煉分離、出口貿(mào)易以及全產(chǎn)業(yè)鏈流通四個(gè)方面的主要稀土行業(yè)政策，顯然在這些政策的作用下，對(duì)于正規(guī)稀土企業(yè)，從原礦開采，到冶煉分離，再到市場(chǎng)流通以及出口貿(mào)易多個(gè)環(huán)節(jié)，在總量控制、稅收體系、環(huán)保治理等多個(gè)方面進(jìn)行了逐步的規(guī)范，對(duì)于后續(xù)稀土行業(yè)整合以及健康發(fā)展起到了一定的積極作用。但在非法稀土沒有被根除的背景下，稀土正規(guī)企業(yè)的規(guī)范化客觀上加大了非法稀土的套利空間，從而出現(xiàn)劣幣驅(qū)逐良幣的現(xiàn)象，導(dǎo)致非法稀土猖獗，稀土市場(chǎng)失靈。
一是對(duì)比官方統(tǒng)計(jì)的2006-2015年國(guó)內(nèi)稀土控制總量及礦產(chǎn)品實(shí)際產(chǎn)量來看[14]，國(guó)內(nèi)非法稀土生產(chǎn)在該階段十分猖獗。2006-2009年，中國(guó)實(shí)際稀土礦產(chǎn)量遠(yuǎn)高于每年發(fā)布的控制總量，超出部分占控制總量的比例高達(dá)40%左右。2010-2013年，即使在官方統(tǒng)計(jì)上超出總量指標(biāo)的部分難覓蹤跡，但在2012年6月1日開始推行的稀土專用發(fā)票，在規(guī)范正規(guī)稀土稅收體系的同時(shí)，也在一定程度上刺激了非法稀土產(chǎn)業(yè)鏈的套利活動(dòng)。2014-2015年，由于國(guó)內(nèi)稀土總量控制指標(biāo)隨需求有所提升，超出部分占控制總量的比例下滑至22%-34%。
二是對(duì)比2006-2011年國(guó)外海關(guān)統(tǒng)計(jì)的從我國(guó)進(jìn)口稀土量與我國(guó)海關(guān)統(tǒng)計(jì)的出口量來看[15]，該階段非法稀土走私比較嚴(yán)重。2006-2008年，國(guó)外海關(guān)統(tǒng)計(jì)的從中國(guó)進(jìn)口稀土量，比中國(guó)海關(guān)統(tǒng)計(jì)的出口量分別高出35%、59%和36%，2011年更是高出1.2倍。
圖表：稀土行業(yè)2015年之前主要政策及影響情況
資料來源：工信部，商務(wù)部，發(fā)改委，國(guó)土資源局，中金公司研究部
圖表：2006-2015年國(guó)內(nèi)稀土控制總量指標(biāo)及超出指標(biāo)部分統(tǒng)計(jì)
資料來源：《中國(guó)稀土產(chǎn)業(yè)國(guó)際市場(chǎng)勢(shì)力測(cè)度及提升路徑研究》_羅群（2019），中金公司研究部
直到2016年，國(guó)內(nèi)非法稀土產(chǎn)業(yè)鏈打擊力度全面強(qiáng)化，且進(jìn)入常態(tài)化階段，國(guó)內(nèi)稀土供應(yīng)可控能力顯著提升。2016年1月，國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)重要產(chǎn)品信息化追溯體系建設(shè)的指導(dǎo)意見》[16]，加快推進(jìn)稀土產(chǎn)品追溯體系建設(shè)，實(shí)現(xiàn)稀土產(chǎn)品開采、冶煉分離到流通、出口全過程追溯管理，有效倒查市場(chǎng)上稀土產(chǎn)品來源，從根源上打擊非法稀土產(chǎn)業(yè)鏈。此后，打擊非法稀土產(chǎn)業(yè)鏈活動(dòng)進(jìn)入常態(tài)化階段，隨著非法稀土開采點(diǎn)的減少以及相關(guān)工具的沒收，國(guó)內(nèi)非法稀土產(chǎn)業(yè)鏈幾乎不復(fù)存在，供給可控能力顯著提升。
2.3 第二輪稀土集團(tuán)整合深入推進(jìn)，國(guó)內(nèi)供應(yīng)格局持續(xù)優(yōu)化
2021年末，第二輪稀土集團(tuán)整合開始，六大稀土集團(tuán)進(jìn)一步整合成四大稀土集團(tuán)，國(guó)內(nèi)稀土供應(yīng)格局進(jìn)一步得到優(yōu)化。一是從稀土資源儲(chǔ)量掌控情況來看，輕稀土基本已經(jīng)形成北方稀土集團(tuán)為主，中國(guó)稀土集團(tuán)為輔的資源格局，2021年北方稀土集團(tuán)掌控國(guó)內(nèi)輕稀土資源儲(chǔ)量占全國(guó)比例達(dá)到92%，中國(guó)稀土集團(tuán)占比8%；重稀土基本已經(jīng)形成中國(guó)稀土集團(tuán)為主，廣東稀土集團(tuán)為輔的資源格局，2021年中國(guó)稀土集團(tuán)掌控國(guó)內(nèi)重稀土資源儲(chǔ)量占全國(guó)比例達(dá)到90%，廣東稀土集團(tuán)占比10%。
二是從稀土礦產(chǎn)品指標(biāo)配額來看，2022年起原本中鋁、五礦、南方稀土三大集團(tuán)的指標(biāo)統(tǒng)一為中國(guó)稀土集團(tuán)的指標(biāo)。2022年，輕稀土配額方面，北方稀土/中國(guó)稀土集團(tuán)分別占比74%/26%；重稀土配額方面，中國(guó)稀土集團(tuán)/廣晟有色/廈門鎢業(yè)分別占比68%/14%/18%。不論是國(guó)內(nèi)稀土資源儲(chǔ)量掌控格局，還是指標(biāo)配額分布，中國(guó)稀土集團(tuán)與北方稀土集團(tuán)的“一南一北”、“一重一輕”模式已初具雛形，國(guó)內(nèi)稀土供應(yīng)格局進(jìn)一步得到優(yōu)化。
圖表：四大集團(tuán)國(guó)內(nèi)輕稀土2021年儲(chǔ)量占比情況
資料來源：公司公告，自然資源部，中金公司研究部
圖表：四大集團(tuán)國(guó)內(nèi)重稀土2021年儲(chǔ)量占比情況
資料來源：公司公告，自然資源部，中金公司研究部
圖表：四大稀土集團(tuán)2019-2022年稀土礦產(chǎn)品指標(biāo)及占比情況（噸REO）
資料來源：工信部，中金公司研究部
注：對(duì)2022年之前五礦、南方、中鋁三大稀土集團(tuán)指標(biāo)作合并處理；括號(hào)內(nèi)為同比增速，重稀土礦指標(biāo)近四年同比增速均為0；下面為各集團(tuán)指標(biāo)在輕、重稀土礦產(chǎn)品指標(biāo)中占比情況
國(guó)內(nèi)稀土集團(tuán)整合不會(huì)止步于此，2022年以來，中國(guó)稀土集團(tuán)連續(xù)發(fā)力，國(guó)內(nèi)稀土供應(yīng)格局的優(yōu)化仍在深入推進(jìn)。2022年初以來，中國(guó)稀土集團(tuán)圍繞資源整合、數(shù)字化發(fā)展、人才引進(jìn)等與多方面簽訂戰(zhàn)略合作框架協(xié)議，包括但不限于廣晟集團(tuán)、江銅集團(tuán)、江西理工大學(xué)、中國(guó)聯(lián)通集團(tuán)、中國(guó)工商銀行、湖南省人民政府等。我們認(rèn)為，中國(guó)稀土集團(tuán)的成立與發(fā)展，有望進(jìn)一步優(yōu)化國(guó)內(nèi)稀土供應(yīng)格局并提升稀土資源供應(yīng)可控能力。
3. 海外：稀土項(xiàng)目雖為數(shù)不少，但總體開發(fā)進(jìn)度緩慢
3.1 海外稀土項(xiàng)目總體開發(fā)進(jìn)度緩慢，多數(shù)低品位礦山開發(fā)經(jīng)濟(jì)性低
海外主要稀土項(xiàng)目數(shù)量不少，但總體開發(fā)進(jìn)度緩慢，且85%儲(chǔ)量為輕稀土礦。根據(jù)USGS以及各項(xiàng)目公司公告，我們整理了海外主要的稀土項(xiàng)目在產(chǎn)和規(guī)劃情況，共計(jì)43個(gè)稀土項(xiàng)目，其中29個(gè)為輕稀土項(xiàng)目，14個(gè)為重稀土項(xiàng)目。
據(jù)我們不完全統(tǒng)計(jì)（截至2022年底），一是從稀土礦類型來看，輕、重稀土礦項(xiàng)目的儲(chǔ)量比約為8：2，海外主要稀土項(xiàng)目以輕稀土礦為主。二是從開發(fā)階段來看，海外主要稀土項(xiàng)目總體的在產(chǎn)：在建：擬建：勘探的儲(chǔ)量比約為1：3：0：6。從儲(chǔ)量來看，一半以上的項(xiàng)目處于待開發(fā)階段，總體開發(fā)進(jìn)度緩慢。三是分區(qū)域來看，北美：澳大利亞：南美：亞洲：非洲：歐洲稀土項(xiàng)目的儲(chǔ)量比約為2：5：0：2：1：0，主要分布在澳大利亞、北美、亞洲等區(qū)域。
海外多數(shù)稀土礦項(xiàng)目氧化物品位不高，開發(fā)經(jīng)濟(jì)性低。據(jù)我們所統(tǒng)計(jì)的海外主要稀土礦山數(shù)據(jù)，不包含已明令禁止的項(xiàng)目，海外僅美國(guó)MP礦山（品位8.2%）以及俄羅斯Tomtor礦山（品位14.6%）的REO品位高于白云鄂博礦（品位6.5%），且超過60%的稀土礦項(xiàng)目REO品位低于2%，導(dǎo)致其開發(fā)經(jīng)濟(jì)性低，即使成功開發(fā)投產(chǎn)，后續(xù)生產(chǎn)過程中的成本也會(huì)有所提升。
圖表：海外主要稀土礦及白云鄂博礦儲(chǔ)量-REO品位-產(chǎn)能情況一覽（截至2022年11月底）
資料來源：USGS，各公司公告，中金公司研究部
注：氣泡大小代表各項(xiàng)目產(chǎn)能（折RE0，噸）；紅色氣泡代表在產(chǎn)，灰色氣泡代表規(guī)劃中
3.2 海外輕稀土：規(guī)劃投產(chǎn)時(shí)間多靠后，受環(huán)評(píng)等影響進(jìn)度或不及預(yù)期
據(jù)我們所統(tǒng)計(jì)的海外主要輕稀土礦山項(xiàng)目，除去已暫?；蚪归_采的4個(gè)稀土礦山項(xiàng)目，海外總計(jì)約29個(gè)輕稀土礦山項(xiàng)目，但投產(chǎn)時(shí)間大多靠后，且受環(huán)評(píng)等影響投產(chǎn)進(jìn)度或不及預(yù)期。一是從投產(chǎn)階段來看，在產(chǎn)、在建、擬建、勘探四個(gè)階段的項(xiàng)目個(gè)數(shù)分別為6、8、4、11，四個(gè)階段儲(chǔ)量比約為1：1：0：7，一半以上項(xiàng)目處于待開發(fā)階段。二是從具體投產(chǎn)時(shí)間來看，除去在產(chǎn)項(xiàng)目，我們預(yù)計(jì)約6個(gè)項(xiàng)目于2023-2024年間投產(chǎn)，合計(jì)產(chǎn)能約2.9萬噸REO，剩余17個(gè)項(xiàng)目投產(chǎn)時(shí)間不明或在2024年及之后。另外考慮到海外稀土項(xiàng)目面臨更嚴(yán)格的環(huán)境評(píng)價(jià)和社會(huì)影響評(píng)估等問題，我們認(rèn)為投產(chǎn)進(jìn)度或不及預(yù)期。
圖表：海外主要輕稀土項(xiàng)目梳理（截至2022年11月底）
資料來源：USGS，各公司公告，中金公司研究部
Mountain Pass礦山：正在美國(guó)重建稀土全產(chǎn)業(yè)鏈，但時(shí)間靠后且產(chǎn)能小
MP冶煉產(chǎn)能預(yù)計(jì)于2023年初投產(chǎn)，磁材產(chǎn)能預(yù)計(jì)于2023年底投產(chǎn)，磁材產(chǎn)能約1000噸/年。根據(jù)公司公告，MP未來三年無擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，主要規(guī)劃為向下游延伸，一是其冶煉生產(chǎn)線已于2022年三季度建設(shè)完成，于2022年11月3日開始調(diào)試設(shè)備，公司預(yù)計(jì)于2023年一季度開始投產(chǎn)，具體產(chǎn)能未公告；二是據(jù)公司官網(wǎng)，公司已與通用汽車簽訂磁材供應(yīng)合同，將于2023年底開始逐步向其年供1000噸釹鐵硼成品，假如按照80%的成品率計(jì)算，約需401噸氧化鐠釹，對(duì)應(yīng)公司6075噸氧化鐠釹的年產(chǎn)能來說不到10%。
總體來說，MP冶煉及磁材產(chǎn)能擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)度較慢，且產(chǎn)能小，短期內(nèi)對(duì)于中國(guó)龐大的稀土產(chǎn)業(yè)鏈難以產(chǎn)生影響。
圖表：MP復(fù)產(chǎn)以來至2025年稀土產(chǎn)業(yè)鏈建設(shè)規(guī)劃情況一覽（截至2022年底）
資料來源：公司公告，中金公司研究部
Lynas：產(chǎn)能擴(kuò)張有序推進(jìn)，但受停電、斷水等問題困擾產(chǎn)能利用率或?qū)⒊掷m(xù)處于低位
Lynas預(yù)計(jì)2024年將鐠釹產(chǎn)品產(chǎn)能由目前的7200噸提升至1.2萬噸，但受馬來西亞停電、斷水等問題困擾，或?qū)⑼侠郛a(chǎn)量提升步伐。根據(jù)公司公告，一是公司于2022年8月將原本的產(chǎn)能擴(kuò)建計(jì)劃做了修訂，提前至于2024年將鐠釹產(chǎn)品產(chǎn)能擴(kuò)建至1.2萬噸/年，對(duì)應(yīng)2021-2024年的CAGR約為19%，目前產(chǎn)能擴(kuò)建計(jì)劃正穩(wěn)步推進(jìn)中；二是公司冶煉分離廠位于馬來西亞，受馬來西亞間歇性停電、供水中斷等問題擾動(dòng)，產(chǎn)能利用率一直處于75%-78%之間（2020年由于疫情擾動(dòng)產(chǎn)能利用率更低）。我們認(rèn)為，冶煉廠偶發(fā)性停電、斷水問題未來或?qū)⒊掷m(xù)擾動(dòng)Lynas稀土供應(yīng)，從而一定程度上削弱其供應(yīng)擴(kuò)張能力。
圖表：Lynas冶煉廠產(chǎn)能利用率一直處于低位
資料來源：USGS，各公司公告，中金公司研究部
圖表：Lynas產(chǎn)能擴(kuò)建計(jì)劃一覽
資料來源：公司公告，中金公司研究部
3.3 海外重稀土：集中于亞、非洲兩大區(qū)域，投產(chǎn)時(shí)間大多不明
據(jù)我們所統(tǒng)計(jì)的海外主要重稀土礦山項(xiàng)目，海外總計(jì)約14個(gè)重稀土礦山項(xiàng)目，集中于亞洲、非洲兩大區(qū)域，且大多數(shù)項(xiàng)目投產(chǎn)時(shí)間不明。一是從投產(chǎn)階段來看，在產(chǎn)、在建、擬建、勘探四個(gè)階段的項(xiàng)目個(gè)數(shù)分別為1、5、3、5，四個(gè)階段儲(chǔ)量比約為0：6：1：3，接近一半的項(xiàng)目處于待開發(fā)階段；二是從具體投產(chǎn)時(shí)間來看，除去在產(chǎn)項(xiàng)目，僅老撾Sepon礦明確于2023年投產(chǎn)，產(chǎn)能約2,000噸REO，其余項(xiàng)目投產(chǎn)時(shí)間或產(chǎn)能大多不明。三是分區(qū)域來看，重稀土項(xiàng)目基本集中于亞、非洲兩大區(qū)域，亞洲：非洲：北美：澳大利亞：南美：歐洲重稀土項(xiàng)目的儲(chǔ)量比約為6：4：0：0：0：0。
圖表：海外主要重稀土項(xiàng)目梳理（截至2022年11月底）
資料來源：USGS，各公司公告，中金公司研究部
老撾：稀土資源豐富，未來或?qū)⒊蔀閲?guó)內(nèi)進(jìn)口重稀土礦重要補(bǔ)充
老撾地質(zhì)及氣候條件利于成礦，類型及配分與國(guó)內(nèi)南方離子型稀土礦類似，目前已探明儲(chǔ)量約60萬噸REO，且增儲(chǔ)潛力較大。一是氣候與地形地貌特征對(duì)于賦存在風(fēng)化殼中的離子吸附型稀土礦的形成具有決定性作用。在氣候上，老撾的熱帶季風(fēng)氣候造成巖石風(fēng)化作用非常強(qiáng)烈，利于形成風(fēng)化殼；在地質(zhì)上，老撾地處地質(zhì)構(gòu)造帶交界處，地質(zhì)構(gòu)造復(fù)雜，有較多花崗巖分布的山地和丘陵，而花崗巖出露地區(qū)成礦潛力較大[17]。
二是在成礦類型上，老撾稀土礦主要賦存于第四系花崗巖類風(fēng)化殼中，與中國(guó)南方地區(qū)的離子吸附型稀土礦類似；在配分上，無論從鐠釹鏑鋱?jiān)睾康慕嵌冗€是從銪釔元素含量的角度來說，老撾稀土礦配分均與我國(guó)南方離子型稀土礦類似[18]。
三是老撾稀土調(diào)查勘探程度較低，目前已探明稀土礦資源主要分布于北部的川壙和華潘省，目前兩省合計(jì)已探明稀土資源儲(chǔ)量（折REO）約60萬噸，隨著勘察工作的深入，未來仍有較大增儲(chǔ)潛力[19]。
圖表：老撾稀土礦與國(guó)內(nèi)南方離子型稀土礦配分非常相似
資料來源：《老撾稀土資源特征及勘查開發(fā)前景》_呂亮（2022），亞洲金屬網(wǎng)，中金公司研究部
老撾吸引外資投資結(jié)構(gòu)中采礦業(yè)占比大，且老撾對(duì)中國(guó)投資具有一定依賴，未來或?qū)⒊蔀閲?guó)內(nèi)進(jìn)口重稀土礦重要補(bǔ)充。一是從老撾吸引外資投資的行業(yè)來看，采礦業(yè)是老撾吸引外資投資的重要產(chǎn)業(yè)。根據(jù)老撾計(jì)劃與投資部披露數(shù)據(jù)，從項(xiàng)目數(shù)量來看，2019年外資在老撾投資采礦項(xiàng)目共20項(xiàng)，占外資投資總項(xiàng)目數(shù)量的48%，遠(yuǎn)超其他行業(yè)；從投資金額來看，2019年外資在老撾投資采礦業(yè)資金總額約10億美元，占外資投資總項(xiàng)目金額的43%，僅次于電力行業(yè)。
二是從老撾吸引外資投資的國(guó)別來看，根據(jù)老撾計(jì)劃與投資部披露數(shù)據(jù)，從項(xiàng)目數(shù)量來看，2019年中國(guó)在老撾投資項(xiàng)目共16項(xiàng)，占外資投資總項(xiàng)目數(shù)量的46%，遠(yuǎn)超其他國(guó)家；從投資金額來看，2019年中國(guó)在老撾投資的資金總額約11億美元，占外資投資總項(xiàng)目金額的46%。
三是目前向老撾政府遞交稀土礦投資申請(qǐng)的企業(yè)約30個(gè)，其中中資企業(yè)或與中資相關(guān)企業(yè)占比達(dá)70-80%[20]。我們認(rèn)為，未來老撾或?qū)⒊蔀閲?guó)內(nèi)進(jìn)口重稀土礦重要補(bǔ)充。
圖表：老撾吸引外資投資項(xiàng)目數(shù)量（分行業(yè)，2019）
資料來源：老撾計(jì)劃與投資部，中金公司研究部
圖表：老撾吸引外資投資總額（分行業(yè)，2019）
資料來源：老撾計(jì)劃與投資部，中金公司研究部
圖表：老撾吸引外資投資項(xiàng)目數(shù)量（分國(guó)別，2019）
資料來源：老撾計(jì)劃與投資部，中金公司研究部
圖表：老撾吸引外資投資總額（分國(guó)別，2019）
資料來源：老撾計(jì)劃與投資部，中金公司研究部
圖表：老撾稀土產(chǎn)業(yè)部分投資企業(yè)
資料來源：《老撾稀土資源特征及勘查開發(fā)前景》_呂亮（2022），中金公司研究部
緬甸：全球重稀土礦重要供應(yīng)來源地，目前仍需出口中國(guó)進(jìn)行冶煉分離
2016年起國(guó)內(nèi)南方離子型稀土礦的大面積關(guān)停，以及非法稀土產(chǎn)業(yè)鏈的鏟除，全球重稀土礦供應(yīng)急需新的補(bǔ)充。一是由于環(huán)保問題，南方離子型稀土礦2016年開始出現(xiàn)大面積關(guān)停，如江西省贛州市的贛南稀土礦山由于環(huán)境污染等歷史問題于2016年決定關(guān)停[21]，一停就是長(zhǎng)達(dá)六年的時(shí)間，而在2016年贛礦的礦產(chǎn)品開采指標(biāo)為8,990噸REO。二是2016年以來，國(guó)內(nèi)打擊非法稀土開采力度持續(xù)加大，而非法稀土又以易開采的南方離子型稀土為主，因此全球重稀土礦的供應(yīng)出現(xiàn)較大幅度的缺口。
緬甸礦與國(guó)內(nèi)南方離子型稀土礦類型及配分相似，依附中國(guó)稀土產(chǎn)業(yè)鏈開始大規(guī)模開采。一是緬甸稀土礦的成礦類型及配分均與國(guó)內(nèi)南方離子型稀土礦相似[22]，為運(yùn)往國(guó)內(nèi)冶煉分離奠定了基礎(chǔ)。二是海外幾乎不存在重稀土礦冶煉分離廠，緬甸礦的供應(yīng)幾乎均運(yùn)往國(guó)內(nèi)進(jìn)行冶煉分離。根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示，2016-2018年我國(guó)自緬甸進(jìn)口稀土產(chǎn)品急劇攀升，2016-2018年自緬甸進(jìn)口稀土產(chǎn)品合計(jì)CAGR達(dá)到164%。2021年，緬甸重稀土礦供應(yīng)占比達(dá)到全球的62%，成為全球重稀土礦重要供應(yīng)地。
圖表：中國(guó)自緬甸進(jìn)口稀土結(jié)構(gòu)及總量變化情況
資料來源：海關(guān)總署，中金公司研究部
圖表：2021年全球重稀土礦產(chǎn)量分布
資料來源：海關(guān)總署，工信部，中金公司研究部
4. “萬物電驅(qū)”時(shí)代已至，需求加速驅(qū)動(dòng)供需持續(xù)偏緊
4.1 “萬物電驅(qū)”時(shí)代已至，高性能釹鐵硼需求加速增長(zhǎng)
高性能釹鐵硼是稀土下游需求占比最大且成長(zhǎng)性最好的領(lǐng)域，“萬物電驅(qū)”時(shí)代下，新能源車及節(jié)能領(lǐng)域保持高速發(fā)展帶動(dòng)高端釹鐵硼及稀土加速增長(zhǎng)。一是隨著新能源及節(jié)能領(lǐng)域的高速發(fā)展，以及高端磁材的難以替代性，我們預(yù)計(jì)，高端磁材的占比將由2021年的43%提升至2025年的57%。二是2021年全球高性能釹鐵硼需求主要集中在汽車領(lǐng)域，包括新能源汽車中的永磁電機(jī)、傳統(tǒng)汽車中的EPS和微電機(jī)，合計(jì)占比45%。在新能源汽車高速增長(zhǎng)以及能效標(biāo)準(zhǔn)提升的背景下，我們預(yù)計(jì)2025年新能源汽車或?qū)⒊蔀楦叨舜挪淖畲笙M(fèi)比例下游，占比達(dá)到40%；同時(shí)，工業(yè)電機(jī)在2025年需求占比或?qū)⑦_(dá)到17%。
圖表：全球磁材高端及中低端占比變化
資料來源：亞洲金屬網(wǎng)，Wind，中金公司研究部
圖表：全球高端磁材下游需求結(jié)構(gòu)變化
資料來源：亞洲金屬網(wǎng)，Wind，中金公司研究部
圖表：新能源汽車和工業(yè)電機(jī)是未來主要需求增量
資料來源：中汽協(xié)，GWEC，中國(guó)風(fēng)能協(xié)會(huì)，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，IDC，中金公司研究部
注：氣泡大小代表中金公司研究部對(duì)2025年各領(lǐng)域?qū)︹S鐵硼需求量（噸）的預(yù)測(cè)值。
4.2 展望未來，全球輕、重稀土礦供需格局有望持續(xù)偏緊
展望未來三年，全球輕稀土礦供需格局有望持續(xù)偏緊。我們預(yù)計(jì)，一是全球輕稀土礦供給將由2021年的24.3萬噸REO提升至2025年的36.9萬噸REO，2021-2025年CAGR為11.0%；二是需求端受釹鐵硼下游高速增長(zhǎng)拉動(dòng)，全球輕稀土礦需求將由2021年的25.4萬噸REO提升至2025年的38.2萬噸REO，2021-2025年CAGR為10.8%。我們預(yù)計(jì)2022-2025年全球輕稀土礦供需平衡分別為+2.3、-0.08、-1.1、-1.3萬噸REO，未來三年輕稀土礦供需有望維持偏緊格局。
圖表：全球輕稀土礦供需情況
資料來源：各公司公告及公司官網(wǎng)，中金公司研究部
注：稀土礦單位均為噸REO，其余單位均為噸
展望未來，全球重稀土礦供需缺口有望持續(xù)存在。我們認(rèn)為，一是供給端偏剛性，全球重稀土礦供給將由2021年的3.8萬噸REO緩慢提升至2025年的5.7萬噸REO，2021-2025年CAGR為10.6%；二是需求端受高性能釹鐵硼下游高速增長(zhǎng)拉動(dòng)，全球重稀土礦需求將由2021年的4.1萬噸REO提升至2025年的6.1萬噸REO，2021-2025年CAGR為10.2%。我們預(yù)計(jì)全球重稀土礦供需缺口將持續(xù)存在，2022-2025年分別為-2098、-3324、-1408、-3973噸REO。
圖表：全球重稀土礦供需情況
資料來源：各公司公告及公司官網(wǎng)，中金公司研究部
注：稀土礦單位均為噸REO，其余單位均為噸
5. 價(jià)格上行通道已開啟，積極布局稀土&磁材輪動(dòng)
5.1 稀土供需迎來新格局，中長(zhǎng)期價(jià)格中樞顯著上移
回顧過去十余年稀土價(jià)格的走勢(shì)，我們認(rèn)為主要可以分為三個(gè)階段：
第一階段：2011-2012年，多重政策刺激下，疊加市場(chǎng)炒作，稀土價(jià)格大幅波動(dòng)。2011年在資源稅提升、出口關(guān)稅增長(zhǎng)、出口配額縮減等多重政策下，疊加不良商家參與市場(chǎng)炒作、囤積居奇，稀土價(jià)格出現(xiàn)暴漲，當(dāng)時(shí)氧化鐠釹、氧化鏑、氧化鋱最大漲幅分別達(dá)到2217%、2749%、1117%。由于當(dāng)時(shí)非法稀土供應(yīng)的不可控，以及市場(chǎng)炒作的不可持續(xù)性，稀土價(jià)格迅速回落。
第二階段：2012-2020年，由于非法稀土的反復(fù)以及海外三大主產(chǎn)區(qū)的供應(yīng)迅速爬坡，導(dǎo)致稀土價(jià)格低位徘徊，其戰(zhàn)略價(jià)值無從體現(xiàn)。一是2012-2016年，由于非法稀土產(chǎn)業(yè)鏈未根除，其反復(fù)出現(xiàn)擾動(dòng)稀土供給，使得稀土價(jià)格持續(xù)上行的動(dòng)力不足，一旦價(jià)格上漲便會(huì)刺激大量的非法稀土出現(xiàn)進(jìn)行套利，導(dǎo)致稀土價(jià)格一直低位徘徊。二是2016-2020年，非法稀土終于得以根除，然而緬甸、美國(guó)MP以及澳大利亞Lynas三大區(qū)域的供應(yīng)迅速爬坡，三者總計(jì)供應(yīng)量在2016-2020年對(duì)應(yīng)的CAGR達(dá)到47%，導(dǎo)致稀土中樞價(jià)格的提升再次受阻?？傮w來看，在這9年時(shí)間里，稀土價(jià)格在底部波動(dòng)，氧化鐠釹在20-55萬元/噸之間，氧化鋱?jiān)?40-700萬元/噸之間，稀土的戰(zhàn)略價(jià)值難以得到體現(xiàn)。
第三階段：2020年至今，海外三大主產(chǎn)區(qū)接近滿產(chǎn)，需求高速增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)稀土價(jià)格上行，國(guó)內(nèi)政策引導(dǎo)價(jià)格合理走向，稀土戰(zhàn)略價(jià)值終得以體現(xiàn)。一是海外三大主產(chǎn)區(qū)接近滿產(chǎn)，供應(yīng)增速出現(xiàn)大幅放緩，緬甸、美國(guó)MP以及澳大利亞Lynas三者合計(jì)產(chǎn)量2020、2021年同比增速分別僅為20%、8%；二是新能源車、風(fēng)電、工業(yè)電機(jī)等領(lǐng)域高速發(fā)展帶動(dòng)稀土永磁材料需求不斷增長(zhǎng)，驅(qū)動(dòng)稀土價(jià)格上行；三是工信部分別于2021年3月、2022年3月公開發(fā)聲引導(dǎo)價(jià)格理性回歸，并將其態(tài)度反映到隨后的指標(biāo)發(fā)布中，在中國(guó)對(duì)于稀土的掌控力已經(jīng)滲透到全產(chǎn)業(yè)鏈的背景下，政策的態(tài)度和指標(biāo)效果得到了很好的貫徹，因此即使2022年下半年需求受疫情影響有所抑制，稀土價(jià)格中樞仍高位維持?？傮w來看，氧化鐠釹、氧化鋱中樞價(jià)格已分別上移至60-110萬元/噸、1000-1535萬元/噸，稀土資源的戰(zhàn)略價(jià)值終于得以體現(xiàn)。
展望未來，國(guó)內(nèi)供應(yīng)不斷集中且供給可控能力持續(xù)提升，海外新建項(xiàng)目進(jìn)度緩慢，而下游新能源車、工業(yè)電機(jī)等高速發(fā)展領(lǐng)域方興未艾，人形機(jī)器人等新興應(yīng)用層出不窮，我們測(cè)算，2023-2025年全球輕、重稀土礦供需均處于偏緊狀態(tài)，有望支撐稀土價(jià)格高位運(yùn)行。
圖表：氧化鐠釹價(jià)格中樞明顯上移（萬元/噸）
資料來源：同花順資訊，工信部，中金公司研究部
圖表：2021年以來工信部對(duì)于稀土公開表態(tài)梳理
資料來源：工信部，中金公司研究部
圖表：歷年總量指標(biāo)及增速情況
資料來源：工信部，中金公司研究部
5.2 供需偏緊+政策底部，稀土價(jià)格上行通道已經(jīng)打開
前期價(jià)格大幅下跌已將需求下滑和供應(yīng)釋放的預(yù)期體現(xiàn)殆盡，庫存在此期間持續(xù)去化，在工信部明確發(fā)聲維穩(wěn)稀土價(jià)格后2023年指標(biāo)增速或?qū)⒎啪彽谋尘跋?，下游需求的全面?fù)蘇有望開啟稀土價(jià)格上行通道。
一是氧化鐠釹價(jià)格自2022年2月23日達(dá)到區(qū)間價(jià)格最高點(diǎn)110萬元/噸后，由于稀土價(jià)格上漲過快引致政策壓制以及下游成本傳導(dǎo)不暢，再疊加疫情影響，稀土價(jià)格開始了長(zhǎng)達(dá)半年之久的下行之路，導(dǎo)致氧化鐠釹、氧化鏑、氧化鋱價(jià)格分別從2022年最高點(diǎn)下跌46%、31%、16%。
二是2022年9月6日以來稀土相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格出現(xiàn)企穩(wěn)回調(diào)現(xiàn)象，氧化鐠釹價(jià)格在60-65萬元/噸的低位區(qū)間已徘徊三月之余，而同期風(fēng)電、空調(diào)、電子等下游領(lǐng)域需求均未出現(xiàn)好轉(zhuǎn)現(xiàn)象，且8月17日工信部發(fā)布2022年第二批稀土指標(biāo)（同比+30%，處于歷史同期最高水平）。我們認(rèn)為，稀土價(jià)格頂著供需兩側(cè)的壓力在相應(yīng)的底部區(qū)間徘徊，庫存或已在急速下跌過程中不斷去化。
三是2022年9月2日工信部明確發(fā)聲維穩(wěn)稀土價(jià)格[23]，而中國(guó)作為稀土全球主要供應(yīng)國(guó)，在原礦供應(yīng)、冶煉供應(yīng)及磁材供應(yīng)占全球比例分別達(dá)到60%、94%、93%的背景下，根據(jù)上一節(jié)中提到的態(tài)度與指標(biāo)的貫徹原則，我們認(rèn)為，2023年國(guó)內(nèi)稀土指標(biāo)增速或?qū)⒎啪彙?
四是2022年11月30日以來國(guó)內(nèi)各地相繼出臺(tái)疫情防控優(yōu)化措施，我們認(rèn)為稀土磁材下游需求有望迎來全面復(fù)蘇；另外12月6日中共中央政治局召開會(huì)議，強(qiáng)調(diào)2023年“穩(wěn)增長(zhǎng)”政策加力，強(qiáng)調(diào)財(cái)政、貨幣、防疫、產(chǎn)業(yè)等各類政策形成合力，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)“整體好轉(zhuǎn)”，并創(chuàng)新性的提出“大力提振市場(chǎng)信心”。我們認(rèn)為在“穩(wěn)增長(zhǎng)”政策加力且防疫政策不斷優(yōu)化的背景下，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)有望迎來全面恢復(fù)，且中間商庫存處于低位，一旦需求好轉(zhuǎn)的預(yù)期形成，改善市場(chǎng)情緒，稀土價(jià)格上行趨勢(shì)將正式確立，開啟新一輪上漲行情。
近期需求預(yù)期的改善帶動(dòng)市場(chǎng)情緒轉(zhuǎn)好，稀土價(jià)格已出現(xiàn)回升，在2023年需求全面復(fù)蘇的背景下，稀土價(jià)格上行通道已就此打開。截至2022年12月30日，根據(jù)亞洲金屬網(wǎng)報(bào)價(jià)數(shù)據(jù)，氧化鐠釹價(jià)格已突破70萬元/噸，氧化鋱價(jià)格已達(dá)1400萬元/噸，均突破10月反彈高點(diǎn)。根據(jù)百川盈孚報(bào)價(jià)數(shù)據(jù)，混合碳酸稀土礦價(jià)格回升至5.35萬元/噸，中釔富銪礦價(jià)格回升至29萬元/噸。我們認(rèn)為，在供給偏緊，需求有望全面復(fù)蘇的背景下，稀土價(jià)格上行通道已經(jīng)打開。
建議布局稀土上游資源和深加工磁材的輪動(dòng)。一是稀土上游有望率先受益于稀土行業(yè)的量?jī)r(jià)齊升；二是稀土永磁由于調(diào)價(jià)機(jī)制大體有1-2個(gè)季度的滯后，在稀土價(jià)格上漲的初期，磁材企業(yè)毛利率承壓，但當(dāng)磁材合同價(jià)格逐步重置，高端釹鐵硼因其較強(qiáng)的成本轉(zhuǎn)嫁能力，磁材企業(yè)毛利率重新走闊，從而迎來量?jī)r(jià)齊升。
