5月26日訊：

摘要：

宏觀方面，海外經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、硅谷銀行及瑞士信貸所引發(fā)的歐美銀行業(yè)事件，已經(jīng)反映出本輪貨幣緊縮政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的拖累在進(jìn)一步顯現(xiàn)。

國(guó)內(nèi)方面，我們認(rèn)為 4 月份的消費(fèi)數(shù)據(jù)可能是一個(gè)轉(zhuǎn)折信號(hào)，下滑的持續(xù)時(shí)間至少到 6 月底。此外，國(guó)內(nèi)地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)一步改善的預(yù)期正在被弱化。居民信貸數(shù)據(jù)出現(xiàn)拐點(diǎn)也進(jìn)一步佐證房地產(chǎn)消費(fèi)走弱的事實(shí)。在各項(xiàng)指標(biāo)轉(zhuǎn)弱的背景下，宏觀交易邏輯由強(qiáng)現(xiàn)實(shí)轉(zhuǎn)向弱現(xiàn)實(shí)和弱預(yù)期。短期黑色和有色金屬價(jià)格已回落至年初啟動(dòng)點(diǎn)，市場(chǎng)對(duì)二季度國(guó)內(nèi)宏觀預(yù)期較為悲觀。

從基本面來(lái)看，LME 銅庫(kù)存增至歷史高位，但上期所持續(xù)去化令國(guó)內(nèi)庫(kù)存處于較低水平，市場(chǎng)可流通貨源趨緊。6 月西南地區(qū)將迎來(lái)豐水期，四川、云南電解鋁將進(jìn)一步復(fù)產(chǎn)，消費(fèi)端訂單需求不足問(wèn)題仍然存在?？紤]到需求偏弱，鋁價(jià)難以走出單邊行情，但當(dāng)月和次月的價(jià)差有進(jìn)一步擴(kuò)大可能。貴金屬方面，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部對(duì) 6 月是否加息存在一定分歧，對(duì)于貴金屬市場(chǎng)而言，我們認(rèn)為整體以多頭思路對(duì)待。黑色金屬方面，供應(yīng)端主動(dòng)減產(chǎn)難以落地，原料成本重心下移，全國(guó)各區(qū)域普遍反映現(xiàn)貨端成交較差，下游工地開(kāi)工量有限，黑色板塊基本面偏弱運(yùn)行。

結(jié)論及建議：

預(yù)計(jì) 6 月份金屬板塊白銀＞螺紋鋼＞鋁＞銅，其中我們依然看好白銀回調(diào)中的買(mǎi)入機(jī)會(huì)，在宏觀進(jìn)一步走弱的背景下，銅，鋁以及螺紋鋼以空頭思路操作。

關(guān)注點(diǎn)：消費(fèi)復(fù)蘇、房地產(chǎn)運(yùn)行、國(guó)內(nèi)政策刺激、地緣政治、海外經(jīng)濟(jì)運(yùn)行

正文

一、當(dāng)前全球宏觀現(xiàn)狀

1.1、二季度全球經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)走弱態(tài)勢(shì)

國(guó)際貨幣基金組織（IMF）5 月 11 日稱(chēng)，如果美國(guó)出現(xiàn)債務(wù)違約，將對(duì)美經(jīng)濟(jì)造成非常嚴(yán)重影響，并拖累全球經(jīng)濟(jì)。同時(shí)，當(dāng)前多國(guó)受美國(guó)加息影響，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)處于不利預(yù)期中，IMF 估計(jì)全球 15%的低收入國(guó)家因美國(guó)不斷加息而處于債務(wù)困境中，45%的低收入國(guó)家處于風(fēng)險(xiǎn)之中?；谏鲜鼋?jīng)濟(jì)現(xiàn)狀，IMF 已經(jīng)將未來(lái)五年的全球增長(zhǎng)視為三十多年來(lái)最弱勢(shì)的增長(zhǎng)。國(guó)內(nèi)方面，我們注意到，隨著 4 月以來(lái)國(guó)內(nèi)各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)全面走弱，宏觀交易邏輯由前期的強(qiáng)現(xiàn)實(shí)轉(zhuǎn)向現(xiàn)實(shí)和預(yù)期雙弱的局面。從大類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格看，4 月以來(lái)黑色和有色板塊價(jià)格均大幅走弱，其中有色板塊中的銅已接近年初以來(lái)的啟動(dòng)點(diǎn)。此外，5 月以來(lái)人民幣匯率再度破 7 反映市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)宏觀的悲觀預(yù)期開(kāi)始發(fā)酵。

從當(dāng)下螺紋的基本面來(lái)看，市場(chǎng)最關(guān)心的幾個(gè)問(wèn)題，一是鋼廠利潤(rùn)情況所引發(fā)的減產(chǎn)行為以及庫(kù)存變化，二是下游終端的實(shí)際需求強(qiáng)弱以及成交的可持續(xù)性，三是隨著原料成本的下降，在利潤(rùn)沒(méi)有擴(kuò)張動(dòng)能的前提下，是否會(huì)導(dǎo)致鋼價(jià)重心加速下移。從產(chǎn)量角度來(lái)看，年后產(chǎn)量在需求復(fù)蘇強(qiáng)預(yù)期下回升速度是較快的，結(jié)構(gòu)上主要是電爐貢獻(xiàn)的。進(jìn)入四月份后，247 家鋼廠日均鐵水產(chǎn)量已到達(dá)近幾年的高位，在需求不振的情況下，長(zhǎng)短流程的利潤(rùn)大幅壓縮，電爐不飽和生產(chǎn)增多，鋼廠停產(chǎn)檢修的范圍也逐漸擴(kuò)大。本周產(chǎn)量迎來(lái)年后首次下降，減產(chǎn)預(yù)期部分兌現(xiàn)。從庫(kù)存角度來(lái)看，本周庫(kù)存去化節(jié)奏較過(guò)去兩周有所加快，結(jié)構(gòu)上社會(huì)庫(kù)存去化量加大，廠庫(kù)持平，這表明鋼廠是供需雙弱的，貿(mào)易商買(mǎi)貨節(jié)奏放緩且加速去庫(kù)。展望后市，日均鐵水產(chǎn)量已經(jīng)見(jiàn)頂，周度產(chǎn)量的收縮對(duì)短期鋼價(jià)形成支撐，基本面矛盾有所放緩。

1.2、歐美緊縮貨幣政策對(duì)全球經(jīng)濟(jì)將形成拖累

短期來(lái)看，美國(guó)債務(wù)上限談判進(jìn)展對(duì)大宗商品市場(chǎng)形成擾動(dòng)。前期財(cái)政部長(zhǎng)耶倫警告稱(chēng)，如果國(guó)會(huì)不盡早采取行動(dòng)暫?；蛱岣邆鶆?wù)上限，美國(guó)政府最早可能于6月1日出現(xiàn)債務(wù)違約。鑒于當(dāng)前美國(guó)國(guó)債總額已超過(guò) 31 萬(wàn)億美元，近十年增長(zhǎng) 120%，市場(chǎng)對(duì)該事件的進(jìn)展較為關(guān)注。從歷史情況來(lái)看，2010 年以來(lái)美國(guó)暫停債務(wù)上限 8 次，上調(diào)債務(wù)上限 3 次。我們認(rèn)為在臨近違約前兩黨會(huì)進(jìn)行激烈博弈，最終依然會(huì)達(dá)成共識(shí)。

與此同時(shí)，近期由硅谷銀行、瑞士信貸引發(fā)的歐美銀行業(yè)危機(jī)，已經(jīng)反映出本輪貨幣緊縮政策導(dǎo)致的局部風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始顯現(xiàn)，這些利空均會(huì)拖累全球經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。短期來(lái)看，歐洲央行再次上調(diào)歐元區(qū)利率，上調(diào)幅度均為 25 個(gè)基點(diǎn)，自去年 7 月開(kāi)啟加息進(jìn)程以來(lái)，歐洲央行已連續(xù) 7 次加息。同時(shí)，在 5 月美聯(lián)儲(chǔ)宣布連續(xù)第十次加息后，F(xiàn)OMC 的 11 位票委中，明確表態(tài)考慮在下月加息的僅有 2 位。本輪緊縮周期已累計(jì) 500 個(gè)基點(diǎn)，為上世紀(jì) 80 年代以來(lái)最激進(jìn)的政策路徑之一。

總體來(lái)看，近期不管是海外經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，還是由硅谷銀行、瑞士信貸所引發(fā)的歐美銀行業(yè)事件，已經(jīng)反映出本輪貨幣緊縮政策導(dǎo)致的局部風(fēng)險(xiǎn)以及對(duì)經(jīng)濟(jì)的拖累在進(jìn)一步顯現(xiàn)。同時(shí)，短期美國(guó)債務(wù)上限談判等利空又進(jìn)一步放大了市場(chǎng)對(duì)宏觀的悲觀預(yù)期。

1.3、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速二季度將表現(xiàn)弱勢(shì)

1.3.1、消費(fèi)端復(fù)蘇的持續(xù)性受到壓制

國(guó)內(nèi)消費(fèi)端復(fù)蘇的持續(xù)性受到壓制。4 月份公布的消費(fèi)數(shù)據(jù)顯示，4 月社會(huì)零售增速僅為2.6%，較前值 3.3%繼續(xù)放緩，其中耐用品消費(fèi)增速下滑，背后反映出在就業(yè)和收入預(yù)期未充分穩(wěn)定的情況下，居民消費(fèi)意愿和消費(fèi)信心受到打壓。此外，在一季度消費(fèi)端需求集中釋放后，我們認(rèn)為 4 月份的消費(fèi)數(shù)據(jù)可能是一個(gè)轉(zhuǎn)折信號(hào)，從持續(xù)時(shí)間來(lái)看至少持續(xù)到二季度底。短期來(lái)看，市場(chǎng)對(duì)二季度經(jīng)濟(jì)回升的預(yù)期在大幅度下降。

同時(shí)，我們注意到 4 月 CPI 同比 0.1%，大幅度低于前值 0.7%。4 月 PPI 同比-3.6%，較前值-2.5%也進(jìn)一步回落。我們認(rèn)為 4 月 CPI、PPI 同比進(jìn)一步走弱，既有需求不足又有去年基數(shù)較高的原因。我們預(yù)計(jì) PPI 和 CPI 同比數(shù)據(jù)回升至少?gòu)?7 月開(kāi)始，一是下半年有國(guó)內(nèi)政策端刺激的預(yù)期，工業(yè)品價(jià)格在經(jīng)濟(jì)回暖的帶動(dòng)下有望筑底回升，另外下半年高基數(shù)壓力減輕，居民消費(fèi)端價(jià)格也將受到季節(jié)性上漲，CPI、PPI 同比均有望步入回升通道。

1.3.2、國(guó)內(nèi)地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)一步改善的預(yù)期被弱化

從 4 月地產(chǎn)數(shù)據(jù)來(lái)看，除竣工數(shù)據(jù)表現(xiàn)強(qiáng)勁外，其余數(shù)據(jù)均呈現(xiàn)走弱態(tài)勢(shì)。其中官方公布的竣工面積同比 37%，竣工端增速較上個(gè)月增加 4.1%。但房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資進(jìn)一步下滑，1-4 月同比下降 6.2%，施工和新開(kāi)工面積累積增速繼續(xù)下滑，分別為-5.6%和-21.2%。地產(chǎn)行業(yè)能否繼續(xù)改善成為目前市場(chǎng)的分歧點(diǎn)之一。我們認(rèn)為本輪地產(chǎn)下行周期已經(jīng)持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間，在一季度出現(xiàn)階段性回暖之后，4 月各項(xiàng)指標(biāo)仍是負(fù)增長(zhǎng)，至少目前國(guó)內(nèi)地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)一步改善的預(yù)期正在被弱化。

居民信貸數(shù)據(jù)出現(xiàn)拐點(diǎn)進(jìn)一步佐證房地產(chǎn)消費(fèi)走弱的事實(shí)。4 月的居民貸款結(jié)束了自去年 11 月以來(lái)連續(xù) 5 個(gè)月的正增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。官方公布的 4 月居民信貸相比 3 月份減少 2411 億元。其中，短期貸款減少 1255 億元，中長(zhǎng)期貸款減少 1156 億元。短期和中長(zhǎng)期貸款均出現(xiàn)回落反映出當(dāng)前居民消費(fèi)信心和購(gòu)房意愿轉(zhuǎn)弱。

總體來(lái)看，我們認(rèn)為 4 月份的消費(fèi)數(shù)據(jù)可能是一個(gè)轉(zhuǎn)折信號(hào)，從持續(xù)時(shí)間來(lái)看至少持續(xù)到 6 月底。PPI 和 CPI 同比數(shù)據(jù)回升至少?gòu)?7 月開(kāi)始，同時(shí)本輪地產(chǎn)下行周期已經(jīng)持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間，在 4 月各項(xiàng)指標(biāo)轉(zhuǎn)弱背景下，目前國(guó)內(nèi)地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)一步改善的預(yù)期正在被弱化。居民信貸數(shù)據(jù)出現(xiàn)拐點(diǎn)也進(jìn)一步佐證房地產(chǎn)消費(fèi)走弱的事實(shí)。

二、企業(yè)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理策略

2.1、銅

短期（1 個(gè)月）：電解銅價(jià)格或繼續(xù)下調(diào)（運(yùn)行區(qū)間 62000-66000 元/噸）

邏輯：宏觀交易由前期的強(qiáng)現(xiàn)實(shí)轉(zhuǎn)向現(xiàn)實(shí)和預(yù)期雙弱的局面，4 月份國(guó)內(nèi)經(jīng)件等已經(jīng)反映出本輪貨幣緊縮政策導(dǎo)致的局部風(fēng)險(xiǎn)在進(jìn)一步顯現(xiàn)。同時(shí)，短期美國(guó)債務(wù)上限談判等利空又進(jìn)一步放大了市場(chǎng)對(duì)宏觀的悲觀預(yù)期。我們認(rèn)為二季度目前宏觀轉(zhuǎn)好概率較小。基本數(shù)據(jù)方面，LME 銅庫(kù)存增至 91975 噸，達(dá)到歷史高位，但上期所持續(xù)去化令國(guó)內(nèi)庫(kù)存處于較低水平，市場(chǎng)可流通貨源趨緊?？傮w來(lái)看，目前市場(chǎng)交易邏輯以宏觀定價(jià)為主，銅價(jià)繼續(xù)下探概率較大。

涉銅企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理建議：策略上 6 月份下游以按需采購(gòu)為主，觀望為宜，上游可考慮逢高拋空為主，入場(chǎng)參考價(jià)位在 65000-66000 元/噸。濟(jì)數(shù)據(jù)可能是一個(gè)轉(zhuǎn)折信號(hào)，從持續(xù)時(shí)間來(lái)看至少持續(xù)到 6 月底。海外方面，歐美經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、銀行業(yè)事。

2.2、鋁

短期（1-2 個(gè)月）：電解鋁震蕩偏弱運(yùn)行（17000-18500 元/噸）

邏輯：預(yù)計(jì) 5 月份全國(guó)電解鋁復(fù)產(chǎn)規(guī)模在 18-20 萬(wàn)噸。貴州地區(qū)電解鋁產(chǎn)能預(yù)計(jì)在 6 月底能全面復(fù)產(chǎn)。西南地區(qū)迎來(lái)豐水期，四川、云南將有產(chǎn)能進(jìn)一步復(fù)產(chǎn)。消費(fèi)端看加工企業(yè)開(kāi)工率出現(xiàn)小幅回落，訂單需求不足問(wèn)題仍然存在?；久婺壳按嬖谝恍┙Y(jié)構(gòu)性問(wèn)題，上期庫(kù)存仍然偏低，短期有軟逼倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)?？紤]到需求偏弱，鋁價(jià)難以走出單邊行情，但當(dāng)月和次月的價(jià)差有進(jìn)一步擴(kuò)大可能。

涉鋁企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理建議：鑒于短期（1-2 個(gè)月）電解鋁基本面矛盾不凸顯，預(yù)計(jì) 07 合約波動(dòng)區(qū)間 17000-18500 元/噸，操作上建議逢高布局空單，同時(shí)可逢低做多 06、07 合約價(jià)差。

關(guān)注點(diǎn)：供應(yīng)端擾動(dòng)情況

2.3、白銀

短期（1-2 個(gè)月）：白銀 2312 合約試探下方支撐（5200-5800 元/千克）

邏輯：短期貴金屬市場(chǎng)交易主線圍繞美國(guó)債務(wù)上限達(dá)成協(xié)議的進(jìn)展情況展開(kāi)。展望 6 月，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部以及市場(chǎng)對(duì) 6 月是否加息存在一定分歧，目前的美國(guó)就業(yè)以及通脹數(shù)據(jù)支撐利率上行，但信貸以及銀行引發(fā)的金融風(fēng)險(xiǎn)制約著利率上行空間。對(duì)于貴金屬市場(chǎng)而言，我們認(rèn)為需要等待未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的指引，整體以多頭思路對(duì)待。

涉白銀企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理建議：鑒于短期（1-2 個(gè)月）白銀繼續(xù)試探下方支撐，建議下游企業(yè)暫時(shí)觀望，待白銀 2312 合約回落至 5200 元/千克附近開(kāi)始入場(chǎng)買(mǎi)入。

2.4、螺紋鋼

短期（1-2 個(gè)月）：市場(chǎng)不確定因素較多，多空博弈激烈，鋼價(jià)依舊承壓為主，螺紋 2310合約運(yùn)行區(qū)間（3300-4000 元/噸）

邏輯：供應(yīng)端主動(dòng)減產(chǎn)難以落地，原料端焦炭第八輪提降落地，價(jià)格再度大幅坍塌，原料成本重心下移，鋼廠減產(chǎn)持續(xù)性有待監(jiān)測(cè)。需求端，全國(guó)各區(qū)域普遍反映現(xiàn)貨端成交較差，下游工地開(kāi)工量有限，多依靠存量項(xiàng)目支撐，項(xiàng)目工地以按需補(bǔ)貨?？傮w來(lái)看，供需矛盾并未得到實(shí)質(zhì)性解決，供給回升的預(yù)期或帶來(lái)供需矛盾激化的隱患，我們認(rèn)為鋼價(jià)低位偏弱運(yùn)行為主。

黑色企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理建議：預(yù)計(jì)短期（1-2 個(gè)月）螺紋鋼偏弱運(yùn)行為主，建議下游企業(yè)按需采購(gòu)為主，不做備庫(kù)操作。

不確定因素：海外金融風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)濟(jì)運(yùn)行節(jié)奏、減產(chǎn)、宏觀政策

三、總結(jié)

宏觀方面，海外經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，硅谷銀行及瑞士信貸所引發(fā)的歐美銀行業(yè)事件，已經(jīng)反映出本輪貨幣緊縮政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的拖累在進(jìn)一步顯現(xiàn)。國(guó)內(nèi)方面，我們認(rèn)為 4 月份的消費(fèi)數(shù)據(jù)可能是一個(gè)轉(zhuǎn)折信號(hào)，下滑的持續(xù)時(shí)間至少到 6 月底。此外，國(guó)內(nèi)地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)一步改善的預(yù)期正在被弱化。居民信貸數(shù)據(jù)出現(xiàn)拐點(diǎn)也進(jìn)一步佐證房地產(chǎn)消費(fèi)走弱的事實(shí)。在各項(xiàng)指標(biāo)轉(zhuǎn)弱背景下，宏觀交易邏輯由強(qiáng)現(xiàn)實(shí)轉(zhuǎn)向弱現(xiàn)實(shí)和弱預(yù)期。短期黑色和有色金屬價(jià)格已回落至年初啟動(dòng)點(diǎn)，市場(chǎng)對(duì)二季度國(guó)內(nèi)宏觀預(yù)期較為悲觀。

從基本面來(lái)看，LME 銅庫(kù)存增至歷史高位，但上期所持續(xù)去化令國(guó)內(nèi)庫(kù)存處于較低水平，市場(chǎng)可流通貨源趨緊。6 月西南地區(qū)將迎來(lái)豐水期，四川、云南電解鋁將有產(chǎn)能進(jìn)一步復(fù)產(chǎn)，消費(fèi)端訂單需求不足問(wèn)題仍然存在?？紤]到需求偏弱，鋁價(jià)難以走出單邊行情，但當(dāng)月和次月的價(jià)差有進(jìn)一步擴(kuò)大可能。貴金屬方面，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部對(duì) 6 月是否會(huì)加息存在一定分歧，對(duì)于貴金屬市場(chǎng)而言，我們認(rèn)為整體以多頭思路對(duì)待。黑色金屬方面，供應(yīng)端主動(dòng)減產(chǎn)難以落地，原料成本重心下移，全國(guó)各區(qū)域普遍反映現(xiàn)貨端成交較差，下游工地開(kāi)工量有限，黑色板塊基本面偏弱運(yùn)行。

預(yù)計(jì) 6 月份金屬板塊白銀＞螺紋鋼＞鋁＞銅，其中我們依然看好白銀回調(diào)中的買(mǎi)入機(jī)會(huì)，在宏觀進(jìn)一步走弱的背景下，銅，鋁以及螺紋鋼以空頭思路操作。