在剛剛過(guò)去的二季度，受?chē)?guó)際宏觀因素和自身供需走弱的壓制，以有色金屬為代表的工業(yè)品整體偏弱，多數(shù)品種在5月底創(chuàng)出年內(nèi)低點(diǎn)，6月以后展開(kāi)反彈修復(fù)。市場(chǎng)人士表示，隨著7月國(guó)際宏觀因素和夏季用電高峰出現(xiàn)變化，銅、鋁等有色金屬低庫(kù)存、緊平衡的產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)將有所強(qiáng)化，但結(jié)構(gòu)性反彈或許僅僅是階段性抵抗，難逆宏觀市場(chǎng)變化而行；鎳、鋅將加速產(chǎn)能出清，供需整體相對(duì)偏弱。
銅、鋁抗跌存在韌性 鎳、鋅產(chǎn)能加速出清
顧馮達(dá)
有色金屬板塊的領(lǐng)頭羊“銅博士”被譽(yù)為觀察宏觀和實(shí)體經(jīng)濟(jì)變化的晴雨表，因其價(jià)格變化與宏觀經(jīng)濟(jì)周期、通脹周期呈現(xiàn)高度正相關(guān)性，其在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)低位復(fù)蘇的背景下，具備較強(qiáng)的價(jià)格上漲空間和動(dòng)力，但在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不樂(lè)觀的背景下，價(jià)格將整體承壓，只是比其他品種具有更多敏感性和韌性。故而，市場(chǎng)認(rèn)為銅價(jià)更能直觀地反映未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨勢(shì)。
不過(guò)，筆者參考下半年國(guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)和有色金屬行業(yè)變化趨勢(shì)分析，銅價(jià)似乎難以持續(xù)樂(lè)觀，預(yù)計(jì)以銅為代表的順周期性商品三季度延續(xù)分化走勢(shì)，銅、鋁有望在有色金屬板塊中繼續(xù)表現(xiàn)出堅(jiān)挺抗跌性，但鎳、鋅將加速產(chǎn)能出清洗牌速度，供需整體偏弱。截至7月5日收盤(pán)，文華商品指數(shù)有色金屬板塊下跌超8%，銅、鋁、鋅、鉛、鎳、錫各品種分化差異較大，期貨價(jià)格年內(nèi)漲跌幅分別為2%、-5%、-16%、-3%、-32%和6%。
1.國(guó)際宏觀因素主導(dǎo) 加息尾聲影響?yīng)q存
從國(guó)際宏觀趨勢(shì)來(lái)看，進(jìn)入三季度，歐美央行仍表現(xiàn)出繼續(xù)加息抑制通脹的傾向，背后的原因是歐美央行擔(dān)心金融條件過(guò)早放松會(huì)削弱此前壓制通脹的階段性成果。目前，全球金融市場(chǎng)最關(guān)鍵的分歧在于未來(lái)何時(shí)降息。此前，市場(chǎng)普遍認(rèn)為各大央行下半年會(huì)從加息轉(zhuǎn)為降息，但6月下旬以來(lái)歐美央行官方則表示會(huì)將高利率維持一段時(shí)間。在海外宏觀決策反復(fù)切換和后續(xù)歐美加息高度不確定的背景下，股債匯、大宗商品等資產(chǎn)價(jià)格高波動(dòng)似乎成為新常態(tài)。
結(jié)合高頻數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，今年上半年，歐美經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)內(nèi)部分化嚴(yán)重，歐美制造業(yè)持續(xù)衰退，而消費(fèi)服務(wù)業(yè)和就業(yè)市場(chǎng)相對(duì)堅(jiān)挺?；诿缆?lián)儲(chǔ)表態(tài)路徑推演可知，三季度，以美聯(lián)儲(chǔ)為首的歐美央行可能繼續(xù)加息，海外貨幣政策和流動(dòng)性將面臨進(jìn)一步收緊風(fēng)險(xiǎn)。
回顧近一年來(lái)歐美開(kāi)啟的“加息潮”，其外溢效應(yīng)持續(xù)引發(fā)新興經(jīng)濟(jì)體的資本回流至美國(guó)、各國(guó)金融市場(chǎng)動(dòng)蕩加劇、非美貨幣貶值等。從上述宏觀因素對(duì)大宗商品的影響來(lái)看，全球需求疲軟壓制以有色金屬為代表的工業(yè)品板塊，歐美加息快速收緊流動(dòng)性，整體上打壓與大宗商品相關(guān)的通脹水平。細(xì)分來(lái)看，對(duì)有色金屬消費(fèi)占比較大的可選和耐用品的影響更突出。
通過(guò)跟蹤多個(gè)模型數(shù)據(jù)，筆者發(fā)現(xiàn)，下半年，以歐美為代表的海外實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)弱，乃至陷入溫和衰退的跡象進(jìn)一步顯現(xiàn)，尤其是對(duì)有色金屬等海外需求占比較高的板塊影響深遠(yuǎn)。一方面，海外有色金屬消費(fèi)增速下滑的概率較大；另一方面，受地緣政治等因素的影響，以有色金屬為代表的全球?qū)嵨锕?yīng)鏈面臨區(qū)域割裂風(fēng)險(xiǎn)，損失的是效率，增加的是成本，受困的是行業(yè)企業(yè)。目前，有色金屬主要下游面對(duì)可選消費(fèi)的大幅下滑更多靠剛需來(lái)支撐，而海外市場(chǎng)和國(guó)內(nèi)制造業(yè)消費(fèi)補(bǔ)庫(kù)尚未到來(lái)，有色金屬行業(yè)陷入終端需求下滑、產(chǎn)能過(guò)剩壓力加大、行業(yè)利潤(rùn)縮小的困局，這不僅導(dǎo)致大宗商品供應(yīng)過(guò)剩壓力加大，進(jìn)而引發(fā)大宗商品價(jià)格高位回落，還會(huì)通過(guò)擠壓生產(chǎn)企業(yè)的利潤(rùn)加速行業(yè)洗牌重塑。
2.夏季用電高峰將至 關(guān)注產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整
進(jìn)入三季度，有色金屬等順周期類(lèi)資產(chǎn)迎來(lái)“開(kāi)門(mén)紅”行情。站在7月初，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)已然從“干旱少雨的春季”轉(zhuǎn)向“酷暑多雨的夏季”，這也從側(cè)面反映，在極端天氣頻發(fā)的背景下，有色金屬等高耗能行業(yè)正在發(fā)生變化。
今年以來(lái)，我國(guó)高溫日數(shù)創(chuàng)1961年以來(lái)歷史同期最多，極端天氣導(dǎo)致氣象災(zāi)害頻發(fā)、用電負(fù)荷增長(zhǎng)。近日，中國(guó)氣象局國(guó)家氣候中心組織有關(guān)專家在京召開(kāi)盛夏（7月至8月）全國(guó)氣候趨勢(shì)及主要?dú)庀鬄?zāi)害預(yù)測(cè)會(huì)商會(huì)，預(yù)計(jì)盛夏我國(guó)極端天氣氣候事件偏多，階段性強(qiáng)降水、暴雨洪澇、高溫?zé)崂说葹?zāi)害較重。
從天氣因素對(duì)大宗商品市場(chǎng)的影響來(lái)看，天氣因素給我國(guó)區(qū)域經(jīng)濟(jì)和相關(guān)行業(yè)供需帶來(lái)較大影響，進(jìn)而影響到相關(guān)大宗商品原材料，尤其是2021—2022年北半球氣候異常，疊加多重因素導(dǎo)致能源緊張和原材料供應(yīng)受阻，大宗商品價(jià)格大幅走高。此外，今年上半年，我國(guó)西南地區(qū)缺電導(dǎo)致電解鋁企業(yè)減產(chǎn)和停產(chǎn)，對(duì)區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和相關(guān)實(shí)體行業(yè)供應(yīng)鏈穩(wěn)定產(chǎn)生較大影響。對(duì)于今年夏季的異?？崾?，有關(guān)部門(mén)已經(jīng)密集部署備戰(zhàn)迎峰度夏。據(jù)中國(guó)電力企業(yè)聯(lián)合會(huì)統(tǒng)計(jì)與數(shù)據(jù)中心預(yù)測(cè)，2023年若出現(xiàn)長(zhǎng)時(shí)段大范圍的極端氣候，我國(guó)最高用電負(fù)荷可能比2022年增加1億千瓦左右，或達(dá)到14.7億千瓦。
面對(duì)盛夏用電負(fù)荷高峰的考驗(yàn)，有色金屬后市行情成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。在有色金屬等板塊的周期性波動(dòng)中，歷史不會(huì)重復(fù)過(guò)去每個(gè)細(xì)節(jié)，但過(guò)程卻會(huì)出現(xiàn)驚人的相似。近年來(lái)，全球極端天氣頻發(fā)，高溫干旱天氣容易影響區(qū)域生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，尤其是電力緊張問(wèn)題將較大程度地打亂甚至影響經(jīng)濟(jì)和行業(yè)發(fā)展。在我國(guó)用電占比中，相比于電扇、空調(diào)等居民用電消耗，工業(yè)用電消耗占比高達(dá)七成，其中有色金屬冶煉、黑色金屬冶煉、化學(xué)原料制品、非金屬礦物制品四大高載能行業(yè)又是我國(guó)工業(yè)領(lǐng)域最主要的耗電門(mén)類(lèi)。
回顧2021—2023年上半年，多國(guó)氣候異常，高溫干旱天氣頻發(fā)，我國(guó)也出現(xiàn)過(guò)用電高峰期電力供應(yīng)不穩(wěn)定的情況，但我國(guó)明確優(yōu)先保障民生用電，重點(diǎn)壓限高能耗、高污染行業(yè)用電，尤其是鋁冶煉行業(yè)。
今年下半年，作為高耗能行業(yè)，鋁冶煉行業(yè)可能會(huì)面臨在用電高峰期出現(xiàn)錯(cuò)避峰負(fù)荷、分級(jí)預(yù)警、讓電于民等情況。一般來(lái)說(shuō)，如果我國(guó)南方、華東區(qū)域出現(xiàn)電力供需形勢(shì)偏緊的情況，那么電力缺口可能影響有色金屬的加工和終端消費(fèi)環(huán)節(jié)。根據(jù)行業(yè)多年經(jīng)驗(yàn)分析，電力消費(fèi)避峰加強(qiáng)或天氣環(huán)保因素，主要影響有色金屬供需的開(kāi)工率和實(shí)際產(chǎn)量預(yù)期。在國(guó)內(nèi)外有色金屬表觀庫(kù)存相對(duì)較低的背景下，生產(chǎn)端的擾動(dòng)可能會(huì)被放大，這將帶來(lái)銅、鋁等低庫(kù)存、緊平衡品種的結(jié)構(gòu)走強(qiáng)，但這種情況往往是階段性的，行業(yè)持續(xù)時(shí)間一般與電力緊張節(jié)奏相匹配，需密切關(guān)注市場(chǎng)熱點(diǎn)因素不同時(shí)點(diǎn)的變化。
圖為我國(guó)高耗電、高載能金屬單噸耗電量
展望后市，有色金屬等大宗商品的壓制猶在，而結(jié)合國(guó)際宏觀經(jīng)濟(jì)與有色金屬板塊自身獨(dú)特的運(yùn)行規(guī)律來(lái)看，銅、鋁有望繼續(xù)表現(xiàn)出抗跌性，鎳、鋅將加速產(chǎn)能出清，供需整體相對(duì)偏弱。筆者認(rèn)為，三季度應(yīng)注重對(duì)市場(chǎng)預(yù)期差的探尋和把握，同時(shí)跟蹤天氣、環(huán)保等因素對(duì)有色金屬供需變化的影響，做到抓大放小把握趨勢(shì)，注意風(fēng)控順勢(shì)交易。（作者單位：國(guó)信期貨）
