LME和LME Clear勝訴
在2022年3月的“倫鎳事件”中，面對價(jià)格急速上漲的“3個(gè)月期鎳合約”（下稱鎳合約），倫敦金屬交易所（下稱LME）3月8日決定暫停交易，并取消當(dāng)天暫停交易之前達(dá)成的所有交易，總價(jià)值約120億美元。美國對沖基金Elliott Associates和另一家華爾街做市商Jane Street Global Trading將LME及清算所LME Clear訴諸法庭，要求賠償約4.7億美元，理由是取消鎳交易的行為違法，也不符合LME規(guī)則。2023年11月29日，英國高等法院作出判決，LME和LME Clear勝訴。該案為交易所進(jìn)一步規(guī)范市場異常處置措施提供了重要參考，受到各國交易所廣泛關(guān)注。本文通過研閱判決，試圖從雙方抗衡及法庭分析中探究LME贏得官司的主要原因，以期對我國交易所相關(guān)規(guī)則的制定與執(zhí)行有所啟示。
LME取消鎳合約交易的過程
俄烏沖突和相關(guān)制裁在2022年年初引發(fā)LME的鎳合約價(jià)格上漲。第一次大漲出現(xiàn)在2022年3月4日（周五），當(dāng)天鎳合約開盤價(jià)為27080美元/公噸，收盤價(jià)為28919美元/公噸，漲幅為6.8%，LME Clear日內(nèi)追加保證金約26億美元，比以往最高紀(jì)錄高40%。當(dāng)時(shí)，LME認(rèn)為鑒于現(xiàn)實(shí)情況，價(jià)格上漲是可以理解的。
3月7日上午7時(shí)26分，鎳合約價(jià)格再次出現(xiàn)大幅上漲，最高價(jià)為55000美元/公噸。隨著交易進(jìn)行，LME Clear發(fā)出了若干批追保通知，涉及金額合計(jì)約70.5億美元。第一批追保要求上午9時(shí)前支付，有3個(gè)清算會員未能按時(shí)支付，其中1個(gè)清算會員當(dāng)日違約，其持倉被違約處置委員會討論處理，另外兩個(gè)會員反饋已沒有流動性。下午4時(shí)，LME召開了特別委員會會議，討論鎳合約價(jià)格上漲是否從根本上反映了客觀現(xiàn)實(shí)。會議認(rèn)為，考慮到俄烏沖突，鎳合約價(jià)格上漲是出于理性的因素，反映出市場擔(dān)心相關(guān)制裁將影響鎳供應(yīng)?；诖?，LME認(rèn)為市場仍然處于有序狀態(tài)。
3月8日上午約4時(shí)49分，鎳合約價(jià)格從略低于50000美元/公噸的開盤價(jià)漲至60000美元/公噸，LME交易運(yùn)營團(tuán)隊(duì)暫停了價(jià)格帶機(jī)制。
上午5時(shí)30分，LME首席執(zhí)行官張伯廉（Matthew Chamberlain）起床開始工作，立即注意到了鎳合約的漲勢。他找不到當(dāng)天鎳合約價(jià)格上漲的準(zhǔn)確原因，也無法通過宏觀經(jīng)濟(jì)或者地緣政治因素解釋這一行情?；诖耍衔?時(shí)50分左右，他感覺到市場已經(jīng)開始失序。
上午6時(shí)8分，市場出現(xiàn)最高價(jià)101365美元/公噸，雖然之后價(jià)格有所回落，但從上午7時(shí)一直到交易暫停，鎳合約價(jià)格一直超過80000美元/公噸。上午6時(shí)起，他接到了一些會員的電話或者信息，表達(dá)他們對于即將出現(xiàn)的追保的擔(dān)憂，后來他又與LME和LME Clear的其他高級管理人員進(jìn)行了溝通。此時(shí)，他認(rèn)為市場出現(xiàn)了問題，并且與宏觀經(jīng)濟(jì)、地緣政治以及鎳的全球現(xiàn)貨市場供應(yīng)現(xiàn)實(shí)情況都無關(guān)。他認(rèn)為行情走勢已經(jīng)脫離基礎(chǔ)商品的價(jià)值，無法通過理性的市場力量去解釋。因此，采取了以下措施：
一是暫停交易。上午7時(shí)24分，LME Clear市場風(fēng)險(xiǎn)總監(jiān)測算了違約風(fēng)險(xiǎn)，包括以7時(shí)的價(jià)格（約80000美元/公噸）為基礎(chǔ)的保證金需求、會員的凈持倉、LME Clear對會員的信用評價(jià)等內(nèi)容。結(jié)果顯示，市場需要在上午9時(shí)前再補(bǔ)充197億美元保證金，至少5個(gè)會員面臨違約，還有其他4個(gè)（甚至更多）會員也在違約邊緣。上午7時(shí)30分，張伯廉和其他來自LME和LME Clear的高層召開了遠(yuǎn)程會議，討論其關(guān)于市場已經(jīng)失序的觀點(diǎn)，以及暫停交易相關(guān)通知草稿。會議持續(xù)了25分鐘，決定暫停鎳交易。
隨后LME向市場發(fā)布了22/052號通知，自倫敦時(shí)間2022年3月8日上午8時(shí)15分起暫停鎳合約交易，暫時(shí)按照3月7日收盤價(jià)計(jì)算保證金。后續(xù)LME和LME Clear會公布進(jìn)一步方案，包括是否回退或者調(diào)整當(dāng)日已成交的交易等。
二是取消交易。上午9時(shí)，LME和LME Clear召開了另一個(gè)遠(yuǎn)程會議，張伯廉與其他至少24位LME和LME Clear的高層參會，討論暫停交易前已經(jīng)成交的交易該怎么處理。會上討論了四種措施：一是措施1A——保留交易，按照交易價(jià)格計(jì)算保證金；二是措施1B——保留交易，按照2022年3月7日的收盤價(jià)計(jì)算保證金；三是措施2——保留交易，但是調(diào)整結(jié)算價(jià)；四是措施3——取消交易。
措施1A和措施1B是一起討論的。一是所有參會人員都不同意措施1A，因?yàn)榘凑帐蚴袌龅慕灰變r(jià)格結(jié)算，在邏輯上就說不通。張伯廉和LME Clear首席執(zhí)行官馮恩霖（Adrian Farnham）還認(rèn)為，按照第一次違約風(fēng)險(xiǎn)測算的結(jié)果，措施1A會導(dǎo)致多數(shù)會員違約。措施1A不能幫助市場恢復(fù)秩序，甚至?xí)︽囀袌鲈斐上到y(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。二是對于措施1B，馮恩霖表示無法接受保留交易，但按照前一日收盤價(jià)結(jié)算，這會使得清算所面臨擔(dān)保品不足的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，他擔(dān)心措施1B也會導(dǎo)致多數(shù)會員違約。其他參會人員認(rèn)為，保留交易卻不以交易時(shí)已經(jīng)達(dá)成一致的價(jià)格去結(jié)算，在邏輯上也自相矛盾。措施2被棄用，原因是市場參與者并不是以所要調(diào)整的價(jià)格達(dá)成交易的，調(diào)整價(jià)格不公平。只剩下取消交易的措施3了。會議討論了要取消哪些筆交易，但發(fā)言的人都認(rèn)為不可能明確指出市場從有序變?yōu)闊o序的時(shí)間點(diǎn)。張伯廉認(rèn)為，最近一次市場還處于大家認(rèn)可的有序狀態(tài)的時(shí)間點(diǎn)是3月7日收盤時(shí)?；诖耍麤Q定保留3月7日收盤時(shí)及之前的交易，3月8日所有的交易都應(yīng)當(dāng)取消。
會議結(jié)束后，LME按照會議精神起草了一份通知，并以郵件的方式在特別委員會成員中傳簽，因?yàn)橥ㄖ械囊恍┮c(diǎn)（如延期交割）需要特別委員會的同意。中午12時(shí)5分，LME向市場發(fā)布了22/053號通知，告知取消交易相關(guān)事宜。
法官支持LME取消交易的理由
兩原告均于2022年3月8日與不同的交易對手方達(dá)成了多筆LME鎳合約交易，他們認(rèn)為LME取消相關(guān)交易的措施違法，也不符合LME規(guī)則，而法院逐一反駁了其主張。
法院認(rèn)為：LME采取取消交易的措施有規(guī)則依據(jù)，沒有越權(quán)
LME交易規(guī)則第22條規(guī)定，在交易所認(rèn)為適當(dāng)?shù)那闆r下，交易所可以取消、變更或更正任何已達(dá)成的交易。
原告認(rèn)為，LME是為保護(hù)會員不違約而采取取消交易措施的，這不符合交易規(guī)則第22條的設(shè)置目的，所以LME越權(quán)。具體來說，原告主張LME交易規(guī)則第22條允許交易所取消交易的情形只限于LME交易規(guī)則第13條規(guī)定的程序化交易場景和歐盟《監(jiān)管技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)》（RTS7）第18條規(guī)定的高頻交易場景中。
法院認(rèn)為，LME依據(jù)其交易規(guī)則第22條即可直接享有取消交易的權(quán)力，該權(quán)力與錯(cuò)誤交易情形、程序化交易導(dǎo)致無序交易情形下交易所取消交易的權(quán)力是相互獨(dú)立的。LME有權(quán)僅依據(jù)其交易規(guī)則第22條采取取消交易措施，不屬越權(quán)。
法院認(rèn)為：應(yīng)當(dāng)基于價(jià)格合理性判斷市場“有序”或者“無序”
雖然LME交易規(guī)則第22.1條沒有出現(xiàn)“有序”字樣，但通常認(rèn)為有序市場對于LME執(zhí)行交易規(guī)則第22.1條授予其的權(quán)力至關(guān)重要。然而，從歐盟MiFIDⅡ、英國《認(rèn)可要求條例》到LME交易規(guī)則，都未界定“有序”“有序市場”“有序性”的含義。盡管3月8日的價(jià)格快速大幅上漲是事件核心，但并不能說價(jià)格波動本身就足以構(gòu)成無序，當(dāng)然也沒人能畫出一道明確的線，說每日漲X%就是有序市場、漲Y%就不是。因此，雙方就3月8日鎳合約是否仍為“有序”或者構(gòu)成了“無序”存在爭論。
原告的專家證人主張，只要市場能正常下單、交易能被匹配、交易結(jié)果能予反饋且不存在操縱或內(nèi)幕交易，市場就是“有序”的，交易所就不應(yīng)取消交易。
LME主張，“無序”沒有定義，需要依賴在一定時(shí)間內(nèi)對特定市場的理解和特殊市場行為的觀察，并作出專業(yè)判斷。張伯廉沒有給“有序”一個(gè)專門定義，他對“有序”的理解也僅局限于特定語境中，但他卻明確指出什么使他判斷鎳市場無序了，即他是在考慮到前所未有的價(jià)格水平、價(jià)格上漲的速度以及缺乏任何可以解釋態(tài)勢發(fā)展的宏觀經(jīng)濟(jì)、地緣政治、基礎(chǔ)商品市場相關(guān)因素的情況下得出這一結(jié)論的。簡言之，鎳合約價(jià)格與實(shí)物鎳價(jià)值之間已脫節(jié)。LME引用了國際證監(jiān)會組織相關(guān)報(bào)告中的一段話：“就衍生品市場而言，有序市場的特征可能包括以下參數(shù)，如連續(xù)價(jià)格之間的合理關(guān)系、價(jià)格變化與交易量之間的強(qiáng)相關(guān)性、衍生品與基礎(chǔ)商品以及近期和遠(yuǎn)期合約之間的合理價(jià)差。許多情況都會對交易和有序市場的特征產(chǎn)生負(fù)面影響，如交易系統(tǒng)的技術(shù)錯(cuò)誤、‘胖手指’失誤、對重大新聞或謠言（如可能影響商品供應(yīng)的禁運(yùn)或自然災(zāi)害）的過度反應(yīng)，或者持倉集中度過高導(dǎo)致多頭頭寸和空頭頭寸嚴(yán)重失衡?！盠ME還引用了納斯達(dá)克對“無序市場”下的定義：“一個(gè)特征是，沒有消息，價(jià)格就大幅波動。波動通常是由訂單失衡引起的。在某些市場，空頭試圖進(jìn)行平倉可能會造成無序的情況。如果出現(xiàn)了無序的情況，有時(shí)交易會被暫停?！?/span>
法院完全支持了LME的觀點(diǎn)，理由如下：
一是不采納原告專家證人的觀點(diǎn)，因?yàn)槠洳o評估市場有序或者無序的經(jīng)驗(yàn)。原告的專家證人在2015年4月至2018年8月期間擔(dān)任LME市場運(yùn)營總監(jiān)，但他的證言報(bào)告中并未指出他在上述期間內(nèi)曾被質(zhì)疑市場有序性。后來他主要從事商品市場的策略顧問工作，也與評估市場有序性無關(guān)。對于他提出的四個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，他自己未曾在具體事件中實(shí)踐過，又沒有其他人在具體事件中實(shí)踐過，也未曾公開發(fā)表過，法院只能認(rèn)定這是他首次提出的個(gè)人觀點(diǎn)。此外，對于張伯廉引用的國際證監(jiān)會組織和納斯達(dá)克的觀點(diǎn)，原告專家證人也沒有說明自己與這些權(quán)威觀點(diǎn)不一致的原因。
二是張伯廉有足夠的經(jīng)驗(yàn)作出專業(yè)判斷。張伯廉已經(jīng)作為LME高層工作10年，并從2017年起擔(dān)任LME首席執(zhí)行官。不像原告專家證人需要額外舉證證明自己有評估市場有序或無序的經(jīng)驗(yàn)，張伯廉單憑被選為LME的首席執(zhí)行官就足以證明其資質(zhì)——LME這樣一個(gè)受監(jiān)管的市場都認(rèn)可其具備作出相關(guān)判斷的專業(yè)能力，法院也很難推翻這一點(diǎn)。
三是基于與現(xiàn)貨價(jià)格關(guān)聯(lián)度判斷“有序”與否具有合理性。張伯廉作出判斷的本質(zhì)是，鎳合約價(jià)格是否已經(jīng)脫離基礎(chǔ)商品的價(jià)值，這一情況是否無法通過宏觀經(jīng)濟(jì)、地緣政治以及鎳的全球現(xiàn)貨市場供應(yīng)現(xiàn)實(shí)情況來解釋。也就是說，張伯廉并不需要知道行情為什么這樣變化，他只需要回答自己提出的那個(gè)問題——行情走勢是否已經(jīng)脫離基礎(chǔ)商品的價(jià)值。他的評估思路是符合國際證監(jiān)會組織的指導(dǎo)和納斯達(dá)克的定義的。既然上位法和LME規(guī)則都沒有給“有序”下定義，那么可以推斷，對一個(gè)理性的受監(jiān)管市場來說，他面對的是多種多樣的情況，包括但并不局限于國際證監(jiān)會組織的指導(dǎo)和納斯達(dá)克的定義。
法院認(rèn)為：取消交易的措施是當(dāng)時(shí)各選項(xiàng)中最有效的，能夠控制風(fēng)險(xiǎn)、降低糾紛
原告主張，LME和LME Clear應(yīng)當(dāng)采取措施1B（保留交易并根據(jù)3月7日結(jié)算價(jià)計(jì)算保證金）進(jìn)行應(yīng)對，LME之所以不采取該措施，是擔(dān)心有部分會員違約，而這是將部分會員的利益置于其他市場參與者之上。或者LME可以采取措施2，去調(diào)整或修正價(jià)格。即便是采取取消交易的措施，也不應(yīng)該取消3月8日的所有交易，而是應(yīng)當(dāng)找出市場出現(xiàn)“無序”的時(shí)間點(diǎn)，僅取消之后的交易。
法院完全未采納原告該主張，理由如下：
一是交易所為避免部分會員違約取消交易，不是偏袒，而是為了避免發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。法院認(rèn)為原告的觀點(diǎn)曲解了張伯廉的出發(fā)點(diǎn)。張伯廉、馮恩霖以及出席遠(yuǎn)程會議的其他人員，他們所擔(dān)心的并不是會員虧錢，而是會員（包括清算會員）違約。如果會員違約，在完成違約處置之前，他們不能再交易LME的鎳或者其他金屬。會員甚至?xí)虼说归]，這就不再是違約會員自己的問題了，而是會影響到LME會員和客戶對市場的總體信心，“沒有什么比這個(gè)更會使鎳市場失序了。而且不僅是鎳市場，LME會員（更不用說是清算會員）的違約，對全球商品市場都會產(chǎn)生一系列影響”，所以不能采取措施1B。
二是調(diào)整價(jià)格不現(xiàn)實(shí)，且更容易引發(fā)不公平的質(zhì)疑。法院認(rèn)為原告未能說明價(jià)格應(yīng)當(dāng)調(diào)整到多少。假設(shè)需要根據(jù)每筆交易的具體情況一事一議，在當(dāng)時(shí)的緊急情況下也沒有充足的時(shí)間去處理，而且如果交易所調(diào)整價(jià)格，大概率會引發(fā)關(guān)于不合理和不公平的投訴。因此，不能采取措施2。
三是部分取消交易難度較大，因其前提是能夠明確指出市場“無序”的具體時(shí)間點(diǎn)。原告自己都沒有明確提出市場是何時(shí)失序的，僅在口頭交流時(shí)表示可能是在較上一日收盤價(jià)上漲超過20%（約60300美元/公噸）的時(shí)候，或者LME暫停價(jià)格帶機(jī)制的時(shí)候。
總之，法院認(rèn)為，雖然采取其他措施可能也有合理之處，但取消所有交易的措施并不會因此就被判定為不合理。
法院認(rèn)為：在復(fù)雜的技術(shù)性領(lǐng)域，交易所和清算所才是專業(yè)的決策者，應(yīng)予交易所一定的自由裁量權(quán)
法院在判決中闡明，LME及LME Clear擁有處理商事領(lǐng)域中復(fù)雜的、技術(shù)性經(jīng)濟(jì)問題所需要的專業(yè)知識、經(jīng)驗(yàn)和專家，這一點(diǎn)強(qiáng)過法院。因此，法院在審查LME及LME Clear所做出的任何決定時(shí)都應(yīng)該保持謹(jǐn)慎，只要相關(guān)決策是基于專業(yè)知識做出的，法院的審查就必須允許這樣的決策者有合理的自由度。
原告強(qiáng)調(diào)他們有持倉，會直接受到取消交易措施的影響。因此，在程序上應(yīng)當(dāng)征求其意見。LME及LME Clear主張，一是上位法和相關(guān)規(guī)則都沒有規(guī)定這一義務(wù)；二是當(dāng)時(shí)情況緊急；三是征求意見沒有意義，大家都只會為自己的利益說話。
法院同意當(dāng)時(shí)情況緊急，而且一是上位法和交易規(guī)則都沒有規(guī)定征求意見程序，LME和其清算所有權(quán)決定是否征求、征求對象和征求方式，并且他們有保證金的自由裁量權(quán)；二是兩個(gè)原告都不是LME和其清算所的會員，他們與LME和其清算所都沒有直接的法律關(guān)系，這會影響LME和其清算所在實(shí)操中劃定措施的影響對象，在本案涉及的緊急情況下，LME和其清算所有權(quán)不征求原告意見；三是同意張伯廉的觀點(diǎn)，征求意見作用有限，市場上總會有賺有賠，大家都是代表自己的利益說話，并不會為決策帶來任何意料之外的觀點(diǎn)；同樣，張伯廉與會員的電話、短信交流也不是“偏聽偏信”，因?yàn)闀T的觀點(diǎn)已經(jīng)在他的意料之中。
此外，關(guān)于原告要求LME應(yīng)當(dāng)先展開充分調(diào)查再作決策的主張，法院也未采納。法院認(rèn)為當(dāng)時(shí)情況緊急，并沒有足夠的時(shí)間做細(xì)致調(diào)查。事實(shí)上，3月8日真實(shí)持倉情況比當(dāng)天媒體報(bào)道的復(fù)雜得多，空倉量也大得多，空頭并不僅為媒體提到的中國青山集團(tuán)。要求張伯廉花費(fèi)時(shí)間和精力去收集不完整、不可靠的信息是徒勞的。
為國內(nèi)交易所提供重要參考
2022年8月1日，期貨和衍生品法施行，首次明確交易所可以采取取消交易措施。本案判決全面還原了在倫鎳極端市場情況下，LME和LME Clear作出決策的整個(gè)過程，以及因取消交易遭受損失的市場參與者的質(zhì)疑，為我國交易所進(jìn)一步規(guī)范市場異常處置措施提供了重要參考。一是完善規(guī)則，為交易所采取各項(xiàng)措施提供明確依據(jù)；二是明確標(biāo)準(zhǔn)，將期貨合約價(jià)格與基礎(chǔ)商品價(jià)值之間的合理關(guān)系作為市場“有序”與否的關(guān)鍵指標(biāo)；三是平衡利弊，在市場可能出現(xiàn)大面積違約風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，可以考慮采取取消交易措施；四是有序處置，交易所應(yīng)當(dāng)按照規(guī)定程序、秉持專業(yè)性作出決策。
完善規(guī)則，為交易所采取各項(xiàng)措施提供明確依據(jù)
LME勝訴的關(guān)鍵在于取消交易有明確的規(guī)則依據(jù)，交易所采取這一措施沒有越權(quán)。期貨和衍生品法出臺之前，我國各期貨交易所規(guī)則中雖涉及取消交易的措施，但適用場景非常有限，僅限于因不可抗力或技術(shù)故障導(dǎo)致交易指令、成交數(shù)據(jù)錯(cuò)誤、丟失無法恢復(fù)的，理事會可以決定取消交易。期貨和衍生品法借鑒證券法相關(guān)經(jīng)驗(yàn)，大幅拓寬了取消交易適用場景，第八十九條規(guī)定，因突發(fā)性事件導(dǎo)致期貨交易結(jié)果出現(xiàn)重大異常，按交易結(jié)果進(jìn)行結(jié)算、交割將對期貨交易正常秩序和市場公平造成重大影響的，期貨交易場所可以按照業(yè)務(wù)規(guī)則采取取消交易等措施。據(jù)此，交易所下一步需要在規(guī)則中相應(yīng)拓寬取消交易適用場景，但在研究配套修改業(yè)務(wù)規(guī)則落實(shí)該條文時(shí)，部分觀點(diǎn)存在一定猶豫，因?yàn)樵凇?27”國債事件后近30年的穩(wěn)定發(fā)展中，我國期貨市場幾乎沒有碰到過捉襟見肘的、難以應(yīng)對的極端困境。交易所對取消交易缺乏成熟的實(shí)際操作經(jīng)驗(yàn)，尚難準(zhǔn)確預(yù)估取消交易對市場造成的影響。
誠然，更為細(xì)化的場景、更為準(zhǔn)確的處置措施、對市場更小的影響在實(shí)踐中非常重要。不過，我們也需要承認(rèn)突發(fā)事件的不可預(yù)測性和復(fù)雜性，與一一對應(yīng)的場景和處置措施相比，更重要的是不斷完善期貨市場的基礎(chǔ)制度，先在規(guī)則上完善總體的場景和緊急措施，賦予交易所應(yīng)對異常情況及突發(fā)事件的權(quán)限。因此，建議各期貨交易所在交易規(guī)則中補(bǔ)充異常情況和突發(fā)事件場景的總體表述，以及取消交易這一緊急措施。
明確標(biāo)準(zhǔn)，將期貨合約價(jià)格與基礎(chǔ)商品價(jià)值之間的合理關(guān)系作為市場“有序”與否的關(guān)鍵指標(biāo)。
法院支持了LME關(guān)于“有序”與否的分析，認(rèn)為只需要回答兩個(gè)問題：一是期貨合約價(jià)格是否已經(jīng)脫離基礎(chǔ)商品的價(jià)值；二是這一情況是否無法通過宏觀經(jīng)濟(jì)、地緣政治以及鎳的全球現(xiàn)貨市場供應(yīng)現(xiàn)實(shí)情況來解釋。
期貨和衍生品法也要求期貨交易場所維護(hù)市場的公平、有序和透明，但也同樣未對“有序”進(jìn)行定義。價(jià)格發(fā)現(xiàn)是期貨市場的基本功能，是期貨市場服務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理以及實(shí)體經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)，將價(jià)格合理性與“有序”掛鉤，具有現(xiàn)實(shí)意義。當(dāng)價(jià)格失去合理性，市場即進(jìn)入無序狀態(tài)，需要果斷采取包括取消交易在內(nèi)的應(yīng)對措施。
豐富工具，在市場可能出現(xiàn)大面積違約風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，可以考慮采取取消交易措施
當(dāng)市場行情極端化，多空雙方盈虧程度不斷加大，可能出現(xiàn)大面積違約風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，我國期貨市場特有強(qiáng)制減倉制度作為安全閥。強(qiáng)制減倉與本次LME取消交易制度相比，在防止市場風(fēng)險(xiǎn)蔓延的功能上有一定相似性，但二者各有側(cè)重，相互補(bǔ)充。強(qiáng)制減倉以連續(xù)觸及漲跌停板為前提，是針對風(fēng)險(xiǎn)逐漸累積加大需要釋放的場景；取消交易則更強(qiáng)調(diào)市場無序和突發(fā)性，屬于緊急措施，要求交易所快速反應(yīng)。因此，即使目前交易所規(guī)則中已設(shè)有強(qiáng)制減倉制度，也有必要盡快擴(kuò)充取消交易權(quán)力。在業(yè)務(wù)實(shí)踐中，交易所可結(jié)合市場實(shí)際選擇適用強(qiáng)制減倉或取消交易，以避免會員大面積違約引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
有序處置，交易所應(yīng)當(dāng)按照規(guī)定程序、秉持專業(yè)性作出決策
在本案的緊急情況下，LME和LME Clear分工合作，決策程序和層級明確，風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對快速有序，也值得我們借鑒。依據(jù)規(guī)則，LME的交易運(yùn)營團(tuán)隊(duì)決定了暫停價(jià)格帶機(jī)制；LME Clear的首席執(zhí)行官決定了不應(yīng)根據(jù)3月7日的結(jié)算價(jià)計(jì)算3月8日的保證金；LME的首席執(zhí)行官決定了暫停交易和取消交易并召開了特別委員會會議等。因此，在規(guī)則中賦予交易所應(yīng)對異常情況及突發(fā)事件的權(quán)限的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步明確決策作出的權(quán)限也非常重要，同時(shí)需要在日常做好應(yīng)急演練。
此外，期貨和衍生品法賦予了交易所對市場的自律管理權(quán)，行使時(shí)難免涉及自由裁量，有被市場各方質(zhì)疑的風(fēng)險(xiǎn)，但為了維護(hù)市場秩序，交易所責(zé)無旁貸。本案判決充分肯定了LME決策者的專業(yè)性，我國最高人民法院也表達(dá)過類似態(tài)度。在2018年發(fā)布的指導(dǎo)性判例中，最高人民法院指出，“證券交易所、期貨交易所的法律性質(zhì)為證券自律管理組織，在行使法定自律監(jiān)管職權(quán)時(shí)，若其行為的程序正當(dāng)、目的合法，且不具有主觀故意，則交易所不應(yīng)對投資者損失承擔(dān)民事侵權(quán)責(zé)任”。在程序依法合規(guī)、決策基于專業(yè)性判斷的情況下，交易所的決定也就具有了合法性，大概率會得到司法審判的支持。（大連商品交易所）
