2月13日訊
正文
一、中美歐經(jīng)濟(jì)階段性向上共振
中國提前結(jié)束疫情管控進(jìn)入正?；?、歐洲經(jīng)濟(jì)下行觸底、美國經(jīng)濟(jì)軟著陸是去年末以來全球風(fēng)險資產(chǎn)上行的主要推動力。1月以來數(shù)據(jù)不斷驗證預(yù)期，中美歐經(jīng)濟(jì)階段性向上共振邏輯得到強(qiáng)化。中國自12月結(jié)束疫情管控，呈現(xiàn)快速達(dá)峰，快速恢復(fù)的特點，疫情影響過程較其它國家顯著縮短。在1月上旬全國感染率過峰情況下仍對春節(jié)反鄉(xiāng)潮導(dǎo)致二次感染高峰有所顧忌，但實際沒有發(fā)生，1月官方制造業(yè)和非制造業(yè)ＰＭＩ指數(shù)反彈到50榮枯線上方，特別是非制造業(yè)指數(shù)反彈12.8個百分點，驗證疫情拖累已快速結(jié)束。今年一、二季度經(jīng)濟(jì)活動環(huán)比和同比強(qiáng)的增長的信心得到強(qiáng)化。
圖一：中國官方制造業(yè)和非制造業(yè)ＰＭＩ指數(shù)
春節(jié)期間新房銷售平淡，但多地二手房市場成交活躍，可關(guān)注是否為新房銷售回溫的先行指標(biāo)，至少房地產(chǎn)市場的恢復(fù)性增長邏輯仍未被證偽。另外傳統(tǒng)上旺季在3月開始，2月生產(chǎn)活動恢復(fù)偏慢是預(yù)期之中，二季度之前經(jīng)濟(jì)反彈仍無法證偽，當(dāng)前旺季預(yù)期的信心仍強(qiáng)。不過由于1月份中國反彈被過度交易，需要更強(qiáng)的反彈力度才能產(chǎn)生新的推動力，2月可能是等待期。
歐元區(qū)近期公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)驗證經(jīng)濟(jì)持續(xù)反彈。ＰＭＩ景氣指數(shù)已經(jīng)是連續(xù)四個月向上，1月ＰＭＩ綜合指數(shù)重新回到50榮枯線上方。歐洲去年Ｈ２經(jīng)濟(jì)下行主要原因是能源價格過高造成企業(yè)限產(chǎn)和消費(fèi)擠出。去年10月以后歐盟實施一系列限價措施，歐洲各國普遍實施居民能源價格凍結(jié)和補(bǔ)貼政策，四季度天然氣和電價已大幅回落并穩(wěn)定在2021年末的水平。今年1、2月持續(xù)暖冬，天然氣消耗偏低，目前庫存高于過去五年均值，天然氣價格持續(xù)回落。隨著冬天過去，能源價格維持低位穩(wěn)定的信心增強(qiáng)，工業(yè)生產(chǎn)有望逐步恢復(fù)，歐洲經(jīng)濟(jì)活動反彈有望持續(xù)一段時間。
圖二：歐洲能源價格
圖三：歐元區(qū)制造業(yè)和服務(wù)業(yè)ＰＭＩ指數(shù)
1月美國ＩＳＭ制造業(yè)ＰＭＩ指數(shù)繼續(xù)下跌，但非制造業(yè)ＰＭＩ指數(shù)大漲6個百分點至55.2，1月非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)經(jīng)季調(diào)后大增51.7萬人，失業(yè)率降至3.4%的新低，因服務(wù)業(yè)強(qiáng)韌支撐就業(yè)增長，軟著陸的預(yù)期進(jìn)一步得到驗證。葉倫表示50多年來最低的失業(yè)率下經(jīng)濟(jì)不可能衰退。
圖四：美國新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)
圖五：美國ＩＳＭ制造業(yè)及非制造業(yè)ＰＭＩ指數(shù)
之前市場交易聯(lián)儲年內(nèi)降息預(yù)期，在超預(yù)期就業(yè)數(shù)據(jù)出臺后市場對利率目標(biāo)的定價上修到5-5.25%，但仍預(yù)期年末開啟降息。美元指數(shù)在本周開始反彈，技術(shù)上看美元指數(shù)可能反彈到105-106區(qū)域，不過由于底層邏輯是經(jīng)濟(jì)增長向上修正，美元反彈對風(fēng)險資產(chǎn)的影響可能偏短線。市場接下來等待通脹數(shù)據(jù)，由于原油價格較去年同期大跌，估計ＣＰＩ增速保持較快的同比回落，近期仍支撐市場對降息的樂觀預(yù)期。
圖六：美國ＣＰＩ同比增速與ＷＴＩ油價
總結(jié)：1月以來市場交易的中國經(jīng)濟(jì)重啟、歐洲經(jīng)濟(jì)反彈和美國經(jīng)濟(jì)軟著陸都在近期得到驗證，中期利多邏輯強(qiáng)化。中美歐經(jīng)濟(jì)形成階段性反彈共振，支持風(fēng)險資產(chǎn)上行趨勢。2月還處于季節(jié)性淡季，中國穩(wěn)增長效果等待驗證，疊加美元指數(shù)反彈，市場進(jìn)入觀察期，但強(qiáng)預(yù)期將限制風(fēng)險資產(chǎn)回調(diào)幅度，等待預(yù)期兌現(xiàn)的新一輪上漲。
二、極端低庫存提供支撐，旺季推動價格向上
12月至1月中旬國內(nèi)經(jīng)歷疫情高峰，導(dǎo)致下游放假較往年提前，節(jié)后累庫水平更高。據(jù)ＳＭＭ統(tǒng)計節(jié)后第一周國內(nèi)主流消費(fèi)地社會庫存30萬噸，較去年節(jié)后第一周高11萬噸，不過保稅庫存12萬噸，較去年節(jié)后第一周低14萬噸，總庫存仍保持在近幾年同期最低水平。極端低庫存有利于抬高價格支撐，且一旦需求增加，價格彈性較大。
圖七：ＳＭＭ統(tǒng)計國內(nèi)主流消費(fèi)地庫存+保稅庫存
ＳＭＭ公布了1月精銅產(chǎn)量數(shù)據(jù)，1月產(chǎn)量85.3萬噸，低于預(yù)期的原因是檢修影響較大且新投產(chǎn)能爬產(chǎn)繼續(xù)偏慢，預(yù)計2月將恢復(fù)到89萬噸，但總體看新增產(chǎn)量持續(xù)低于預(yù)期。受1月比價極度惡化影響，精銅進(jìn)口環(huán)比下降且有煉廠趁機(jī)做出口點價，估計節(jié)后陸續(xù)出口，1、2月精銅凈進(jìn)口量環(huán)比回落。
圖八：ＳＭＭ精銅月度產(chǎn)量
由于疫情結(jié)束后農(nóng)民工返鄉(xiāng)，復(fù)工節(jié)奏較前兩年更慢，本周下游基本都開工，但普遍反映新訂單少，大企業(yè)以做節(jié)前訂單為主，小企業(yè)生產(chǎn)情況差，節(jié)后第二周ＳＭＭ統(tǒng)計的主流加工行業(yè)開工率整體低于去年同期。不過經(jīng)驗上看2月上旬消費(fèi)還未啟動，明顯進(jìn)入旺季通常要到3月的第一周，當(dāng)前表現(xiàn)基本符合正常季節(jié)性水平，消費(fèi)季節(jié)性大幅回升的基本格局不變。
圖九：ＳＭＭ銅材月度開工率
消息面，1月秘魯又有銅礦因抗議活動減產(chǎn)，一度影響到30%的銅產(chǎn)量，本周嘉能可旗下礦山出貨恢復(fù)正常。目前國內(nèi)煉廠精礦庫存充足，暫不影響精銅生產(chǎn)，但去年底以來因前總統(tǒng)被捕引發(fā)的社會抗議有愈演愈烈之勢，秘魯銅礦生產(chǎn)干擾很可能又要大幅超預(yù)期。本月ＣＲＵ已將全球平衡表調(diào)整為短缺16萬噸，原因是中國需求預(yù)期上調(diào)和南美供應(yīng)干擾增加。
總結(jié)：中國需求增加和南美供應(yīng)干擾增加令今年供需平衡表向短缺修正，目前庫存處于歷史同期最低水平，需求環(huán)比大幅增長的確定性強(qiáng)，與全球經(jīng)濟(jì)階段性反彈形成共振，支撐價格上漲。極端低庫存令價格回調(diào)空間有限，一旦需求啟動或帶來額外上漲彈性。
三、策略
下游通常在2月將擇機(jī)備貨以待旺季訂單增加，目前處于弱現(xiàn)實強(qiáng)預(yù)期階段，但本周華東華南出庫開始增加，隨著企業(yè)消化完節(jié)前庫存后備貨的壓力會增加。技術(shù)形態(tài)看67500-66500區(qū)域為中期技術(shù)支撐區(qū)，本周銅價在68000下方點價已有所體現(xiàn)，滬銅比價和升水結(jié)構(gòu)開始回升，現(xiàn)貨支撐體現(xiàn)。隨著旺季到來價格將震蕩向上，建議背靠支撐區(qū)逐步買入，中線持有，等待二季度消費(fèi)兌現(xiàn)情況，72000-74000為一季度壓力區(qū)。
