三月的銅價整體走出了探底回升的走勢，價格最高從70000附近抵觸震蕩區(qū)間下沿觸底66000附近后反彈，重回69000上方運(yùn)行。從價格表現(xiàn)上來看銅價韌性十足，但從宏觀面發(fā)生的一些變化來看，這種韌性正在削弱，強(qiáng)勢的銅價表現(xiàn)或難以再現(xiàn)，上限逐漸清晰，銅價整體將承壓震蕩運(yùn)行。
一、加息與風(fēng)險并存，經(jīng)濟(jì)“軟著陸”難度加大
上周美聯(lián)儲議息會議落地，美聯(lián)儲繼鮑威爾鷹派發(fā)言之后重回鴿派，在最新政策聲明中修改了有關(guān)貨幣政策路徑的表述，將“持續(xù)提高利率目標(biāo)區(qū)間是適當(dāng)?shù)摹备臑椤耙恍╊~外的政策收緊可能是適當(dāng)?shù)摹?，暗示加息已接近目?biāo)利率。鮑威爾在記者會上也再次強(qiáng)調(diào)了“一些”和“可能”的措辭，表明美聯(lián)儲希望對于未來加息路徑、尤其是下次會議的利率決議保持較大靈活性。
從點(diǎn)陣圖來看，聯(lián)儲官員對2023年底的聯(lián)邦基金利率中值預(yù)測保持在5.1%不變，由于目前利率已加至4.75-5.0%，這或意味著未來還有最后25個基點(diǎn)的加息。鮑威爾態(tài)度再次轉(zhuǎn)變，美聯(lián)儲加息接近尾聲，鴿派論調(diào)符合市場預(yù)期，銀行業(yè)風(fēng)險得到一定重視，且銀行業(yè)風(fēng)險暴露暫緩使得風(fēng)險情緒回歸。
美國目前仍以控通脹至2%為首要目標(biāo)，保持一定合理就業(yè)，促使經(jīng)濟(jì)“軟著陸”。這次海外銀行風(fēng)險事件的集中爆發(fā)，訴求或是倒逼美聯(lián)儲重回鴿派，基于危機(jī)事件本身的處理風(fēng)險和失控風(fēng)險我們認(rèn)為應(yīng)該是不高的，也就是真正形成一次大危機(jī)的可能性偏低，但對于今年海外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是比較不利的，衰退敘事的大背景將會加深。美聯(lián)儲按照既定加息目標(biāo)進(jìn)行，需求回落是主要方向，價格上限逐漸清晰。
需求回落，衰退敘事背景加深，從實(shí)際需求水平恢復(fù)的角度來看，實(shí)現(xiàn)“軟著陸”的可能性正在降低，根據(jù)最新的數(shù)據(jù)來看，歐元區(qū)3月制造業(yè)PMI錄得47.1%，低于預(yù)期較上月回落1.4個百分點(diǎn)，創(chuàng)下年內(nèi)新低，英國制造業(yè)PMI錄得48%，較上月回落1.3個百分點(diǎn)。歐美制造業(yè)水平持續(xù)處于收縮區(qū)間，且有進(jìn)一步加深的趨勢，市場難以繼續(xù)發(fā)酵經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升的樂觀預(yù)期，對于一月已經(jīng)定價海外樂觀預(yù)期的銅價來說，上方空間是小于下方空間的。
二、國內(nèi)弱復(fù)蘇特征，待海外庫存累升
基本面的角度看，目前國內(nèi)處于傳統(tǒng)旺季，但旺季特征不明顯，盡管價格下跌補(bǔ)庫意愿增強(qiáng)，但實(shí)際升水表現(xiàn)和流通貨物充裕度仍不像強(qiáng)需求的推動效果。和國內(nèi)整體經(jīng)濟(jì)基本面特征類似，弱復(fù)蘇的特點(diǎn)比較明顯，體現(xiàn)在現(xiàn)貨交易受絕對價格影響大，升水比較承壓，維持小幅升水格局，同時一旦銅價反彈上漲，下游訂單情況迅速走弱，貿(mào)易商行為居多，采購情緒受抑。
從供給的角度來看，1-2月精銅產(chǎn)量再創(chuàng)新高，海外礦山供給擾動趨緩，TC止跌回升，供給端在今年的放量預(yù)期仍是相對需求更加確定的。需求端國內(nèi)3月整體去庫幅度不錯，也給予了價格一定支撐，但隨著弱復(fù)蘇特征下的逢低補(bǔ)庫以及相對較高的成品庫存，后續(xù)去庫或?qū)⒚媾R逐步放緩的節(jié)奏，國內(nèi)能夠提供的價格支撐有走弱的可能。
海外方面目前仍是主要支撐銅價一個方面，庫存一直并未明顯累升，近期注銷倉單占比較為異常再度擠倉預(yù)期，考慮到海外實(shí)際消納能力在走弱，我們認(rèn)為海外庫存累升或許只是時間問題。
三、總結(jié)
銅價下探后再次回升維持區(qū)間震蕩，宏觀事件的落地和微觀指標(biāo)的改善帶動價格上升，但從大背景來看，在1月的銅價上漲的驅(qū)動，中國強(qiáng)復(fù)蘇 海外“軟著陸”，目前這兩個背景均在發(fā)生變化，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇現(xiàn)實(shí)特征明顯，預(yù)期差交易使得風(fēng)險情緒謹(jǐn)慎；海外美聯(lián)儲仍按既定路徑加息，但銀行風(fēng)險擾動仍存，盡管發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險的概率不大，但極大阻礙了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程，衰退敘事背景進(jìn)一步加深。從供需格局來看，目前海外庫存水平仍比較低，這也是銅價不容易出現(xiàn)明顯下跌的原因，在海外制造業(yè)持續(xù)萎靡的背景下，海外庫存持續(xù)偏低的概率不大，今年整體供應(yīng)端均有放量，供需格局將較去年明顯轉(zhuǎn)松，維持對銅價承壓震蕩的看法。
