HJT的少銀化降本需求迫切，作為去銀化“終極”手段的電鍍銅更適用于HJT。2022-2023年TOPCon擴產(chǎn)規(guī)模高于HJT，主要系HJT總成本仍偏高，降本為HJT規(guī)模擴產(chǎn)的關鍵，而銀漿成本在HJT總成本中占比最高，根據(jù)東吳證券的測算，銀漿成本占HJT總成本比重約11％，因此降低銀漿成本為關鍵，而電鍍銅能夠實現(xiàn)去銀化，有望解決HJT銀漿成本高的痛點，并且從工藝要求和降本效果來看，電鍍銅更適用于HJT技術，（1）工藝要求：HJT獨有的低溫工藝符合電鍍銅的工藝要求、獨有的TCO薄膜能夠起到阻擋作用并避免銅污染硅片內部；（2）降本效果：HJT應用電鍍銅后降低非硅成本的效果最明顯，根據(jù)東吳證券的測算，假設電鍍銅量產(chǎn)后帶來0.5％提效、電鍍液等耗材成本0.03元/W、電鍍設備價值量1億元/GW，PERC/TOPCon/HJT三種技術路線應用電鍍銅工藝后，非硅成本的降低幅度分別為2％/12％/21％。

與銀包銅相比，電鍍銅目前尚不具備顯著降本優(yōu)勢，因耗材&設備折舊成本較高。電鍍銅與銀包銅均為降低銀漿用量的漿料技術，目前電鍍銅尚不具備顯著成本優(yōu)勢：（1）增效：為電鍍銅獨有優(yōu)勢，能夠通過更低電阻、更高柵線高寬比，提高0.3-0.5％效率；（2）降本：銀包銅與電鍍銅成本差異主要體現(xiàn)在材料與設備折舊方面，①材料成本：50％/30％銀包銅的銀漿成本分別為0.05/0.03元/W，電鍍銅的銅成本可以忽略，但電鍍藥水和掩膜材料等目前較高約0.07元/W，未來量產(chǎn)后可能降低到0.03元/W；②設備折舊成本：50％/30％銀包銅絲印設備單GW價值量0.4億元，設備折舊成本為0.01元/W，而電鍍銅設備單GW投資額目前2億元，設備折舊成本約0.04元/W，有望降低至1億元，設備折舊成本約0.02元/W；③材料+設備折舊成本合計：50％/30％銀包銅合計成本分別為0.06/0.04元/W，電鍍銅目前成本約為0.11元/W，尚不具備顯著優(yōu)勢，未來耗材及設備國產(chǎn)化&規(guī)模放量降本后有望降低至0.05元/W。

電鍍銅的產(chǎn)業(yè)化是抑制銀漿價格上漲的重要手段。隨著光伏裝機量提升、銀漿耗量增加可能帶來銀價上漲，存在銀包銅成本增加的可能性。所以電鍍銅能夠與銀包銅路線形成競爭，抑制銀價上漲。根據(jù)測算銀價上漲43％、銀漿含稅價格9295元/KG時，30％銀包銅的材料+設備折舊成本為0.051元/W，電鍍銅工藝量產(chǎn)成本約0.051元/W，此時電鍍銅量產(chǎn)成本與銀包銅打平，當銀價上漲超過43％時電鍍銅成本低于銀包銅。

電鍍銅即將開啟產(chǎn)業(yè)化。早期電鍍銅以研發(fā)線和中試線為主，沒有大規(guī)模量產(chǎn)，2022年以來耗材借鑒PCB領域的濕膜、設備借鑒半導體領域的激光方案等均有所突破，快速導入驗證中，但仍存在設備產(chǎn)能&環(huán)保&良率等問題，東吳證券預計2023年行業(yè)進行中試，2024年導入量產(chǎn)。

多種技術方案角力，電鍍銅設備商率先受益。目前電鍍銅設備價值量2億元/GW，東吳證券預計有望下降到1億元/GW，到2025年電鍍銅設備市場空間達30億元，2023-2025年CAGR達260％。（1）種子層（價值量占比25％）：種子層提升柵線與TCO層之間導電性和附著力，東吳證券看好PVD為主流；（2）圖形化（占比30％）：分為掩膜、曝光、顯影，東吳證券看好經(jīng)濟性更強的油墨+掩膜類光刻；（3）電鍍（占比25％）：包括水平鍍、垂直鍍等，東吳證券看好水平鍍，有望滿足光伏大產(chǎn)能低成本需求。其它設備占比20％左右。

投資建議：重點推薦邁為股份，建議關注太陽井（未上市）、羅博特科、東威科技、捷得寶（未上市）、芯碁微裝、蘇大維格。

風險提示：HJT產(chǎn)業(yè)化進程不及預期，電鍍銅產(chǎn)業(yè)化進程不及預期。