相比需求端，供給恢復(fù)速度慢空間少。降準(zhǔn)降息、PSL等多重政策助力補(bǔ)庫存周期，小旺季鋁材需求預(yù)期提振鋁價(jià)。氧化鋁為成本端上行主要貢獻(xiàn)，成本端和利潤轉(zhuǎn)而為上概率大。美主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)未指向通縮，會(huì)降息但時(shí)點(diǎn)屢遭延后，整體利多鋁價(jià)。
一、相比需求端，供給恢復(fù)速度慢空間少
供給產(chǎn)能增量在云南，全部釋放仍待豐水期。自2023年10月以來，國內(nèi)電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能減少97.2萬噸至4211.55萬噸，主要集中在西南地區(qū)的云南和四川，分別為111.5萬噸、2.5萬噸。由于主要水庫水位高于去年同期，且3月為風(fēng)力發(fā)電季節(jié)性高峰，云南省電力供應(yīng)小幅過剩，故市場開始預(yù)期云南電解鋁產(chǎn)能提前恢復(fù)。但是考慮到電解槽啟動(dòng)后運(yùn)行需要電力供應(yīng)的連續(xù)性，當(dāng)?shù)劁X廠仍以水電為主，4月仍為枯水期，5月平水期，到6月才能至季節(jié)性豐水期，雖11月至5月為云南風(fēng)力發(fā)電較佳的時(shí)期，但是風(fēng)電占省內(nèi)總社會(huì)用電量的比例只有15%，預(yù)計(jì)云南省電解鋁近滿產(chǎn)狀態(tài)需到豐水期。且據(jù)SMM咨詢，2月底內(nèi)蒙古某廠廠的46臺(tái)電解槽由于突發(fā)停電停運(yùn)檢修，將影響3月運(yùn)行產(chǎn)能和產(chǎn)量。四川某鋁廠，建成產(chǎn)能12.5萬噸，計(jì)劃3月10日停槽技改，預(yù)計(jì)9月完成。
圖1：冶煉廠可恢復(fù)的產(chǎn)能空間有限
數(shù)據(jù)來源:wind,格林大華期貨有限公司
二、降準(zhǔn)降息、PSL等多重政策助力補(bǔ)庫存周期，小旺季鋁材需求預(yù)期提振鋁價(jià)
主要拖累項(xiàng)鋁建筑型材修復(fù)空間可觀。疫情以來，鋁建筑型材受房地產(chǎn)弱勢拖累的情況顯著。與此同時(shí)，改善房地產(chǎn)經(jīng)營環(huán)境的對(duì)沖政策頻出。貨幣政策方面，自2月5日起全面降準(zhǔn)50個(gè)基點(diǎn)后，5年期LPR下調(diào)至3.95%，降低購房利息，刺激部分購房需求，影響一年后購房合同。2023年12月抵押補(bǔ)充貸款規(guī)模（PSL）增加3500億元，2024年1月增加1500億元。去年11月中央金融工作會(huì)議提出加快建設(shè)“三大工程”，主要指規(guī)劃建設(shè)保障性住房、城中村改造和“平急兩用”公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，且在重要會(huì)議中被多次提及。央行表示為保障性住房等“三大工程”建設(shè)提供中長期低成本資金支持。保障房建設(shè)城市由35擴(kuò)容至106；多城市發(fā)文鼓勵(lì)建設(shè)大平層、第四代住宅、低密度住宅等改善型商品房。3月中旬地產(chǎn)股大爆發(fā)。因?yàn)橛惺袌鰝髀勔筱y行強(qiáng)化對(duì)國有支持的某地產(chǎn)發(fā)展商提供融資支持，并呼吁債權(quán)人考慮延長私人債務(wù)到期期限。種種跡象表明房地產(chǎn)經(jīng)營環(huán)境顯著改善。預(yù)計(jì)鋁建筑型材消費(fèi)同比去年有明顯改善。
白色家電國內(nèi)消費(fèi)將受益于房地產(chǎn)改善，兩會(huì)中促銷費(fèi)、以舊換新概念的提振。房地產(chǎn)竣工端對(duì)裝修、白色家電等鋁材需求的帶動(dòng)。相比之下，外部需求減弱導(dǎo)致的出口下滑更被動(dòng)一些。白色家電用鋁合金替代塑料件，電視機(jī)鋁合金中框，空調(diào)中鋁占成本的十分之一，冰箱用鋁占成本二十分之一。白色家電用鋁量持續(xù)增長。
鋁桿重要消費(fèi)終端特高壓基建維持高增長。特高壓基建在“十四五”期間，國網(wǎng)規(guī)劃建設(shè)特高壓線路24交14直，由疫情耽誤的投資規(guī)模，在剩余的時(shí)間將集中釋放。鋁線纜在實(shí)現(xiàn)電阻的情況下，相比銅線纜重量輕，減少鐵塔數(shù)量，且價(jià)格相對(duì)具備經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。
汽車方面，2月新能源汽車受春節(jié)假期因素影響車企交付量環(huán)比下跌，春節(jié)試駕及購車需求有一定程度延后。3月車展覽多款重磅新車密集上市，市場需求及銷量有望保持穩(wěn)定增長。車企競爭激烈，行業(yè)集中度持續(xù)提升的。帶動(dòng)汽車用鋁材維持穩(wěn)增長。
3月各鋁材及其下游處于逐漸復(fù)蘇中。鋁棒廠庫、社庫進(jìn)入下降通道，但是貨源充裕，汽運(yùn)貨源涌入消費(fèi)地區(qū)，低位加工費(fèi)頻現(xiàn)，下游型材方面開始活躍，終端生產(chǎn)提升，型材企業(yè)產(chǎn)量穩(wěn)中上升，只是華東地區(qū)設(shè)備開工同比去年稍低。鋁桿市場逐步處于復(fù)蘇狀態(tài)，傳統(tǒng)旺季市場需求整體好轉(zhuǎn)。鋁板帶終端開始下單補(bǔ)庫存，新訂單和開工率持續(xù)回升中。鋁箔廠庫成品庫存減少，產(chǎn)量及開工率逐步提升中。數(shù)據(jù)方面，2月鋁型材產(chǎn)能利用率22.48%，同比下跌28.19%，環(huán)比下跌26.35%；鋁板帶箔加權(quán)平均開工率68.22%，環(huán)比減少1.53%，同比下跌4.92%；鋁桿企業(yè)開工率44.5%，環(huán)比減少10.1%，同比增加3.4%；再生鋁合金錠開工率49%，環(huán)比下跌20.97%，同比增長63.17%；原鋁系鋁合金錠開工率33.65%，環(huán)比下跌13.43，同比上漲19.71%。除型材出現(xiàn)較大幅度同比回落意外，其他鋁材同比增幅明顯，預(yù)計(jì)在房地產(chǎn)經(jīng)營環(huán)境改善的情況下，鋁建筑型材同比改善空間可期。
出口需求方面，中國出口鋁材中鋁板帶箔占總出口量的比例約為80%，其中，鋁板、片、帶出口歐洲數(shù)量占總出口量的7.25%，鋁箔出口歐洲數(shù)量占總出口量的10.12%。隨著俄烏沖突和紅海危機(jī)升級(jí)擴(kuò)大，歐洲經(jīng)濟(jì)受削弱，海外多國經(jīng)濟(jì)體受掣肘難有顯著改善，鋁材出口難以受到顯著提升。12月未鍛軋鋁及鋁材進(jìn)出口累積同比-37.91%，預(yù)計(jì)未鍛軋及鋁材出口同比維持較高跌幅。
圖2：中國鋁材終端需求占比，建筑結(jié)構(gòu)需求最大.
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圖3：鋁型材可修復(fù)空間可觀
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三、氧化鋁為成本端上行主要貢獻(xiàn)，成本端和利潤轉(zhuǎn)而為上概率大
截至2月底，據(jù)我的鋼聯(lián)數(shù)據(jù)顯示，中國電解鋁冶煉加權(quán)成本水平為16664元/噸，單噸利潤減少541.6至2192元/噸。且據(jù)該企業(yè)調(diào)研結(jié)果顯示，近11個(gè)月以來電解鋁企業(yè)首次出現(xiàn)理論虧損省份。2月上旬，重污染天氣、礦石供應(yīng)不足，南北氧化鋁產(chǎn)能減產(chǎn)，供應(yīng)緊缺.春節(jié)前后，需求減弱，長單為主，部分鋁廠適量拿貨，氧化鋁價(jià)格偏強(qiáng)。進(jìn)入3月，行業(yè)利潤可，提產(chǎn)復(fù)產(chǎn)意愿上升，供給增加預(yù)期，貿(mào)易商拋售，北方氧化鋁偏弱；南方部分產(chǎn)能在檢修及停產(chǎn)，流通貨源緊缺，云南復(fù)產(chǎn)預(yù)期，價(jià)格相對(duì)偏強(qiáng)。整體南強(qiáng)北弱，國內(nèi)氧化鋁平均價(jià)格較2月底下跌24元/噸。考慮到鋁廠采購周期，1月氧化鋁價(jià)格上漲在現(xiàn)有電解鋁成本中有所體現(xiàn)，對(duì)推3月電解鋁成本上行。
電力方面，自備電外購電均持平。氣溫回升，電廠耗煤需求下降。3月安全減產(chǎn)煤炭供給小幅縮減，動(dòng)力煤價(jià)格震蕩運(yùn)行為主，坑口價(jià)格窄幅波動(dòng)，自備電穩(wěn)定為主。外購電方面，3月風(fēng)電旺季，水電枯水期，總量波動(dòng)不大。
預(yù)培陽極方面，煉廠檢修，石油焦減產(chǎn)預(yù)期，主要港口庫存高位，石油焦震蕩下行；煤瀝青原料高溫煤焦油保持上揚(yáng)態(tài)勢，煤瀝青下游按需補(bǔ)倉，成本壓力下繼續(xù)推漲。預(yù)培陽極新建產(chǎn)能穩(wěn)步推進(jìn)。山東某大型電解鋁企業(yè)3月預(yù)培陽極基準(zhǔn)價(jià)格于2月持平，后市主要受成本推升。
綜合來看，主要成本構(gòu)成因素仍構(gòu)成電解鋁生產(chǎn)成本上行壓力，而電解鋁方面受需求預(yù)期提振，3月以重心上移為主，電解鋁利潤轉(zhuǎn)而為上概率大，預(yù)計(jì)3月單噸加權(quán)平均理論水平回升至2400元/噸左右。
圖4：成本下移中國電解鋁冶煉單噸利潤走擴(kuò)
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四、美主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)未指向通縮，會(huì)降息但時(shí)點(diǎn)屢遭延后，整體利多鋁價(jià)
美2月CPI環(huán)比0.4%，前值0.30%；CPI同比3.20%，前值3.10%，預(yù)期值3.10%；核心CPI同環(huán)比均高于預(yù)期，未指向通縮。2月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)275千人，顯著高于預(yù)期；失業(yè)率3.90%，雖高于預(yù)期值和前值3.70%，但是離5%的目標(biāo)仍有距離。同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)官員講話，導(dǎo)致降息時(shí)點(diǎn)不斷延后。而日本存在加息的可能。3月9日，日媒報(bào)道，央行正考慮做出重大調(diào)整，放棄長期執(zhí)行的YCC收益率曲線控制政策，而是預(yù)先明確政府債券具體購買數(shù)量，不再無限印鈔。日本可能在美聯(lián)儲(chǔ)降息前接盤流動(dòng)性緊縮的任務(wù)，直接間接利空美元指數(shù)。歐洲深陷地緣政治泥潭，歐元以跌勢為主。
圖5：美國新增非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)和失業(yè)率未指向通縮
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五、行情預(yù)判及風(fēng)險(xiǎn)提示
冶煉產(chǎn)能顯著增量需待6月豐水期，短期預(yù)期增量有限，且進(jìn)度偏緩，需求端，鋁材產(chǎn)量和開工均逐漸回升，鋁型材同比大幅缺口在降準(zhǔn)降息、psl等政策組合下，可修復(fù)的缺口預(yù)計(jì)可觀。成本端，氧化鋁、電力、預(yù)培陽極均延續(xù)向上趨勢，成本支撐增強(qiáng)的同時(shí)利潤轉(zhuǎn)而向上概率大。日元被迫加息可能性增強(qiáng)，美聯(lián)儲(chǔ)降息時(shí)點(diǎn)預(yù)期不斷延后，但是降息難改，歐元深受地緣政治拖累，美指對(duì)鋁價(jià)的影響偏利多。邊際拖累項(xiàng)為俄烏局勢和紅海危機(jī)已外溢擴(kuò)大至削弱海外多國經(jīng)濟(jì)形勢，外需難以提振，出口維持同比跌幅，同時(shí)境外供需平衡對(duì)進(jìn)口的壓力。
風(fēng)險(xiǎn)因素：海外地緣政治范圍的不確定性。
作者簡介：王華，經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士研究生，畢業(yè)于華東師范大學(xué)世界經(jīng)濟(jì)專業(yè)，現(xiàn)擔(dān)任格林大華期貨銅鋁研究員。曾從事鋅錠期現(xiàn)貿(mào)易，銅供應(yīng)鏈金融風(fēng)險(xiǎn)管理業(yè)務(wù)，并曾就職于資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、風(fēng)險(xiǎn)管理業(yè)務(wù)崗位，熟悉現(xiàn)貨企業(yè)期現(xiàn)結(jié)合、企業(yè)成本和利潤鎖定等業(yè)務(wù)操作。
