事件：北京時間8月2日20:30，美國公布7月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)。
核心觀點：美國7月非農(nóng)就業(yè)超預期走弱，失業(yè)率已觸發(fā)“薩姆規(guī)則”的衰退條件，美聯(lián)儲降息預期大幅升溫。但本月數(shù)據(jù)一定程度上受颶風的擾動，結合歷史復盤和高頻指標看，目前尚不能斷定美國經(jīng)濟已經(jīng)衰退。短期內(nèi)“衰退交易”大概率將延續(xù)，但如果后續(xù)數(shù)據(jù)證偽了衰退預期，資產(chǎn)價格有望迎來大幅修正。
1、美國7月新增非農(nóng)就業(yè)11.4萬，是2020年5月以來低三低，前兩個月數(shù)據(jù)合計下修2.9萬。失業(yè)率4.3%，是2021年11月以來最高，且三個月移動平均值相較過去12個月低點回升0.53%，已觸發(fā)“薩姆規(guī)則”的衰退條件。
2、數(shù)據(jù)公布后，美股、美元、美債利率大幅下跌，降息預期大幅升溫。目前市場預期年內(nèi)美聯(lián)儲將降息100-125bp，9月一次性降息50bp的概率接近80%，11月也有過半的概率會再降50bp。
3、本月就業(yè)數(shù)據(jù)一定程度上受7月初“貝麗爾”颶風的影響，實際就業(yè)狀況可能沒有數(shù)據(jù)公布的那樣糟糕。類似的情形在2003年6-8月也曾出現(xiàn)過，當時也是受颶風影響失業(yè)率觸發(fā)了“薩姆規(guī)則”，但最終并未衰退。另外，當前美國新增非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)相比歷史上“薩姆規(guī)則”觸發(fā)時明顯更高，周度的就業(yè)和經(jīng)濟高頻指標也并未明顯惡化。因此，尚不能斷定美國經(jīng)濟已經(jīng)衰退，還需觀察更多數(shù)據(jù)。
4、本次數(shù)據(jù)很大程度了加劇了市場的衰退擔憂，在這一擔憂被證偽前，市場風險偏好維持risk-off，“衰退交易”大概率將延續(xù)，基準情形為：全球股市和大宗商品等風險資產(chǎn)承壓，美元指數(shù)和美債收益率下行，黃金相對偏強。不過，若后續(xù)數(shù)據(jù)證實經(jīng)濟并未衰退，資產(chǎn)價格有望迎來大幅修正。
正文如下：
1、美國7月就業(yè)數(shù)據(jù)超預期走弱，失業(yè)率已觸發(fā)“薩姆規(guī)則”衰退信號。
>總體就業(yè)表現(xiàn)：美國7月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)11.4萬，低于預期值17.5萬，是2020年5月以來第三低，6月和5月數(shù)據(jù)分別由20.6萬、21.8萬下修至17.9萬、21.6萬，兩月合計下修2.9萬。失業(yè)率4.3%，高于預期值和前值4.1%，是2021年11月以來最高。勞動參與率62.7%，略高于預期值和前值62.6%。每周平均工時34.2小時，略低于預期值和前值34.3小時。平均時薪環(huán)比0.2%，略低于預期值和前值0.3%。
>行業(yè)就業(yè)表現(xiàn)：從美國各行業(yè)的失業(yè)率表現(xiàn)來看，7月采礦業(yè)失業(yè)率從1.3%大幅飆升至5.4%，建筑業(yè)從3.3%升至3.9%，運輸和公用事業(yè)從4.5%升至5.1%，是就業(yè)惡化最為嚴重的3個行業(yè)。背后的一大原因在于，7月初颶風“貝麗爾”登陸美國南部，導致多個州出現(xiàn)了嚴重的斷電、暴風雨、交通癱瘓，對這些行業(yè)的就業(yè)造成了較大沖擊。
>“薩姆規(guī)則”：是由前白宮經(jīng)濟顧問克勞迪婭·薩姆提出，其含義是當失業(yè)率的三個月移動平均值相較過去12個月最低的三個月移動平均值上升幅度達到0.5個百分點時，即意味著經(jīng)濟已經(jīng)開始衰退。從歷史表現(xiàn)看，該指標界定的衰退與NBER界定的衰退基本完全吻合，而NBER往往要在衰退發(fā)生很久后才公布其判定結果，因此“薩姆規(guī)則”被視為更加及時的預警指標。7月該指標讀數(shù)為0.53%，已觸發(fā)了衰退信號。
2、非農(nóng)公布后，美股、美元、美債利率大幅下跌，降息預期大幅升溫。
>大類資產(chǎn)表現(xiàn)：非農(nóng)公布后，由于衰退預期急劇升溫，美股、美元、美債收益率大幅下跌，黃金先漲后跌。截至8/3收盤，標普500、納斯達克、道瓊斯指數(shù)分別下跌1.8%、2.4%、1.5%；10Y美債收益率下行18.2bp至3.80%；美元指數(shù)下跌1.1%至103.2；現(xiàn)貨黃金下跌0.1%至2442.1美元/盎司。
>降息預期變化：非農(nóng)公布后，利率期貨隱含的降息預期大幅升溫。目前市場預期美聯(lián)儲將在年內(nèi)降息100-125bp，9月一次性降息50bp的概率接近80%，11月也有過半的概率會再降50bp。
3、目前尚不足以斷定美國經(jīng)濟已經(jīng)衰退，但短期內(nèi)“衰退交易”仍將延續(xù)。
>衰退判斷：如前文所述，美國7月就業(yè)數(shù)據(jù)受到颶風的擾動，真實情況可能沒有數(shù)據(jù)公布的那么糟糕。類似情況也曾在2003年出現(xiàn)過，當年6-8月美國遭遇多個強颶風登陸，“薩姆規(guī)則”一度被觸發(fā)，但事后證明經(jīng)濟并未衰退。此外，我們梳理并對比了歷次“薩姆規(guī)則”首次觸發(fā)時的新增非農(nóng)就業(yè)表現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)當前的數(shù)據(jù)要明顯更好，這背后反映的是我們此前多次提示的邏輯：大量非法移民涌入，對美國本土居民造成了就業(yè)擠出效應，導致失業(yè)率數(shù)據(jù)在一定程度上出現(xiàn)失真。此外，高頻指標也顯示近期美國經(jīng)濟和就業(yè)并未顯著惡化，例如：截至7月底，持有失業(yè)保險人群的失業(yè)率維持1.2%的低位，年初以來始終未出現(xiàn)抬升；周度經(jīng)濟指數(shù)（WEI）為2.0%，高于年初至今的均值1.8%。因此，盡管美國就業(yè)狀況走弱是客觀事實，但目前尚不足以斷定美國經(jīng)濟已經(jīng)發(fā)生衰退，仍需觀察后續(xù)更多數(shù)據(jù)的表現(xiàn)。
>市場情緒：本次就業(yè)數(shù)據(jù)很大程度了加劇了市場的衰退擔憂，在這一擔憂被證偽前，市場風險偏好維持risk-off，“衰退交易”大概率將延續(xù)，基準情形為：全球股市和大宗商品等風險資產(chǎn)承壓，美元指數(shù)和美債收益率下行，黃金相對偏強。不過，若后續(xù)數(shù)據(jù)證實經(jīng)濟并未衰退，資產(chǎn)價格有望迎來大幅修正。
風險提示：美國經(jīng)濟、通脹、貨幣政策、地緣沖突等持續(xù)超預期。
