中金公司發(fā)布研究報告稱，國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能基本觸達供改政策天花板，供應(yīng)剛性日益強化，國內(nèi)外能源緊張所導致的供應(yīng)脆弱性也日益凸顯。考慮到近期中國經(jīng)濟復蘇預(yù)期有望否極泰來，海外需求雖弱但難改中國主導全球鋁需求的現(xiàn)實，電解鋁供需基本面趨緊。再疊加隨著美國通脹逐步回落，美聯(lián)儲有望放緩加息節(jié)奏，鋁價中樞有望系統(tǒng)性抬升。同時，煤價中樞回落，噸鋁利潤有望繼續(xù)走闊并維持高位，電解鋁行業(yè)有望迎來配置機遇。

中金公司主要觀點如下：

回顧歷史，中國電解鋁供給側(cè)的三輪變遷主要圍繞鋁資源供應(yīng)、低成本電力和低碳能源展開。

第一輪變遷：立足鋁土礦資源富集地，氧化鋁供應(yīng)瓶頸逐步疏解。2000-2010年，中國工業(yè)化提速帶動鋁需求高速增長，但國內(nèi)鋁土礦資源品質(zhì)較差，氧化鋁供應(yīng)商單一，鋁資源缺口限制我國電解鋁行業(yè)規(guī)模增長，在國內(nèi)資源富集地投建產(chǎn)能和向海外尋求鋁資源供應(yīng)是第一輪變遷主因。

第二輪變遷：向煤炭資源富集地挺進，從網(wǎng)電向火電自備電轉(zhuǎn)型。2010-2016年，鋁價回落，國內(nèi)電改疊加取消電解鋁優(yōu)惠電價導致電力成本走高，電解鋁利潤被雙向擠壓，迫使產(chǎn)能向電力成本低的地區(qū)轉(zhuǎn)移并提升自備電比例。

第三輪變遷：向大西南遷徙，供給側(cè)改革和雙碳政策驅(qū)動下的水電鋁大遷徙。2017年國家嚴控電解鋁新增產(chǎn)能，2018年云南省適時推出優(yōu)惠電價，吸引大量存量產(chǎn)能置換轉(zhuǎn)移，盡管隨后2021年優(yōu)惠電價取消，但同年提出的雙碳政策大勢所趨，進一步強化西南地區(qū)的水電鋁低碳成本優(yōu)勢，電解鋁行業(yè)迎來第三輪大遷徙。

展望未來，電解鋁行業(yè)迎來供給新格局。

一是國內(nèi)原鋁產(chǎn)能接近天花板，供應(yīng)剛性和脆弱性凸顯，供給側(cè)持續(xù)偏緊。二是供給側(cè)改革和雙碳政策推進下，國內(nèi)再生鋁有望迎來加速成長期。三是在國內(nèi)產(chǎn)能已觸達政策天花板背景下，印度尼西亞有望接替中國成為鋁產(chǎn)業(yè)聚集地。四是成本端氧化鋁因產(chǎn)能絕對過剩難以大幅上漲，而能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型將支撐電力成本維持相對高位。

展望未來，電解鋁產(chǎn)業(yè)的供給新格局正在形成，中國電解鋁上市公司在此進程中將進一步邁向高質(zhì)量發(fā)展之路。

風險

電解鋁供應(yīng)超預(yù)期，全球經(jīng)濟復蘇低于預(yù)期，電力成本波動超預(yù)期。