01月31日消息：

嘉賓簡(jiǎn)介

王穎穎，銀河期貨大宗商品研究所研究員，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)畢業(yè)，經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，主要負(fù)責(zé)銅研究工作。期貨投資咨詢(xún)從業(yè)證書(shū)號(hào)：Z0014913

正文

第一部分 市場(chǎng)篇

一、行情回顧

2024年1月銅價(jià)呈現(xiàn)寬幅震蕩走勢(shì)，倫銅從8716美元/噸回落至8245美元/噸，而后返升至8650美元/噸，滬銅主力在67380-69470元/噸之間運(yùn)行。

宏觀(guān)上講，美聯(lián)儲(chǔ)的降息預(yù)期及國(guó)內(nèi)政策刺激是影響市場(chǎng)的最大因素。2024年開(kāi)年后，由于美聯(lián)儲(chǔ)官員頻繁發(fā)出鷹派言論、美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)、PMI數(shù)據(jù)以及GDP等數(shù)據(jù)表現(xiàn)良好，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)3月份降息的預(yù)期從90%下降至41.7%，美元指數(shù)反彈，銅價(jià)承壓回落。1月24日，央行宣布將于2月5日下調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，向市場(chǎng)提供長(zhǎng)期流動(dòng)性約1萬(wàn)億元，加上國(guó)內(nèi)放松地產(chǎn)政策的消息推動(dòng)，市場(chǎng)情緒開(kāi)始回暖，銅價(jià)探低回升。

基本面方面，銅基本面仍然維持強(qiáng)勢(shì)，1月底全球顯性庫(kù)存共26.28萬(wàn)噸，僅能維持3.66天的消費(fèi)量。銅精礦非常緊張，現(xiàn)貨TC指數(shù)下滑至27.94美元/噸。精銅供應(yīng)端的干擾也非常多，西南及西北都有冶煉廠(chǎng)停產(chǎn)及停爐保溫。銅的運(yùn)輸狀況也不好，受到巴拿馬運(yùn)河干旱和紅海危機(jī)的影響，中美銅進(jìn)口量都出現(xiàn)下降。需求方面，滬銅價(jià)格回落到67000-68000左右，下游集中備庫(kù)，現(xiàn)貨升水、月差及進(jìn)口盈虧都表現(xiàn)不錯(cuò)。1月份LME銅庫(kù)存下降1.9萬(wàn)噸，國(guó)內(nèi)壘庫(kù)共三萬(wàn)噸左右，不及市場(chǎng)預(yù)期，基本面對(duì)銅價(jià)有很強(qiáng)的支撐作用。

二、行情展望

宏觀(guān)方面， 2024年美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期將是貫穿全年的主要邏輯。本輪歐美央行加息的目的是為了抗通脹，現(xiàn)在美國(guó)CPI同比已經(jīng)下滑至3.4%，歐元區(qū)CPI下滑至2.9%，離2%的目標(biāo)很近，市場(chǎng)開(kāi)始交易2024年降息的預(yù)期。但是現(xiàn)在美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不錯(cuò)，美國(guó)可能還會(huì)繼續(xù)維持一段時(shí)間高利率，市場(chǎng)以后將在降息預(yù)期和預(yù)期落空中來(lái)回切換。

基本面方面，2024年供應(yīng)和需求增速雙雙回落，精銅依然維持緊平衡。銅礦供應(yīng)存在很大不確定性，主要是巴拿馬銅礦復(fù)產(chǎn)時(shí)間的問(wèn)題，市場(chǎng)普遍預(yù)期年中巴拿馬總統(tǒng)大選后，才會(huì)重啟銅礦合同談判。最悲觀(guān)（巴拿馬銅礦不能復(fù)產(chǎn)）的預(yù)期下，24年銅礦增量只有44萬(wàn)噸/增速1.95%。銅礦供應(yīng)也會(huì)干擾到精銅產(chǎn)量，二季度將迎來(lái)集中檢修潮，有數(shù)家冶煉廠(chǎng)計(jì)劃提前檢修及停產(chǎn)，上半年銅還是非常緊張的預(yù)期。消費(fèi)方面，預(yù)計(jì)2024年光伏、風(fēng)電和新能源汽車(chē)的增速都會(huì)下滑，全球精銅需求增速為2.75%，弱于2023年的3.75%。

綜上所述，宏觀(guān)方面，海外央行加息周期已經(jīng)基本上結(jié)束，不過(guò)還會(huì)繼續(xù)維持一段時(shí)間高利率；產(chǎn)業(yè)上，預(yù)計(jì)2024年銅供需兩弱，繼續(xù)維持低庫(kù)存的狀態(tài)。預(yù)計(jì)2月份銅價(jià)還會(huì)維持寬幅震蕩走勢(shì)，倫銅在8200-8800美元/噸之間波動(dòng)，滬銅在67000-71000之間運(yùn)行。

第二部分 銅礦供應(yīng)干擾增多，2024年預(yù)期緊缺

一、銅礦干擾增多，供應(yīng)不及預(yù)期

2023-2025年是銅礦新擴(kuò)建產(chǎn)能集中投放期，每年新擴(kuò)建項(xiàng)目新增量有百萬(wàn)噸左右，但是每年實(shí)際增量都不及預(yù)期。2023年銅礦產(chǎn)量?jī)H增長(zhǎng)47萬(wàn)噸/2.12%，比起年初機(jī)構(gòu)普遍預(yù)期的90-130萬(wàn)噸少了一半以上。2024年巴拿馬銅礦給供應(yīng)帶來(lái)了很大的不確定性，巴拿馬銅礦于2023年11月23日停產(chǎn)，市場(chǎng)預(yù)期2024年年中以后才會(huì)復(fù)產(chǎn)，樂(lè)觀(guān)（2024年中復(fù)產(chǎn)）及悲觀(guān)（不會(huì)復(fù)產(chǎn)）的預(yù)期下，2024年銅礦分別增長(zhǎng)62萬(wàn)噸/44萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)增速分別為2.74%/1.95%。在銅礦緊張的預(yù)期下，現(xiàn)貨市場(chǎng)往極端的方向演繹，1月底現(xiàn)貨銅精礦TC指數(shù)下滑至27.94美元/噸。

2023-2025年主要的新擴(kuò)建項(xiàng)目有紫金礦業(yè)卡莫阿-卡庫(kù)拉銅礦、英美資源在秘魯?shù)腝uellaveco銅礦、泰克資源在智利的QB2銅礦、力拓在蒙古的Oyu Tolgoi銅礦，以及洛陽(yáng)鉬業(yè)在剛果金的KFM和TFM混合礦擴(kuò)張項(xiàng)目等。英美資源的Quellaveco銅礦2022年下半年投產(chǎn)，預(yù)計(jì)2023年產(chǎn)量32萬(wàn)噸，2024年產(chǎn)量為30-33萬(wàn)噸，2025年產(chǎn)量為31-34萬(wàn)噸。2023年洛鉬在剛果金的KFM銅礦和TFM混合礦擴(kuò)張項(xiàng)目投產(chǎn)，其中KFM銅礦二季度順利投產(chǎn)，并且在三季度達(dá)產(chǎn)，預(yù)計(jì)2023年產(chǎn)量為11萬(wàn)噸，2024年產(chǎn)量將達(dá)到15萬(wàn)噸； 2023年下半年TFM混合礦擴(kuò)張項(xiàng)目三條線(xiàn)均已投產(chǎn)，2023年產(chǎn)量為3萬(wàn)噸左右，預(yù)計(jì)2024年產(chǎn)量為15萬(wàn)噸，2025年將達(dá)到20萬(wàn)噸。力拓Oyu Tolgoi銅金礦地下項(xiàng)目2023年一季度開(kāi)始生產(chǎn)，全年產(chǎn)量增加3.7萬(wàn)噸。Oyu Tolgoi地下開(kāi)采工程分為三部分，Panel0，Panel1和Panel2，今年率先投產(chǎn)的是Panel0， Panel1和Panel2的可行性研究于今年二季度完成，預(yù)計(jì)從2028年到2036年，Oyu Tolgoil露天和地下礦每年可產(chǎn)銅約50萬(wàn)噸。紫金礦業(yè)卡莫阿-卡庫(kù)拉項(xiàng)目技改工程完成，2023年卡莫阿-卡庫(kù)拉銅礦生產(chǎn)精礦含銅含銅39.4萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)2024年產(chǎn)量44-49萬(wàn)噸?？?卡庫(kù)拉 III 期礦山及選廠(chǎng)擴(kuò)建計(jì)劃以及50萬(wàn)噸/年一步煉銅冶煉廠(chǎng)的建設(shè)工程，正如期推進(jìn)，預(yù)計(jì)于2024年底完工，銅產(chǎn)能將提升至65萬(wàn)噸/年，這將使卡莫阿-卡庫(kù)拉銅礦成為全球第三大銅礦山。Teck資源的QB2銅礦2023年三月份投產(chǎn)，2023年共增產(chǎn)5.32萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)2024年產(chǎn)量為23-27.5萬(wàn)噸，2025年產(chǎn)量為28-31萬(wàn)噸。Udokan銅礦銅精礦部分2023年9月份開(kāi)始投入運(yùn)營(yíng)，預(yù)計(jì)2024年濕法廠(chǎng)投入運(yùn)營(yíng)，在第一階段預(yù)計(jì)銅產(chǎn)量近15萬(wàn)噸/年，其中銅精礦和濕法銅產(chǎn)量占一半左右，2028年Udokan在第二階段預(yù)計(jì)銅產(chǎn)量提高至45萬(wàn)噸。

盡管有這么多大項(xiàng)目，但是銅礦產(chǎn)量每年都不及預(yù)期。主要原因是政治及財(cái)稅風(fēng)險(xiǎn)增加、礦山老齡化、自然災(zāi)害、剛果金缺電、礦山投產(chǎn)進(jìn)度緩慢以及社區(qū)干擾等事件。

首先是政治及財(cái)稅風(fēng)險(xiǎn)，近年來(lái)由于疫情帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)影響，加上2021年以來(lái)大宗商品價(jià)格飆升，資源國(guó)都希望通過(guò)調(diào)整資源政策增加財(cái)政收入，具體措施包括1、提高稅率及增加特許使用金費(fèi)用， 2、重新談判或停止已有合同，3、出口限制等。智利、印尼、剛果金、巴拿馬、印尼等國(guó)家的礦業(yè)政策擾動(dòng)不斷，影響礦山生產(chǎn)和出口。其中巴拿馬銅礦停產(chǎn)問(wèn)題成為明年銅礦供應(yīng)的最大風(fēng)險(xiǎn)。2023年10月20日巴拿馬政府批準(zhǔn)與第一領(lǐng)子簽訂關(guān)于巴拿馬銅礦開(kāi)采20年的合同，但是巴拿馬民眾認(rèn)為銅礦開(kāi)采影響了自然環(huán)境，爆發(fā)了大規(guī)模的抗議活動(dòng)，由于生產(chǎn)物資不能運(yùn)送至礦場(chǎng)，第一量子分別于11月13日及20日發(fā)布公告各停一條生產(chǎn)線(xiàn)，并于 11月23日起全部停產(chǎn)。巴拿馬最高法院11月28日巴拿馬最高法院裁定第一量子銅礦合同違憲，給巴拿馬銅礦復(fù)產(chǎn)帶來(lái)了不確定性。目前市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)巴拿馬銅礦將至少關(guān)閉到2024年5月巴拿馬總統(tǒng)選舉之后，由于該礦對(duì)巴拿馬貢獻(xiàn)了5%的GDP，新政權(quán)會(huì)尋求重啟合同談判。中短期來(lái)看，巴拿馬銅礦年產(chǎn)量35萬(wàn)噸，占全球銅供應(yīng)的1.5%，對(duì)2024年的供應(yīng)產(chǎn)生直接影響。長(zhǎng)期來(lái)看，礦產(chǎn)資源國(guó)頻繁調(diào)整政策，礦業(yè)投資環(huán)境惡化，將會(huì)影響銅礦企業(yè)投資的積極性。

礦山老齡化問(wèn)題也是銅礦山長(zhǎng)期面臨的風(fēng)險(xiǎn)，全球老牌礦山產(chǎn)量逐年下滑，智利銅礦產(chǎn)量從2018年開(kāi)始持續(xù)下滑，比如最近大家比較關(guān)心的英美資源下調(diào)了明年Los Bronce的產(chǎn)量預(yù)期。應(yīng)對(duì)這種現(xiàn)象，部分在產(chǎn)的全球主力礦山在經(jīng)歷多年開(kāi)采后由露天開(kāi)采轉(zhuǎn)入地下開(kāi)采階段，比如自由港位于印尼的 Grasberg金銅礦、力拓位于蒙古的Oyu Tolgoi金銅礦、智利Chuquicamata銅礦等，開(kāi)采深度已逐步向 1000米以下發(fā)展，最終帶來(lái)的是開(kāi)采難度增加和成本上升。

根據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，近幾年每年有20-30%左右的礦山的投復(fù)產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期。中資企業(yè)礦山通常能夠按時(shí)達(dá)產(chǎn)，但是海外企業(yè)給出的計(jì)劃時(shí)間表普遍過(guò)于樂(lè)觀(guān)。2023年QB2、Los Pelambres海水淡化和擴(kuò)建項(xiàng)目、Udokan、Chalcobamba等礦山投產(chǎn)進(jìn)度都比預(yù)期的緩慢；緬甸的萊比塘銅礦自2021年停產(chǎn)后，復(fù)產(chǎn)計(jì)劃一直在推遲。

秘魯?shù)纳鐓^(qū)問(wèn)題也一直困擾著當(dāng)?shù)氐牡V企，秘魯?shù)纳鐓^(qū)組織力量強(qiáng)大，可以組織各種社會(huì)活動(dòng)包括示威游行，有時(shí)會(huì)采取堵路、封門(mén)甚至暴力襲擊等非法行動(dòng)，干擾企業(yè)建設(shè)、生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)，政府在此方面對(duì)投資者所能提供的支持比較有限。最典型的五礦資源的Las Bambas銅礦從投產(chǎn)開(kāi)始就陷入斷斷續(xù)續(xù)的抗議的漩渦之中，銅礦產(chǎn)量持續(xù)下降，2018年Las Bambas銅產(chǎn)量38.5萬(wàn)噸，隨后就是連續(xù)連續(xù)五年的低負(fù)荷運(yùn)行，2022年產(chǎn)量下降至25萬(wàn)噸。秘魯?shù)恼尉謩?shì)也非常不穩(wěn)定，去年12月總統(tǒng)佩德羅·卡斯蒂略被國(guó)會(huì)罷免總統(tǒng)職位并且被捕以來(lái)，秘魯抗議活動(dòng)不斷，是二十年來(lái)最嚴(yán)重的一次，影響到秘魯Las Bambas、Cerro verde等多家礦山的生產(chǎn)。

另外自然災(zāi)害、設(shè)備故障以及安全事故問(wèn)題，也會(huì)影響礦山產(chǎn)量。最近厄瓜多爾爆發(fā)了一系列騷亂和暴力事件，總統(tǒng)諾沃亞宣布國(guó)家正處于“戰(zhàn)爭(zhēng)狀態(tài)”， 銅陵有色反饋米拉多銅礦生產(chǎn)暫時(shí)未受到影響，不過(guò)也要持續(xù)跟蹤后續(xù)的生產(chǎn)情況。

總體來(lái)看，近幾年雖然銅礦新擴(kuò)建項(xiàng)目多，但是老礦山的問(wèn)題也不斷，礦山年增速基本上都在3%以下。2024年巴拿馬銅礦問(wèn)題給市場(chǎng)帶來(lái)很大不確定性，在巴拿馬問(wèn)題解決之前，市場(chǎng)傾向于往最差的預(yù)期交易。

二、精銅產(chǎn)量將受制于原材料供應(yīng)情況

2024年開(kāi)始全球冶煉產(chǎn)能開(kāi)始快速增長(zhǎng)，未來(lái)三年比較確定的新增產(chǎn)能有400萬(wàn)噸，額外潛在的項(xiàng)目有220萬(wàn)噸，主要項(xiàng)目是印尼PT Freeport、PT Amman、印度Adani、剛果金Kamoa冶煉廠(chǎng)、中國(guó)廣西金川、甘肅金川、南國(guó)二期、中條山有色、銅陵有色、盛海化工等冶煉廠(chǎng)。經(jīng)我們計(jì)算，2024年滿(mǎn)打滿(mǎn)算有120來(lái)萬(wàn)噸的新增產(chǎn)能，其中中國(guó)有60萬(wàn)噸，海外有60萬(wàn)噸。但是今年精銅產(chǎn)量將受制于原料供應(yīng)問(wèn)題，在銅礦樂(lè)觀(guān)/悲觀(guān)預(yù)期下，今年精銅產(chǎn)量將增長(zhǎng)85/64萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)增速分別為3.19%/2.49%。

11月28日巴拿馬最高法院宣布第一量子和巴拿馬政府的采礦合同違憲，在銅精礦大幅缺口的預(yù)期下，市場(chǎng)進(jìn)入了恐慌狀態(tài)，現(xiàn)貨TC指數(shù)斷崖式下滑，從11月24日的81.36美元/噸，下滑至1月下旬的27.94美元/噸，不過(guò)我們了解到大型冶煉廠(chǎng)的生產(chǎn)正常，僅有部分中小型冶煉廠(chǎng)降負(fù)荷。不過(guò)最近精銅的其他方面干擾也比較多，2023年12月份西南銅業(yè)因?yàn)榘徇w原因粗煉停產(chǎn)，2024年1月底精煉停產(chǎn)，新產(chǎn)能5月份精煉投產(chǎn)，8月份粗煉投產(chǎn)，預(yù)計(jì)今年減產(chǎn)16萬(wàn)噸；西北某冶煉廠(chǎng)新線(xiàn)制酸系統(tǒng)出問(wèn)題，進(jìn)入停爐保溫狀態(tài)，影響產(chǎn)能20萬(wàn)噸。另外富邦銅業(yè)計(jì)劃3月底開(kāi)始停產(chǎn)技改，7/8月份復(fù)產(chǎn)，計(jì)劃將產(chǎn)能從5.5萬(wàn)噸擴(kuò)張到10萬(wàn)噸。另外，今年冶煉廠(chǎng)3-6月份集中檢修，受到銅精礦緊張的影響，數(shù)家冶煉廠(chǎng)想把檢修提前到3-4月份，二季度將迎來(lái)冶煉廠(chǎng)檢修潮，因此上半年精銅還是比較緊張的預(yù)期，預(yù)計(jì)二季度精銅供應(yīng)會(huì)趨于緊張，月度產(chǎn)量在95-96萬(wàn)噸左右。

海外方面，今年銅產(chǎn)能增產(chǎn)比較多，主要是剛果金等國(guó)家的濕法銅以及印尼等國(guó)家新的冶煉項(xiàng)目。濕法銅方面，剛果金TFM混合礦擴(kuò)張項(xiàng)目和KFM銅礦繼續(xù)爬產(chǎn)，預(yù)計(jì)今年會(huì)繼續(xù)增加19萬(wàn)噸，Lonshi銅礦23年9月份投產(chǎn)，預(yù)計(jì)今年產(chǎn)量2.5-4萬(wàn)噸，KPM去年擴(kuò)建5萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)今年達(dá)產(chǎn)，另外俄羅斯的Udokan濕法礦今年將要投產(chǎn)，緬甸萊比塘銅礦也有復(fù)產(chǎn)的預(yù)期，但是考慮到老的濕法礦品位下降、剛果金缺電、以及Udokan銅礦濕法廠(chǎng)區(qū)2023年12月30-31日發(fā)生火災(zāi)，今年濕法銅實(shí)際增量在20-30萬(wàn)噸左右?；鸱ǚ矫?，今年主要是印尼Gresik擴(kuò)建項(xiàng)目、Manyar的50萬(wàn)噸新建項(xiàng)目，以及Amman20萬(wàn)噸冶煉廠(chǎng)的新建項(xiàng)目，還有印度Adani50萬(wàn)噸冶煉廠(chǎng)投產(chǎn)，不過(guò)Manyar和Amman冶煉廠(chǎng)都是2024年5月份建成，海外冶煉廠(chǎng)的投產(chǎn)長(zhǎng)達(dá)半年之久，加上智利Enami停產(chǎn)、美國(guó)miami大修、以及今年銅精礦緊張等問(wèn)題，所以實(shí)際的增量有限。

還有一個(gè)問(wèn)題是境外的隱性庫(kù)存堆積，主要是剛果金的隱性庫(kù)存高，從2019年開(kāi)始，剛果金銅產(chǎn)量突飛猛進(jìn)，從2019年的148萬(wàn)噸增加至2023年的260萬(wàn)噸，與秘魯并駕齊驅(qū)，成為全球第二大銅生產(chǎn)國(guó)。但是剛果金的基礎(chǔ)設(shè)施非常落后，鐵路在20世紀(jì)的兩次戰(zhàn)亂中被毀壞，現(xiàn)在主要靠公路運(yùn)輸，大多數(shù)銅從剛果金運(yùn)送至南非的德班港口，無(wú)論是運(yùn)力還是卡車(chē)司機(jī)都不夠，光從礦場(chǎng)到港口就需要50天時(shí)間?，F(xiàn)在港口阻塞情況嚴(yán)重，德班港口成了全球最擁堵的港口，而且經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)罷工、自然災(zāi)害等問(wèn)題，其性能在全球348個(gè)港口中排名第341位。據(jù)當(dāng)?shù)毓痉磻?yīng)，目前德班港口卡車(chē)排隊(duì)100公里，11月底據(jù)南非貨運(yùn)代理協(xié)會(huì)(SAAFF)估計(jì)，目前有近71,000個(gè)集裝箱滯留在德班港或在離岸等待的船上，還有96艘船只在港口外停泊等待。我們根據(jù)礦山財(cái)報(bào)推算，剛果金境內(nèi)保守估計(jì)堆積了30萬(wàn)噸銅。

2023年1月，安哥拉共和國(guó)與剛果（金）及贊比亞簽署了一項(xiàng)協(xié)議，開(kāi)發(fā)與安哥拉洛比托港相連的鐵路和港口基礎(chǔ)設(shè)施。與傳統(tǒng)路線(xiàn)相比，洛比托港口是剛果（金）礦產(chǎn)運(yùn)往海港的最短路線(xiàn)，鐵路的平均運(yùn)輸時(shí)間從40-50天縮短到 20天，還可以降低其他通道如公路、邊防站和港口時(shí)有的嚴(yán)重?fù)矶滤鶐?lái)的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。艾芬豪稱(chēng)卡莫阿-卡庫(kù)拉首批約1,110噸銅精礦在科盧韋齊的Impala Terminals倉(cāng)庫(kù)裝載鐵路貨車(chē)，向西經(jīng)洛比托走廊進(jìn)發(fā)，并在2023年12月31日抵達(dá)洛比托港口。洛比托港口正常運(yùn)營(yíng)以后，將緩解德班港口的緊張情況，但是考慮到今年剛果金還會(huì)有30萬(wàn)噸左右的增量，可能無(wú)法徹底解決剛果金的擁堵問(wèn)題。

另外巴拿馬運(yùn)河干旱和紅海危機(jī)也導(dǎo)致運(yùn)輸受阻，最近美國(guó)從智利進(jìn)口銅受阻，LME美國(guó)庫(kù)存持續(xù)下降，中國(guó)從俄羅斯、剛果金等國(guó)家的精銅和陽(yáng)極銅進(jìn)口量下降。

三、供應(yīng)端總結(jié)

2023-2025年是銅礦新擴(kuò)建產(chǎn)能集中投放期，每年新擴(kuò)建項(xiàng)目新增量有百萬(wàn)噸左右，但是每年實(shí)際增量都不及預(yù)期。2023年銅礦產(chǎn)量?jī)H增長(zhǎng)47萬(wàn)噸/2.12%， 2024年巴拿馬銅礦給供應(yīng)帶來(lái)了很大的不確定性，市場(chǎng)普遍預(yù)期巴拿馬銅礦2024年年中以后才會(huì)復(fù)產(chǎn)，樂(lè)觀(guān)（2024年中復(fù)產(chǎn)）及悲觀(guān)（不會(huì)復(fù)產(chǎn)）的預(yù)期下，銅礦分別增長(zhǎng)62萬(wàn)噸/44萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)增速分別為2.74%/1.95%。在銅礦緊張的預(yù)期下，現(xiàn)貨市場(chǎng)往極端的方向演繹，1月底現(xiàn)貨銅精礦TC指數(shù)下滑至27.94美元/噸。

2024年開(kāi)始全球冶煉產(chǎn)能開(kāi)始快速增加，未來(lái)三年比較確定的新增產(chǎn)能有400萬(wàn)噸，額外潛在的項(xiàng)目有220萬(wàn)噸，主要項(xiàng)目是印尼PT Freeport、PT Amman、印度Adani、剛果金Kamoa冶煉廠(chǎng)、中國(guó)廣西金川、甘肅金川、南國(guó)二期、中條山有色、銅陵有色、盛?；さ纫睙拸S(chǎng)。經(jīng)我們計(jì)算，2024年滿(mǎn)打滿(mǎn)算有120來(lái)萬(wàn)噸的新增產(chǎn)能，其中中國(guó)有60萬(wàn)噸，海外有60萬(wàn)噸。但是悲觀(guān)預(yù)期下，銅礦供應(yīng)僅有44萬(wàn)噸，所以今年銅礦缺口高達(dá)80萬(wàn)噸左右。今年精銅產(chǎn)量將受制于原料供應(yīng)問(wèn)題，在銅礦樂(lè)觀(guān)/悲觀(guān)預(yù)期下，今年精銅產(chǎn)量將增長(zhǎng)85/64萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)增速分別為3.19%/2.49%。

我們認(rèn)為在巴拿馬銅礦復(fù)產(chǎn)之前，市場(chǎng)會(huì)往悲觀(guān)預(yù)期的方向去交易，精銅供應(yīng)增速為2.49%，比起23年的4.56%大幅下降。今年二季度冶煉廠(chǎng)集中檢修，而且有數(shù)家冶煉廠(chǎng)計(jì)劃提前檢修，預(yù)計(jì)二季度精銅供應(yīng)會(huì)趨于緊張，月度產(chǎn)量在95-96萬(wàn)噸左右。

第三部分 消費(fèi)面分析

一、高通脹及加息抑制房地產(chǎn)消費(fèi)，歐美消費(fèi)下滑

2023年海外銅消費(fèi)下滑1.54%，主要是高利率引發(fā)的房地產(chǎn)需求下滑，不過(guò)歐美電力、汽車(chē)以及印度需求出現(xiàn)增長(zhǎng)，緩沖了消費(fèi)下滑的幅度。2024年海外央行開(kāi)始降息，預(yù)計(jì)房地產(chǎn)需求下滑速度放緩，電力需求繼續(xù)增長(zhǎng)，而且印度等國(guó)家需求增長(zhǎng)也非常強(qiáng)勁，需求增速將反彈至1.36%。

在美國(guó)持續(xù)加息的影響下，美國(guó)30年期固定利率抵押貸款利率最高升至7.79%，為2000年底以來(lái)的最高水平。美國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)備受打擊，消費(fèi)者購(gòu)房需求下降，2023年成屋銷(xiāo)售數(shù)據(jù)下滑19.35%，房屋銷(xiāo)售下降逐步傳導(dǎo)至住宅投資與開(kāi)工規(guī)模，美國(guó)新建私人住宅同比下降8.9%。不過(guò)2024年開(kāi)年后，美國(guó)抵押貸款利率開(kāi)始回落至6.6%，今年美聯(lián)儲(chǔ)大概率會(huì)開(kāi)啟降息周期，預(yù)計(jì)房地產(chǎn)銷(xiāo)售的降幅將收窄。美國(guó)車(chē)市表現(xiàn)不錯(cuò)，隨著供應(yīng)鏈和芯片的限制在2023年緩和， 2023年美國(guó)汽車(chē)銷(xiāo)售量同比增長(zhǎng)8%，車(chē)市的復(fù)蘇部分抵消了房地產(chǎn)的影響。

歐央行從2022年7月份開(kāi)始連續(xù)十次加息，再融資利率、存款便利利率、邊際貸款利率上升至4.5%，4%以及4.75%的歷史高位。由于歐洲連續(xù)加息、能源危機(jī)、資本和資產(chǎn)外流，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭出現(xiàn)顯著下降的壓力，歐元區(qū)制造業(yè)PMI連續(xù)19個(gè)月處于榮枯線(xiàn)以下，歐盟零售銷(xiāo)售指數(shù)也一直負(fù)增長(zhǎng)。

不過(guò)歐洲的汽車(chē)消費(fèi)回暖，德國(guó)汽車(chē)銷(xiāo)售增速為10%。而且歐洲的電力需求也在增加，在由風(fēng)光推動(dòng)的電源側(cè)結(jié)構(gòu)的低碳轉(zhuǎn)型、以電車(chē)等為代表的終端電氣化比例提升的“兩化”趨勢(shì)下，電力系統(tǒng)供需、運(yùn)行特征發(fā)生根本性改變，電網(wǎng)建設(shè)需求擴(kuò)大。而且歐洲電網(wǎng)整體又比較老舊，配網(wǎng)40%以上壽命超過(guò)40年，更新?lián)Q代需求會(huì)逐步加強(qiáng)。2022年10月歐委會(huì)即已發(fā)布Digitalising the energy system action plan，估算2020-2030年間需累積完成5840億歐元電網(wǎng)投資，該投資以配網(wǎng)側(cè)、數(shù)字化為重心，其中配網(wǎng)預(yù)估4000億（含1700億數(shù)字化改造）。2019年歐盟地區(qū)配網(wǎng)投資額約260億歐元，參考?xì)W洲地區(qū)電網(wǎng)投資整體增速及前述4000億總投資預(yù)算，估算當(dāng)前至2030年整體電網(wǎng)投資復(fù)合增速約在5-7%。

另外，印度的需求增長(zhǎng)也不容忽視，2023年前三季度，印度的名義GDP同比增長(zhǎng)了7.1%。這種快速增長(zhǎng)得益于外資企業(yè)在制造業(yè)領(lǐng)域的投資增多，尤其是制造業(yè)同比增長(zhǎng)13.9%，位居各大產(chǎn)業(yè)之首，建筑業(yè)同比增長(zhǎng)13.3%，電力、天然氣、供水和其他公共事業(yè)增長(zhǎng)10.1%，采礦業(yè)上漲10%。我們從印度具體的供需數(shù)據(jù)來(lái)看，今年印度銅凈進(jìn)口量增長(zhǎng)了15萬(wàn)噸，銅需求增長(zhǎng)率在10%以上，明年會(huì)繼續(xù)延續(xù)這一增長(zhǎng)趨勢(shì)。

二、國(guó)內(nèi)消費(fèi)

2023年國(guó)內(nèi)銅消費(fèi)表現(xiàn)旺盛，精銅消費(fèi)增速為6.5%。一方面是因?yàn)榻K端消費(fèi)非常好，光伏、風(fēng)電、電力、空調(diào)、新能源汽車(chē)等行業(yè)快速發(fā)展，國(guó)內(nèi)終端消費(fèi)增速為5.9%，另一方面是因?yàn)榻衲暌睙拸S(chǎng)對(duì)廢銅的需求大，擠壓了部分下游的原料，據(jù)我們測(cè)算，2023年大概有12萬(wàn)噸廢銅從下游轉(zhuǎn)移到了冶煉環(huán)節(jié)。2024年我們預(yù)計(jì)風(fēng)光和新能源汽車(chē)增速都將放緩，電力需求繼續(xù)增長(zhǎng)，中國(guó)銅需求增速將回落至3.3%。

1、房地產(chǎn)市場(chǎng)表現(xiàn)低迷

2023年商品房消費(fèi)表現(xiàn)疲軟，年初第一波疫情過(guò)峰以后，房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)反彈。但是從二季度開(kāi)始，房地產(chǎn)市場(chǎng)明顯轉(zhuǎn)冷，各城市二手房需求均出現(xiàn)不同程度的降溫。

針對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)疲軟的情況，中共中央政治局會(huì)議指出，要適應(yīng)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)供求關(guān)系發(fā)生重大變化的新形勢(shì)，適時(shí)調(diào)整優(yōu)化房地產(chǎn)政策。8月，關(guān)于保障性住房、住房信貸、公租房等，多項(xiàng)政策發(fā)布，包括降低首付比例、降存量房貸利率、落實(shí)“認(rèn)房不認(rèn)貸”政策，北上廣深等重點(diǎn)城市都宣布執(zhí)行“認(rèn)房不認(rèn)貸措施”。據(jù)媒體報(bào)道，11月17日中國(guó)人民銀行、金融監(jiān)管總局、證監(jiān)會(huì)聯(lián)合召開(kāi)金融機(jī)構(gòu)座談會(huì)，討論了多項(xiàng)房地產(chǎn)融資政策。會(huì)議提出了“三個(gè)不低于”政策定調(diào)：各家銀行自身房地產(chǎn)貸款增速不低于銀行行業(yè)平均房地產(chǎn)貸款增速；對(duì)非國(guó)有房企對(duì)公貸款增速不低于本行房地產(chǎn)增速；對(duì)非國(guó)有房企個(gè)人按揭增速不低于本行按揭增速。

從房地產(chǎn)數(shù)據(jù)來(lái)看，政策的效果并不明顯，9-12月商品房銷(xiāo)售面積下降20%左右，從1月份高頻數(shù)據(jù)來(lái)看，30大城市房地產(chǎn)成交面積繼續(xù)下降。而且房地產(chǎn)商拿地意愿不強(qiáng)，土地購(gòu)置面積繼續(xù)下降。影響房地產(chǎn)市場(chǎng)的主要因素是人口不再增長(zhǎng)，居民杠桿率也已經(jīng)到了60%以上的水平，更重要的，市場(chǎng)對(duì)房地產(chǎn)的預(yù)期已經(jīng)改變，投資房地產(chǎn)的熱情不大。

對(duì)用銅來(lái)說(shuō)，房地產(chǎn)對(duì)銅需求集中在竣工端。2023年受益于保交樓政策，房屋竣工面積累計(jì)同比增長(zhǎng)17%。但是房地產(chǎn)竣工面積一年不足10億平米，算下來(lái)一年用銅量不足100萬(wàn)噸。而建筑竣工面積一年40億平米，比較符合大家對(duì)建筑行業(yè)占銅消費(fèi)25%的傳統(tǒng)認(rèn)知。2023年建筑業(yè)竣工面積同比小幅下降，除了光伏行業(yè)建廠(chǎng)房需求大以外，教育、醫(yī)療、辦公用房屋竣工面積都出現(xiàn)了下降。

2024年住房竣工面積可能會(huì)繼續(xù)受到保交樓政策的支撐，但是其他行業(yè)的預(yù)2024年建筑業(yè)竣工面積增速為0。

2、電網(wǎng)需求較為樂(lè)觀(guān)

在國(guó)家構(gòu)建新能源為主體的電力系統(tǒng)的政策下，電網(wǎng)投資維持樂(lè)觀(guān)預(yù)期。2023年電網(wǎng)工程完成投資5275億元，同比增長(zhǎng)5.4%。電網(wǎng)投資加快，是能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的需求，需要進(jìn)一步對(duì)電網(wǎng)進(jìn)行新的投資。從2022年 10 月起，我國(guó)提出加快推進(jìn)沙漠、戈壁、荒漠地區(qū)的大型風(fēng)電光伏基地的建設(shè)，計(jì)劃十年建設(shè)550GW風(fēng)光項(xiàng)目，多在陜西、甘肅、青海、寧夏、內(nèi)蒙古等西北部省份，這些省份本身消納有限，65-75%電力需要外送，因此特高壓、儲(chǔ)能、配網(wǎng)的需求增加。而我們觀(guān)察到，國(guó)網(wǎng)和南網(wǎng)十四五期間電網(wǎng)投資的重點(diǎn)正是在特高壓、儲(chǔ)能、電網(wǎng)數(shù)字化轉(zhuǎn)型等領(lǐng)域。預(yù)計(jì)2024年電網(wǎng)投資繼續(xù)維持4-6%增長(zhǎng)。

結(jié)構(gòu)上來(lái)看，企業(yè)反應(yīng)今年儲(chǔ)能和特高壓訂單增長(zhǎng)的多，中低壓訂單雖然穩(wěn)定，但是增速并不明顯，整體來(lái)看銅電纜消費(fèi)可能呈現(xiàn)低增速。

3、空調(diào)消費(fèi)

根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)的數(shù)據(jù)，2023年空調(diào)累計(jì)銷(xiāo)售量為16828.3萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)13.4%。空調(diào)消費(fèi)回暖一方面來(lái)自于內(nèi)銷(xiāo)的增長(zhǎng)，氣溫攀升以及疫情后經(jīng)銷(xiāo)商重建庫(kù)存，導(dǎo)致空調(diào)8月份以前銷(xiāo)售火爆。另一方面6月以后空調(diào)出口也迎來(lái)難得的增長(zhǎng)，今年空調(diào)出口同比增長(zhǎng)4%左右。厄爾尼諾現(xiàn)象同樣影響著全球其他地區(qū)的氣候，隨著全球多地出現(xiàn)歷史性高溫，國(guó)外市場(chǎng)對(duì)空調(diào)采購(gòu)量相應(yīng)增加。具體來(lái)看，空調(diào)對(duì)北美洲、大洋洲、歐盟的出口下降，對(duì)拉丁美洲、非洲以及中東的出口增加。另外去年基數(shù)低，也是今年空調(diào)銷(xiāo)售量高增長(zhǎng)的重要因素。

2024年空調(diào)的需求預(yù)期中性，增幅在0-5%左右，一方面厄爾尼諾天氣可能會(huì)持續(xù)2-3年之久，原本沒(méi)有空調(diào)使用習(xí)慣的國(guó)家地區(qū)也開(kāi)始了需求增長(zhǎng)；另一方面內(nèi)需不是很樂(lè)觀(guān)，家電消費(fèi)和商品房銷(xiāo)售高度相關(guān)，商品房銷(xiāo)售疲弱的情況下，空調(diào)消費(fèi)很難維持長(zhǎng)期的高增長(zhǎng)趨勢(shì)。

4、燃油車(chē)消費(fèi)一般

根據(jù)中國(guó)汽車(chē)工業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)， 2023年汽車(chē)銷(xiāo)售量為3009萬(wàn)輛，同比提高12%。其中2023全年汽車(chē)出口達(dá)到491萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)58%。中汽協(xié)預(yù)計(jì)2024年中國(guó)汽車(chē)總銷(xiāo)量將達(dá)3100萬(wàn)左右，同比增3%，出口550萬(wàn)輛左右。

不過(guò)今年汽車(chē)銷(xiāo)售增長(zhǎng)主要是新能源車(chē)貢獻(xiàn)，傳統(tǒng)燃油車(chē)銷(xiāo)售量同比增長(zhǎng)3%。燃油車(chē)行業(yè)已經(jīng)是一個(gè)非常飽和的市場(chǎng)，而且新能源汽車(chē)替代燃油車(chē)是大勢(shì)所趨，今年11月新能源汽車(chē)滲透率已經(jīng)達(dá)到37.7%，未來(lái)燃油車(chē)消費(fèi)下滑是大趨勢(shì)。

三、新能源消費(fèi)增速開(kāi)始下滑，鋁代銅現(xiàn)象明顯

1、新能源汽車(chē)

根據(jù)彭博新能源財(cái)經(jīng)預(yù)計(jì)，2023年全球新能源汽車(chē)銷(xiāo)售量將達(dá)到1410萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)36.89%。新能源車(chē)銷(xiāo)售主要集中在中國(guó)，2023年中國(guó)新能源汽車(chē)銷(xiāo)售占全球68%，歐洲、北美市場(chǎng)緊隨其后。預(yù)計(jì)2024年全球新能源汽車(chē)銷(xiāo)售增速下降至24%，原因是中國(guó)新能源車(chē)的單月滲透率已經(jīng)達(dá)到37.7%，難以維持過(guò)去三年的高增速，而歐洲補(bǔ)貼退坡以后，銷(xiāo)售增速也將開(kāi)始下滑。

國(guó)內(nèi)方面，2023年新能源汽車(chē)銷(xiāo)售量為949.5萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)37.87%，市場(chǎng)占有率達(dá)到31.6%，其中12月市場(chǎng)占有率已經(jīng)達(dá)到37.7%。2023年新能源汽車(chē)出口量為120.3萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)77.6%。中國(guó)新能源車(chē)主要是出口西歐和東南亞市場(chǎng)，近兩年西歐和南歐的比利時(shí)、西班牙、斯洛文尼亞和英國(guó)等成為出口亮點(diǎn)，2023年對(duì)泰國(guó)等東南亞國(guó)出口也開(kāi)始走強(qiáng)。但是2023年9月13日，歐盟委員會(huì)主席馮德萊恩宣布針對(duì)中國(guó)電動(dòng)車(chē)汽車(chē)展開(kāi)反補(bǔ)貼調(diào)查，新能源汽車(chē)向歐洲出口暫時(shí)放緩。2024年由于中國(guó)新能源汽車(chē)滲透率達(dá)到30%以上，以及歐洲對(duì)中國(guó)開(kāi)展反補(bǔ)貼調(diào)研，預(yù)計(jì)2024年新能源汽車(chē)銷(xiāo)售增速將會(huì)下降，中汽協(xié)預(yù)計(jì)2024年新能源汽車(chē)銷(xiāo)售量為1150萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)21%。

預(yù)計(jì)2023年歐洲新能源汽車(chē)銷(xiāo)售量為315萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)20%。歐洲新能源汽車(chē)銷(xiāo)售增速在8月份以前高，主要是因?yàn)樾酒耙咔榈裙?yīng)端問(wèn)題解決，以及德國(guó)等國(guó)家消費(fèi)者預(yù)計(jì)補(bǔ)貼會(huì)下滑，從而將消費(fèi)前置。四季度開(kāi)始隨著歐洲對(duì)中國(guó)新能源車(chē)開(kāi)展反補(bǔ)貼調(diào)查，加上歐洲各國(guó)的新能源汽車(chē)購(gòu)置補(bǔ)貼政策將陸續(xù)進(jìn)入退坡或退出期，新能源汽車(chē)銷(xiāo)售增速開(kāi)始下滑，11月份甚至出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。我們認(rèn)為明年歐洲新能源車(chē)增速會(huì)放緩，一是因?yàn)榻衲晷枨蟮脑鲩L(zhǎng)，很大一部分是因?yàn)榍皟赡旯?yīng)鏈瓶頸壓制了一部分需求，在今年已經(jīng)充分釋放。二是因?yàn)闅W洲對(duì)新能源汽車(chē)的政策調(diào)整， 2023年12月16日，德國(guó)聯(lián)邦經(jīng)濟(jì)和氣候保護(hù)部宣布，政府決定自12月18日起不再接受新的電動(dòng)汽車(chē)（EV）補(bǔ)貼申請(qǐng)。自2016年以來(lái)，該部門(mén)已經(jīng)總共為約210萬(wàn)輛電動(dòng)汽車(chē)支付了約100億歐元的補(bǔ)貼，補(bǔ)貼取消可能會(huì)使德國(guó)市場(chǎng)需求疲軟。

美國(guó)新能源汽車(chē)市場(chǎng)表現(xiàn)良好，2023年美國(guó)新能源汽車(chē)銷(xiāo)售量為147萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)47%。2022年美國(guó)政府出臺(tái)反通脹法案，根據(jù)政策，美國(guó)公民購(gòu)買(mǎi)新能源新車(chē)，將獲得7500美元的稅收抵免，購(gòu)買(mǎi)二手新能源汽車(chē)將獲得4000美元的稅收抵免。不過(guò)稅收抵免有一定條件，第一個(gè)條件是在新能源汽車(chē)整車(chē)的組裝方面，要求必須在美國(guó)的本土完成；第二個(gè)條件是新能源汽車(chē)最主要的核心部件電池的生產(chǎn)商必須是在美國(guó)，或者是在與美國(guó)有自由貿(mào)易協(xié)定的國(guó)家，《美墨加三國(guó)協(xié)議》國(guó)家協(xié)定的這三個(gè)國(guó)家來(lái)進(jìn)行組成，同時(shí)也特別提到電池里面關(guān)鍵的礦物質(zhì)，必須不能來(lái)自有風(fēng)險(xiǎn)性的國(guó)家。在美國(guó)政策的支持下，歐洲的產(chǎn)業(yè)鏈開(kāi)始遷往北美?？紤]到目前美國(guó)新能源車(chē)存量、滲透率較低，隨著政策端的持續(xù)刺激，美國(guó)新能源汽車(chē)需求有望進(jìn)一步提振。

新能源汽車(chē)用銅單耗在下降，原因是新能源汽車(chē)廠(chǎng)商在電池中使用更薄的銅箔、轉(zhuǎn)向需要更少布線(xiàn)的更高電壓系統(tǒng)，以及小型電動(dòng)汽車(chē)的推出。2020 年純電汽車(chē)耗銅 80 千克/輛，高盛預(yù)計(jì) 2022 年為 73 千克/輛，2030 年可能會(huì)降至 65 公斤。

2023 年全球新能源汽車(chē)用銅量102萬(wàn)噸，占全球銅消費(fèi)比重4%，銅消費(fèi)增量為27萬(wàn)噸，對(duì)銅的消費(fèi)增幅貢獻(xiàn)達(dá)到 1.08%?？紤]到未來(lái)新能源汽車(chē)增速回落以及用銅單耗下降，預(yù)計(jì)到2024年新能源汽車(chē)對(duì)銅消費(fèi)增幅的貢獻(xiàn)量會(huì)將降至 0.83%。

表1： 全球新能源汽車(chē)銷(xiāo)量（單位：萬(wàn)輛/萬(wàn)噸）

數(shù)據(jù)來(lái)源：銀河期貨、中汽協(xié)、BNEF

2、可再生能源裝機(jī)增速將開(kāi)始放緩，鋁代銅現(xiàn)象明顯

2023年全球光伏裝機(jī)需求大幅提升，預(yù)計(jì)全球光伏裝機(jī)量為390GW，同比增長(zhǎng)77%，中國(guó)、歐洲和美國(guó)光伏裝機(jī)量都快速增長(zhǎng)，尤其是中國(guó)光伏裝機(jī)量同比增長(zhǎng)147%。風(fēng)電市場(chǎng)表現(xiàn)也非常好，GWEC預(yù)計(jì)今年全球風(fēng)電裝機(jī)的增長(zhǎng)至112.5GW，同比增長(zhǎng)44%，中國(guó)風(fēng)電裝機(jī)量高達(dá)75.9GW，同比增長(zhǎng)101.7%。

國(guó)內(nèi)方面，中國(guó)光伏裝機(jī)量為216GW，同比增長(zhǎng)147%。2023年光伏裝機(jī)量快速增長(zhǎng)的原因一是因?yàn)槎嗑Ч璧漠a(chǎn)能釋放，整個(gè)光伏產(chǎn)業(yè)鏈的成本下降，二是因?yàn)橐咔檫^(guò)去以后的需求回補(bǔ)。集中式光伏增長(zhǎng)較快，集中式光伏增長(zhǎng)222%，分布式光伏增長(zhǎng)96%。這主要是受益于我國(guó)大力發(fā)展風(fēng)光大基地的政策。從2021年開(kāi)始國(guó)家已正式下了兩批大型風(fēng)電光伏基地建設(shè)項(xiàng)目清單，第一、二批基地項(xiàng)目共計(jì)約550GW，集中在西部地區(qū)。但是西部地區(qū)用電量低、負(fù)荷低，70%的電力需要外送，現(xiàn)在電網(wǎng)建設(shè)緩慢，電網(wǎng)結(jié)構(gòu)和輸電線(xiàn)路布局可能尚無(wú)法及時(shí)有效實(shí)現(xiàn)大批量風(fēng)光項(xiàng)目的接網(wǎng)消納。

歐洲方面，2022年5月歐盟正式公布了名為“RepowerEU”的能源計(jì)劃，該計(jì)劃涉及未來(lái)五年內(nèi)高達(dá)2100億歐元的資金規(guī)模，包括增加可再生能源和液化天然氣進(jìn)口，降低能源需求，從而達(dá)到減少對(duì)俄羅斯能源依賴(lài)、加快轉(zhuǎn)向綠色能源的目的。歐盟委員會(huì)將 2030 年可再生能源的總體目標(biāo)從 40% 提高到 45%。2021年歐盟可再生能源裝機(jī)容量511GW，按照歐盟發(fā)展規(guī)劃，2030年歐盟可再生能源裝機(jī)容量將達(dá)到1236GW。因此歐洲光伏裝機(jī)量明顯提升，根據(jù)歐洲光伏業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2022年歐盟新增光伏裝機(jī)達(dá)41.4GW，同比增長(zhǎng)了47%， 2023年裝機(jī)量會(huì)達(dá)到56GW，同比增長(zhǎng)35%。但是歐洲光伏業(yè)協(xié)會(huì)預(yù)計(jì)2024年光伏裝機(jī)量為62GW，增速下滑至11%；原因是隨著裝機(jī)量的增長(zhǎng)，歐洲需要進(jìn)一步對(duì)電網(wǎng)及儲(chǔ)能進(jìn)行新的投資，投資的進(jìn)度會(huì)制約光伏市場(chǎng)的增長(zhǎng)，與此同時(shí)，電價(jià)疲軟緩解了對(duì)能源緊張問(wèn)題的擔(dān)憂(yōu)。

美國(guó)出臺(tái)反通脹法案以后，光伏市場(chǎng)開(kāi)始反彈，美國(guó)太陽(yáng)能行業(yè)協(xié)會(huì)（SEIA）預(yù)計(jì)美國(guó)2023年的新增光伏裝機(jī)將達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的33GW，同比增加達(dá)到55%。該機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)到2028年美國(guó)光伏裝機(jī)量將達(dá)到45GW。

GWEC預(yù)計(jì)2023全球風(fēng)電裝機(jī)量將上升至112.5GW，主要是得益于得益于中國(guó)風(fēng)電裝機(jī)量恢復(fù)，中國(guó)風(fēng)電裝機(jī)量為75.9GW，同比增長(zhǎng)101%。

預(yù)計(jì)從2024年開(kāi)始風(fēng)光裝機(jī)增速將放緩，預(yù)計(jì)全球光伏裝機(jī)量為430GW，同比增長(zhǎng)10%，GWEC預(yù)計(jì)2024-2025全球風(fēng)電裝機(jī)為123及134GW，同比分別增長(zhǎng)9.3%及8.9%。風(fēng)光裝機(jī)增速放緩，主要是由于未來(lái)中國(guó)增速會(huì)下降，2020年習(xí)近平主席在全球雄心氣候峰會(huì)發(fā)表講話(huà)，提出到2030年，中國(guó)風(fēng)電、太陽(yáng)能發(fā)電總裝機(jī)容量將達(dá)到1200GW以上，自此中國(guó)風(fēng)光裝機(jī)量迎來(lái)了快速發(fā)展，截至2023年底，風(fēng)光裝機(jī)總?cè)萘恳呀?jīng)達(dá)到1050GW，按照目前的裝機(jī)速度，中國(guó)在2024年就能達(dá)到1200GW，提前6年完成目標(biāo)。另外西部地區(qū)有大量的光伏設(shè)備被閑置，因此未來(lái)中國(guó)風(fēng)光裝機(jī)量可能會(huì)呈現(xiàn)低增速。

不僅如此，風(fēng)光用銅單耗也處于下降趨勢(shì)，由于銅鋁價(jià)格走勢(shì)分化，鋁代銅的現(xiàn)象越來(lái)越明顯。2020 年光伏耗銅量為 3700 噸/GW,預(yù)計(jì)2023年光伏銅單耗降低至 2700 噸/GW，陸上風(fēng)電耗銅量從 4000 噸/GW 降至 2700 噸/GW。

2023年全球風(fēng)光銅消費(fèi)量為145.2萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)44.8萬(wàn)噸，拉動(dòng)銅消費(fèi)增長(zhǎng)1.82個(gè)點(diǎn)，2024年由于風(fēng)光裝機(jī)增速下降以及鋁代銅趨勢(shì)延續(xù)，預(yù)計(jì)風(fēng)光對(duì)銅需求僅增加9.5萬(wàn)噸，對(duì)銅消費(fèi)增速貢獻(xiàn)率下降到 0.37個(gè)點(diǎn)。

表2：全球風(fēng)光新增裝機(jī)量預(yù)測(cè)（GW/萬(wàn)噸）

數(shù)據(jù)來(lái)源：銀河期貨、IEA、GWEC

四、消費(fèi)總結(jié)

2023年全球精銅消費(fèi)增速為3.75%，主要是得益于風(fēng)光和新能源汽車(chē)的快速增長(zhǎng)，三者為銅消費(fèi)貢獻(xiàn)了2.92個(gè)點(diǎn)的增速，2024年風(fēng)光和新能源消費(fèi)增速都開(kāi)始下滑，預(yù)計(jì)全球精銅消費(fèi)增速會(huì)回落至2.75%。

表3：國(guó)內(nèi)銅終端消費(fèi)增速

數(shù)據(jù)來(lái)源：銀河期貨

表4：海外銅終端消費(fèi)增速

數(shù)據(jù)來(lái)源：銀河期貨

第四部分 供需平衡表

從供需平衡角度來(lái)看，2024年供需增速雙走弱，在巴拿馬銅礦復(fù)產(chǎn)之前，市場(chǎng)會(huì)往供應(yīng)最差的方向交易。

供應(yīng)端來(lái)看，巴拿馬銅礦給供應(yīng)帶來(lái)了很大的不確定性，巴拿馬銅礦于2023年11月23日停產(chǎn)，市場(chǎng)普遍預(yù)期2024年年中以后才會(huì)復(fù)產(chǎn)，樂(lè)觀(guān)（2024年中復(fù)產(chǎn)）及悲觀(guān)（不會(huì)復(fù)產(chǎn)）的預(yù)期下，銅礦分別增長(zhǎng)62萬(wàn)噸/44萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)增速分別為2.74%/1.95%。2024年精銅產(chǎn)能釋放，銅礦限制精銅增量，在樂(lè)觀(guān)/悲觀(guān)預(yù)期下，精銅產(chǎn)量分別增長(zhǎng)3.19%/2.49%。

但是需求端增速同樣會(huì)回落，光伏、風(fēng)電和新能源汽車(chē)的消費(fèi)增速都會(huì)回落，預(yù)計(jì)2024年全球消費(fèi)增速為2.75%。

表6：全球銅供需平衡表（千噸）

數(shù)據(jù)來(lái)源：銀河期貨