近期在宏觀面和基本面的共振下，滬銅展開震蕩反彈走勢。宏觀面上，市場對美聯(lián)儲(chǔ)年中降息及經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)預(yù)期提升，國內(nèi)重要會(huì)議釋放穩(wěn)總量經(jīng)濟(jì)政策信號(hào)?；久嫔?，海外銅精礦干擾不斷，為應(yīng)對原料緊張和加工費(fèi)低迷的局勢，中國有色金屬工業(yè)協(xié)會(huì)聯(lián)合國內(nèi)冶煉企業(yè)就調(diào)整生產(chǎn)、嚴(yán)控產(chǎn)能達(dá)成共識(shí)，減產(chǎn)預(yù)期進(jìn)一步推升銅價(jià)。預(yù)計(jì)后市在宏觀范圍內(nèi)偏暖、基本面利多為主的背景下，滬銅將以震蕩偏強(qiáng)格局為主。
全球銅精礦供給增速將受限
圖1：智利銅礦月度產(chǎn)量 （千金屬噸）
資料來源：Mysteel，中期研究院
作為全球主要的銅礦生產(chǎn)國和出口國，智利國家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，2月份智利銅產(chǎn)量同比增長10%至42萬噸。Cochilco預(yù)測2024年智利銅產(chǎn)量將增長5.7%至563.6萬噸，2025年前銅產(chǎn)量有望迅速復(fù)蘇并創(chuàng)下紀(jì)錄高位，預(yù)計(jì)2025年產(chǎn)量將增長6.4%至近600萬噸，增量主要來自Teck新建的QB2礦場產(chǎn)量。
圖2：秘魯銅礦月度產(chǎn)量 （千金屬噸）
資料來源：Mysteel，中期研究院
秘魯作為第二大銅生產(chǎn)國，秘魯?shù)V產(chǎn)及能源部發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2024年1月秘魯銅產(chǎn)量為205,375噸，同比下降1.2%，環(huán)比下降19.46%。其中今年1月自由港邁克墨倫旗下的Cerro Verde礦場產(chǎn)量下降了13.4%,MMG公司旗下的Las Bambas礦場產(chǎn)量減少17%。目前秘魯政府正與中國礦業(yè)公司五礦集團(tuán)(MMG)合作，與反對Las Bambas銅礦chalocbamba項(xiàng)目的當(dāng)?shù)厣鐓^(qū)達(dá)成協(xié)議，該項(xiàng)目的擴(kuò)張可能有助于該銅礦最終將年產(chǎn)量提高至約40萬噸。此外，秘魯?shù)V業(yè)部長Romulo Mucho預(yù)計(jì)2024年秘魯銅產(chǎn)量將達(dá)到300萬噸，較2023年增長8.7%。
ICSG數(shù)據(jù)顯示，2024年1月全球銅礦產(chǎn)量為182.25萬噸,同比增長0.95%。其中2024年1月全球礦山產(chǎn)能244.2萬噸，同比增長3.61%。
同時(shí)近期全球銅礦供應(yīng)擾動(dòng)頻頻發(fā)生，第一量子Cobre Panama銅礦被判違憲停產(chǎn)，或影響約15-20萬噸銅礦供給；2024年Anglo American銅產(chǎn)量指引從之前的91-100萬噸下調(diào)至73-79萬噸；淡水河谷第二大銅礦Sossego因環(huán)保問題被暫停運(yùn)營，涉及銅礦年產(chǎn)量達(dá)6.68萬噸；QB2爬坡相關(guān)的可靠性問題推遲至24H1解決。Salvador項(xiàng)目的延期也對2024年銅增量影響較大，QB2和Salvador合計(jì)下調(diào)近10萬噸。
國內(nèi)電解銅產(chǎn)量將邊際收縮
圖3：中國電解銅產(chǎn)量 （噸）
資料來源：SMM，中期研究
從國內(nèi)電解銅的生產(chǎn)情況來看，據(jù)SMM，3月中國電解銅產(chǎn)量為99.95萬噸，環(huán)比增加4.92萬噸，升幅為5.18%，同比增加5.06%，且較預(yù)期的97.02萬噸增加2.93萬噸。1-3月累計(jì)產(chǎn)量為291.96萬噸，同比增加20.71萬噸，增幅為7.64%。
3月28日CSPT舉行會(huì)議商定減產(chǎn)與二季度TC指導(dǎo)價(jià)事宜，認(rèn)為目前TC完全脫離基本面，暫不確定二季度指導(dǎo)價(jià)并倡議聯(lián)合減產(chǎn)，使得二季度供應(yīng)不確定性提升。目前受加工費(fèi)低迷影響，冶煉企業(yè)大多計(jì)劃提前檢修。
SMM根據(jù)各家排產(chǎn)情況，預(yù)計(jì)4月國內(nèi)電解銅產(chǎn)量為96.5萬噸，環(huán)比下降3.45萬噸，降幅為3.45%，同比下降0.5萬噸，降幅為0.52%。主要由于4月將有7家冶煉廠要檢修，涉及粗煉產(chǎn)能121萬噸。同時(shí)粗銅和陽極板供應(yīng)量尚未充分彌補(bǔ)缺口，受銅精礦供應(yīng)緊張的制約，仍有4家冶煉廠會(huì)大幅減產(chǎn)。5月-6月仍有大量冶煉廠檢修，國內(nèi)電解銅產(chǎn)量在此期間會(huì)繼續(xù)下降。即隨著4月密集檢修期的到來，電解銅產(chǎn)量將呈現(xiàn)邊際收縮的趨勢。
圖4：中國電解銅進(jìn)口量 （噸）
資料來源：Mysteel，中期研究
進(jìn)口方面，海關(guān)總署公布的數(shù)據(jù)顯示，2月中國電解銅進(jìn)口量為25.25萬噸，同比增長10.77%，1-2月中國電解銅累計(jì)進(jìn)口量為61.27萬噸，同比增長20.68%。今年2月初中國進(jìn)入春節(jié)假期，假期前后下游需求相對有限，同比增長得益于去年基數(shù)較低。
全球交易所銅庫存延續(xù)累庫
圖5：全球三大交易所銅庫存 （噸、短噸）
資料來源：WIND，中期研究院
圖6：國內(nèi)電解銅社會(huì)庫存 （萬噸）
資料來源：Mysteel，中期研究院
結(jié)合庫存來看，近期全球交易所庫存仍延續(xù)累庫趨勢。具體來看，國內(nèi)外庫存表現(xiàn)處于分化狀態(tài)，在COMEX銅庫存緩慢下滑的同時(shí)，SHFE庫存則逐漸攀升。截至2024年4月8日，LME、COMEX、SHFE合計(jì)庫存43.17萬噸，較去年同期增加19.54萬噸。
就國內(nèi)電解銅社會(huì)庫存而言，1月中旬后迎來新一輪累庫，累庫進(jìn)程延續(xù)至3月中旬，據(jù)Mysteel數(shù)據(jù)，電解銅社會(huì)庫存在3月18日達(dá)到38.48萬噸，創(chuàng)下近期庫存最高值。3月下旬至今，電解銅社會(huì)庫存處于高位徘徊階段，庫存去化有限。截至4月3日，國內(nèi)電解銅社會(huì)庫存為38.02萬噸，較一周前減少0.12萬噸，較去年同期增加17.63萬噸；4月份國內(nèi)冶煉廠將步入集中檢修階段，下旬檢修對產(chǎn)量的影響可能逐漸體現(xiàn)，疊加消費(fèi)繼續(xù)恢復(fù)，近期有望迎來銅庫存周期拐點(diǎn)。
就國內(nèi)保稅區(qū)庫存而言，自1月下旬以來出現(xiàn)小幅累庫現(xiàn)象。截至4月3日，國內(nèi)電解銅保稅區(qū)庫存為6.63萬噸，較一周前增長0.18萬噸，較去年同期下滑10.12萬噸。近期銅進(jìn)口比價(jià)表現(xiàn)疲弱，倉單市場活躍度不高。步入4月后，前期國內(nèi)煉廠出口貨源仍繼續(xù)發(fā)往保稅庫，短期比價(jià)變化不大，保稅庫存將延續(xù)累庫，但幅度將趨于緩慢。
電網(wǎng)投資需求仍有韌性
圖7：國內(nèi)電網(wǎng)基本建設(shè)投資完成情況 （億元、%）
資料來源：Mysteel，中期研究院
我國的電網(wǎng)建設(shè)已高歌猛進(jìn)了十多年， 2023年我國電網(wǎng)基本建設(shè)投資完成額為5275億元，同比增長5.4%，超額完成了全年目標(biāo)。國家電網(wǎng)預(yù)計(jì)2024年電網(wǎng)建設(shè)投資總規(guī)模將超5000億元。2024年特高壓工程仍是重中之重，除8條特高壓工程有望在年內(nèi)開工之外，國家電網(wǎng)還將推動(dòng)推動(dòng)數(shù)條特高壓工程的核準(zhǔn)工作。今年1-2月我國電網(wǎng)基本建設(shè)投資完成額為327億元，同比增長2.3%，完成了全年目標(biāo)總量的6.54%。
圖8：中國電線電纜企業(yè)開工率情況 （%）
資料來源：SMM，中期研究院
從我國電線電纜企業(yè)開工率來看，據(jù)SMM數(shù)據(jù)顯示，今年3月電線電纜樣本企業(yè)開工率為71.88%，同比減少15.18%，環(huán)比增加25.13%，高于預(yù)期0.87%。今年3月銅線纜企業(yè)開工率創(chuàng)7年來同期的新低水平，存量訂單對企業(yè)生產(chǎn)構(gòu)成支撐。上周（3.29-4.4）SMM銅線纜企業(yè)開工率為75.22%，環(huán)比增長2.15%，高于預(yù)期開工率1.22%點(diǎn)。近日線纜企業(yè)訂單略微回暖，但整體增量不高。一方面，4月初銅價(jià)反彈激發(fā)下游買興，個(gè)別企業(yè)的訂單量略有增長；另一方面，多家企業(yè)表示此前中標(biāo)的國網(wǎng)訂單近期有下單動(dòng)作，行業(yè)開工率獲得支撐。目前企業(yè)對短期需求復(fù)蘇預(yù)期較為保守。
滬銅后市將震蕩偏強(qiáng)
宏觀面上，美國主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)偏強(qiáng)，美國軟著陸預(yù)期升溫。國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不斷改善，回升向好基礎(chǔ)持續(xù)鞏固?；久嫔?，供給端，全球銅礦干擾不斷，限制銅礦產(chǎn)量增幅，短期全球銅精礦仍將維持偏緊格局。目前銅精礦加工費(fèi)已跌至十年來的最低水平，雖然近期硫酸價(jià)格小幅抬高，但難抵加工費(fèi)走弱的影響。同時(shí)銅精礦現(xiàn)貨加工費(fèi)已大幅低于盈虧平衡點(diǎn)，可能迫使銅冶煉廠加大檢修。4-5月正值國內(nèi)冶煉廠檢修高峰階段，市場對冶煉廠減產(chǎn)預(yù)期較強(qiáng)，需關(guān)注后續(xù)實(shí)際減產(chǎn)量；需求端，在季節(jié)性消費(fèi)旺季、宏觀利好的拉動(dòng)下，國內(nèi)銅市需求整體保持增長。電網(wǎng)投資預(yù)算下降，電網(wǎng)投資增長相對穩(wěn)定；政府推出消費(fèi)品以舊換新方案，疊加高溫天氣預(yù)期提振空調(diào)企業(yè)備貨熱情，空調(diào)排產(chǎn)略超預(yù)期，預(yù)計(jì)空調(diào)市場將延續(xù)高增長態(tài)勢；新能源汽車及光伏、風(fēng)電等新能源領(lǐng)域保持快速增長，將繼續(xù)提升銅需求?？傮w而言，在宏觀范圍內(nèi)偏暖、基本面利多為主的背景下，預(yù)計(jì)滬銅近期將以震蕩偏強(qiáng)格局為主。上方壓力位78270元/噸，下方支撐位73500元/噸。
期權(quán)策略：建立一個(gè)牛市價(jià)差期權(quán)組合：
賣CU2406C78000@1092和買CU2406C73000@3364，持有到期，每噸需付期權(quán)費(fèi)：2272元（期權(quán)費(fèi)參考4月8日收盤價(jià)）
當(dāng)銅價(jià)超過75272元/噸時(shí)，該期權(quán)組合獲得收益，最大收益為2728元/噸。在75272元/噸以下時(shí)，出現(xiàn)虧損，最大虧損為2272元/噸。
作者簡介：歐陽玉萍，畢業(yè)于華南師范大學(xué)，經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士。擔(dān)任中期研究院高級研究員，主要從事白糖、銅品種研究。曾擔(dān)任中央電視臺(tái)財(cái)經(jīng)頻道（CCTV2）《交易時(shí)間》欄目期貨高級評論員，參與解讀和點(diǎn)評期貨市場走勢及大宗商品市場價(jià)格變化對經(jīng)濟(jì)的影響。在期貨日報(bào)、證券時(shí)報(bào)等財(cái)經(jīng)媒體上發(fā)表過數(shù)篇專題文章。
