4月7日訊：

要點：

一級鎳品下游需求：合金占比約33%，新能源占比約18%，電鍍占比約17%，不銹鋼占比約16%，其他領(lǐng)域占比約15%。

市場熱議硫酸鎳制備電積鎳。年初純鎳較硫酸鎳價差逐漸走高，最大達到6.48萬元/鎳噸，這就帶來硫酸鎳轉(zhuǎn)產(chǎn)冶煉電積鎳的可能性。硫酸鎳轉(zhuǎn)產(chǎn)電積鎳產(chǎn)線主要是利潤驅(qū)動，預(yù)計中間完全成本可能在7500-8000元/噸左右。截止3月28日純鎳較硫酸鎳價差下降至1.5萬元/鎳噸左右，仍留存小部分利潤空間，理論上仍會推動硫酸鎳繼續(xù)轉(zhuǎn)產(chǎn)電積鎳。

純鎳的高溢價必然帶來供應(yīng)的緩慢增加以及需求的收縮，一是產(chǎn)能預(yù)期增量，二是在鎳豆重熔冶煉硫酸鎳方面比例也將進一步壓制，當(dāng)前已降至3%以內(nèi)。供應(yīng)預(yù)期增加需求預(yù)期減弱格局下，純鎳超高溢價的持續(xù)性存疑，要考慮未來逐步收窄的可能性。硫酸鎳與純鎳極端價差并非常態(tài)，利潤收窄下企業(yè)轉(zhuǎn)產(chǎn)意愿也會減弱。

需求方面，2023年純鎳仍將主要流向不銹鋼和合金行業(yè)，合金板塊雖有較快增速，但受到低基數(shù)影響，新增需求相對有限。

綜合供應(yīng)和需求端兩方面的闡述，2023年純鎳將面臨供強需弱的局面，往年的供應(yīng)短缺局面或?qū)⒌玫侥孓D(zhuǎn)并轉(zhuǎn)向過剩，最終實現(xiàn)小幅累庫的局面，相比2022年價格中樞下移是確定性的。

正文

一、一級鎳品概述及上下游產(chǎn)業(yè)鏈

一級鎳品為含鎳量超過99.08%的純鎳，電解鎳根據(jù)國標GB/T6516-2010的規(guī)定，可分為Ni9999、Ni9996、Ni9990、Ni9950、Ni9920五個牌號。

按照形態(tài)來區(qū)分包括鎳豆、鎳板和鎳珠等，而按照技術(shù)來分類，則包括電解鎳和電積鎳。其中，電解法是將高冰鎳、硫化鎳等鎳原料作為陽極，通電電解時，陽極逐漸溶解，在陰極析出；電積法是將硫酸鎳、碳酸鎳、氯化鎳等溶液作為陽極，通電電積時，陽極不溶解，鎳金屬在陰極中沉積。此外，值得注意的是，電解鎳通常用在電鍍、合金等領(lǐng)域，而電積鎳則是更多用于不銹鋼的生產(chǎn)。

一級鎳品由于其純度高，廣泛的應(yīng)用于不銹鋼、新能源、合金、電鍍等行業(yè)。其中，不銹鋼消耗純鎳量占比由2019年約15萬噸，占比42%，2020年需求大幅減少超過40%，年度消耗量約8萬噸，2022年逐漸下降至約5萬噸，占比16%。新能源行業(yè)絕對消耗量最大是在2021年達到約13萬噸，2022年下降至約6萬噸，占比18%。電鍍行業(yè)對純鎳消耗量的絕對量維持在約5-5.5萬噸，占比16%。合金行業(yè)對純鎳消耗量的絕對量逐年上升，2019年耗純鎳約6.7萬噸，占比約19%，2020年耗純鎳約7.5萬噸，占比約19%，2022年合金行業(yè)耗純鎳突破10萬噸，占比約33%。

二、國內(nèi)供給端分析

1．國內(nèi)供應(yīng)明顯增量，緩解供應(yīng)緊張格局，市場熱議硫酸鎳制備電積鎳

我國精煉鎳約超過80%的產(chǎn)量來自于金川集團，其次是新疆新鑫和吉林吉恩，冶煉工藝主要采用硫化鎳礦火法冶煉高冰鎳制備精煉鎳。據(jù)SMM，2023年中國精煉鎳產(chǎn)能將達到27萬噸，電解鎳產(chǎn)能22萬噸，占比81%。

此外，也有部分企業(yè)利用中間品代工或轉(zhuǎn)產(chǎn)制備電積鎳，近期硫酸鎳冶煉電積鎳也引發(fā)市場熱議。2023年1月，青山委托格林美代工生產(chǎn)電積鎳，初步設(shè)計產(chǎn)能為月產(chǎn)1500噸，隨后部分企業(yè)也開始轉(zhuǎn)產(chǎn)/增產(chǎn)電積鎳，據(jù)SMM統(tǒng)計，2023年國內(nèi)新增純鎳產(chǎn)能14.53萬噸，未來合計投產(chǎn)19.53萬噸。從冶煉原料可以看出，明確以硫酸鎳制備電積鎳的企業(yè)并不多，當(dāng)前僅有一家月產(chǎn)能300噸的企業(yè)已投產(chǎn)，更多的企業(yè)選擇中間品作為原料。

市場熱議硫酸鎳制備電積鎳。硫酸鎳主要原材料是鎳豆及中間品，是以純鎳價格為基礎(chǔ)，加升貼水或乘以相應(yīng)折扣系數(shù)，并疊加加工費和稅費計算所得。國內(nèi)產(chǎn)線此前多以純鎳中的鎳豆為原料的影響，硫酸鎳定價與鎳豆價格成相對嚴格的線性關(guān)系；但LME鎳事件發(fā)生后，二者價格相關(guān)性逐漸遞減，甚至一度轉(zhuǎn)負，年初純鎳較硫酸鎳價差逐漸走高，最大達到6.48萬元/鎳噸，這就帶來硫酸鎳轉(zhuǎn)產(chǎn)冶煉電積鎳的可能性。

硫酸鎳-電積鎳產(chǎn)線存在的原因主要是利潤驅(qū)動，即理論上硫酸鎳價格+成本<純鎳價格（扣除副產(chǎn)品收益）。硫酸鎳制備電積鎳的生產(chǎn)成本主要由電費、設(shè)備及人工成本組成。據(jù)SMM調(diào)研電費成本在5000元/噸左右，疊加人工及廢率等因素，預(yù)計完全成本則可能在7500-8000元/噸左右。另外，由于電積鎳產(chǎn)線可以由電解銅產(chǎn)線改造，對有相關(guān)閑置產(chǎn)線的企業(yè)而言，轉(zhuǎn)產(chǎn)更具有便利優(yōu)勢。

截止3月28日純鎳較硫酸鎳價差下降至1.5萬元/鎳噸左右，仍留存小部分利潤空間，理論上仍會推動硫酸鎳繼續(xù)轉(zhuǎn)產(chǎn)電積鎳。因此這就牽扯到探討另一個問題，硫酸鎳價格較純鎳是否一直保持弱勢。

（1）硫酸鎳溢價持續(xù)偏弱非常態(tài)：今年年初，車企價格戰(zhàn)對上游原材料端的價格有一定的壓制作用，硫酸鎳也不例外。截止2023年3月底，市場需求仍未有明顯改善，各產(chǎn)品價格均承壓。

從供給而言，2022年中國硫酸鎳產(chǎn)量35.5萬噸，2023年一季度，硫酸鎳供應(yīng)量約9.4萬噸；據(jù)Mysteel，預(yù)計2023年國內(nèi)產(chǎn)量同比增加14%至40萬噸；未來1-2年，中國硫酸鎳待投產(chǎn)能近60萬噸，占據(jù)全球硫酸鎳產(chǎn)能約70%。值得一提的是，中間品產(chǎn)量及進口量保持著較高速增長，部分電積鎳產(chǎn)線擬將中間品作為原材料，月需求量在8千-1萬噸左右。2023年2月中國濕法中間品進口量2.24萬金屬噸，屆時硫酸鎳原材料可能也將趨緊。

從需求而言，硫酸鎳主要還是應(yīng)用在新能源產(chǎn)業(yè)。2023年一季度，硫酸鎳供應(yīng)量約9萬噸，三元前驅(qū)體推算出的硫酸鎳需求量約8.6萬噸，仍處于小幅過剩狀態(tài)。不過，中汽協(xié)預(yù)計2023年新能源汽車行業(yè)預(yù)期增速仍有35%左右，考慮當(dāng)前汽車市場環(huán)境，可以適當(dāng)調(diào)低預(yù)期至20%-25%，因此新能源產(chǎn)業(yè)對于硫酸鎳的需求后期仍可期待，這也就意味著硫酸鎳溢價持續(xù)走弱可能偏短暫。

（2）要考慮純鎳價溢價持續(xù)收窄的可能性：近幾年隨著新能源汽車產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，純鎳溢價特別是較不銹鋼產(chǎn)業(yè)鏈其他原材料品種保持溢價成為常態(tài)，相對硫酸鎳則多數(shù)時間保持貼水；但LME鎳事件發(fā)生后，市場擔(dān)心可交割庫存的不足，使得純鎳價格較產(chǎn)業(yè)鏈其他品種均保持高溢價，特別是隨著中間品生產(chǎn)硫酸鎳的比例大幅提升，硫酸鎳溢價逐步收窄甚至開始轉(zhuǎn)負。但純鎳的高溢價必然帶來供應(yīng)的緩慢增加以及需求的收縮，一是文章開頭提到的產(chǎn)能預(yù)期增量，二是在鎳豆重熔冶煉硫酸鎳方面比例也將進一步壓制，當(dāng)前已降至3%以內(nèi)。供應(yīng)預(yù)期增加需求預(yù)期減弱格局下，純鎳超高溢價的持續(xù)性存疑，要考慮未來逐步收窄的可能性。

設(shè)想如果硫酸鎳價格長期低于純鎳價格，那么硫酸鎳定價邏輯或?qū)⑼耆D(zhuǎn)向中間品成本定價，但部分中間品將被電積鎳產(chǎn)線分流，原料端價格會成為硫酸鎳價格支撐；反之，如果硫酸鎳價格高于純鎳價格，那么電積鎳將不會依賴于硫酸鎳制備。因此，硫酸鎳與純鎳極端價差并非常態(tài)，利潤收窄下企業(yè)轉(zhuǎn)產(chǎn)意愿也會減弱。

2．海外供應(yīng)有新增量，但我國純鎳進口依賴度或?qū)⒔档?/span>

據(jù)SMM，2023年全球電積鎳新增產(chǎn)能占總產(chǎn)能比為8.2%，2024年將有望上升至10.26%。

除了新增產(chǎn)能外，海外市場一大變動是俄羅斯鎳的去向。由于地緣政治的影響，根據(jù)LME2月發(fā)布的庫存數(shù)據(jù)來看，可能會有更多的俄鎳將走入亞洲市場。具體來看，2022年10月6日俄羅斯鎳占比約1.4%，2022年10月28日占比約0.5%，至2023年1月31日占比約15.8%。2月28日，LME表示暫停美國境內(nèi)的LME倉庫對俄羅斯原鋁、銅、鉛、鎳及NASSAAC的新倉單注冊，目前LME美國倉庫注冊俄羅斯金屬中，僅NASSAAC有400噸。從分洲別的庫存數(shù)據(jù)來看，2023年1月初，歐洲庫存占比最高達到42.96%，亞洲庫存占比55.50%；當(dāng)前歐洲占比降至37.49%，亞洲庫存占比升至62.50%。

據(jù)UN Comtrade Database，2021年俄羅斯出口精煉鎳28萬噸，其中主要出口至波蘭，占比約36%，其次是烏克蘭占比約14%，而中國占比僅約5%。按照出口量排序，前十大國家中，歐洲出口量占比約78%，亞洲占比約15%，美洲占比約3%。俄羅斯最大的鎳生產(chǎn)商Nornickel占俄羅斯總產(chǎn)量超過80%。Nornickel年產(chǎn)量約20.5-21.5萬噸左右，占全球比重約7%。

從國內(nèi)需求來看，我國電解鎳進口量近幾年呈現(xiàn)下跌趨勢，2022年總進口量16萬噸。從進口結(jié)構(gòu)來看，中國自俄羅斯進口占總進口量逐漸增加，至2022年12月進口占比約54.26%，2022年年均進口占比32%。但國內(nèi)新增產(chǎn)能將陸續(xù)落地，國內(nèi)一級鎳的供應(yīng)緊張局面預(yù)期將逐步緩解，亦將擠出部分進口鎳需求，因此對進口俄鎳理論上會有較大的抑制作用。不過據(jù)3月初消息面Nornickel稱將以人民幣定價向中國出售鎳，因此要考慮俄鎳大幅讓利的可能性。數(shù)據(jù)也顯示，我國純鎳進口依賴度有所降低。2019年最高達到72%；2023年1-3月數(shù)據(jù)來看，進口依賴度僅為46%，或歸功于今年國內(nèi)產(chǎn)量有增量。

三、國內(nèi)需求端分析

從相對量來看，2022年純鎳的下游需求中，合金行業(yè)的占比最大，其次是電鍍行業(yè)，新能源行業(yè)和不銹鋼行業(yè)次之。究其原因是因為不銹鋼行業(yè)來說，鎳鐵冶煉不銹鋼的經(jīng)濟性日益凸顯，而新能源行業(yè)中鎳豆重熔制備硫酸鎳經(jīng)濟性一再下滑，這兩個行業(yè)對純鎳需求的大幅減弱，而電鍍和合金傳統(tǒng)行業(yè)而言，能夠較為穩(wěn)定或維持一個小幅的增量。

從絕對量上來看，純鎳下游總需求呈現(xiàn)遞減的態(tài)勢，2022年下游總需求約31萬噸，同比下滑25%。其中，合金需求10萬噸，同比增長4%；電鍍需求約5.3萬噸，同比減少9%；新能源需求約6萬噸，同比減少54%；不銹鋼需求約5萬噸，同比減少37%。2023年來看，不銹鋼行業(yè)和新能源行業(yè)對純鎳的需求占比進一步下滑，而電鍍行業(yè)和合金行業(yè)還維持在原有水平。

不銹鋼行業(yè)上，由于當(dāng)前純鎳制備不銹鋼的經(jīng)濟性遠遠弱于鎳鐵，不銹鋼對純鎳的需求量約2.5%。預(yù)期未來鎳價中樞仍將繼續(xù)下移，當(dāng)利潤轉(zhuǎn)正后，不銹鋼對于純鎳的需求有望再度小幅增加。但值得注意的是，當(dāng)前不銹鋼庫存水平仍然處在歷史高位，全產(chǎn)業(yè)鏈處于虧損狀態(tài)，鋼廠及鎳鐵冶煉廠雖然停產(chǎn)，但弱現(xiàn)實導(dǎo)致仍然無法扭轉(zhuǎn)局面。預(yù)計二季度隨著地產(chǎn)逐步回暖，不銹鋼的需求將緩步增加，庫存有望實現(xiàn)有效去庫，屆時企業(yè)生產(chǎn)意愿增強，對純鎳的需求也將有所增加。

新能源行業(yè)上，中間品制備硫酸鎳占據(jù)很大優(yōu)勢。從產(chǎn)線情況及生產(chǎn)利潤來看，硫酸鎳制備電積鎳的需求并不充足。當(dāng)前價格仍處在倒掛，鎳豆重熔并不經(jīng)濟。

合金行業(yè)上，合金中高溫合金占比約75%，主要用于在航空、船舶動力裝置和核電裝置等。除此之外，還有小部分民用合金。據(jù)SMM，在合金中，金川鎳板占比約78%，俄鎳占比約22%。隨著需求的增加，據(jù)SMM數(shù)據(jù)，合金行業(yè)對純鎳的需求有望進一步增加15%至12-13萬噸。

電鍍行業(yè)上，電鍍原材料主要是電鍍鎳板和電鍍級硫酸鎳，對于品質(zhì)具有較高的要求，大幅增產(chǎn)的電積鎳無法用于電鍍，且近年來穩(wěn)定在年需求量5-6萬噸。

2023年，純鎳仍將主要流向不銹鋼和合金行業(yè)，合金板塊雖有較快的增速，但是受到低基數(shù)影響，新增需求相對比較有限。

綜合供應(yīng)和需求端兩方面的闡述，2023年純鎳將面臨供強需弱的局面，往年的供應(yīng)短缺局面或?qū)⒌玫侥孓D(zhuǎn)并轉(zhuǎn)向過剩，最終實現(xiàn)小幅累庫的局面，相比2022年價格中樞下移是確定性的。